1932年的大蕭條，道瓊斯工業股票平均價格指數用來三年時間跌了９０％，後來花了２６年才能恢復。整個美國當時都深陷於恐懼之中，工業生產在三年時間內下降了52%﹔企業利潤下降了49%。銀行流動資金極其緊缺﹐儲戶生怕失去自己的錢財﹐以致於幾乎沒人再開支票了。當時大多數交易都以現金進行。
據格雷漢姆統計﹐當時紐約證交所的上市企業中每12家中便有超過1家的資產負債表上現金及可交易證券的價值遠遠超過其股票市值。他指出﹐雖然銀行不再直接向大企業放貸﹐但那些依然在經營的公司卻仍握有大量現金﹐以致於從理論上說﹐某位富有的投資者能在把公司的現金和銀行賬戶洗劫一空之後﹐免費擁有剩下的業務。
格雷漢姆當時說道：“在某次泡沫破滅後股價總會跌至過低水平。正如紐約證交所總裁作證時所言﹐在這種時候心驚膽戰的人把我們的合眾國拱手讓出。換句話說﹐之所以發生這種情況是因為擁有企業的人沒錢經營﹐而那些有錢的人又沒有企業﹐還是趁著股票便宜抓緊買入吧。”
現在，我們面對大蕭條以來最嚴重的金融風暴，甚至某個程度上，它的破壞力不比大蕭條輕。到底這次股市能跌到多低才會觸底？
耶魯大學(Yale University)金融學教授兼MacroMarkets LLC首席經濟學家羅伯特•席勒(Robert Shiller)專門跟蹤研究他所謂的格雷漢姆市盈率(Graham P/E)﹐這一衡量市場價值的指標是他從格雷漢姆多年前的發現中總結出來的。格雷漢姆市盈率是用美國主要股票的價格除以其過去10年平均每股淨利潤、並經通貨膨脹因素調整後得出的。
標準普爾500指數的格雷漢姆-席勒市盈率為15倍﹐自1989年1月以來﹐格雷漢姆市盈率還未這樣低過﹔而用席勒本人數據庫中數字計算出的該指標1881年至今平均水平為16.3倍。
不過當股市背離歷史常態後﹐它常常會有過頭表現。格雷漢姆市盈率在當代創下的低點是1982年7、8兩月的6.6倍﹐該指標第二次世界大戰以來曾有數次長期低於10倍﹐最近一次是從1977年直到1984年。要使標準普爾500指數目前的格雷漢姆市盈率降至10倍﹐該指數需降至600點左右，或相當於道瓊斯指數跌破6000點。
股市在本輪下跌中真會矯枉過正到如此水平嗎？席勒認為很有可能﹐因為以前出現過這種情況。他說﹐我感覺股指較目前水平還會下跌很多。格雷漢姆市盈率要降到1982年的低點﹐標普500需要跌到400點左右﹐同樣的跌幅道瓊斯指數將觸及4000點左右。
當然﹐席勒實際上並不是在預言會發生這樣的事。他說﹕我們是在應對基本的、深入的不確定性。我們不能具體量化任何事情。我真地不想作預測﹐因此這只是種直覺認識。但席勒並非突發奇想。他在2000年初互聯網泡沫登峰造極的時候出版的《非理性繁榮》(Irrational Exuberance)一書中就曾預言那斯達克的崩盤。該書2005年再版時指出﹐住房市場被普遍高估了﹐而當時其他學者鮮有持同樣看法者。
席勒不願做正式預測﹐這應能說服我們遠離我們可能沒法確切知道的未來﹐而更多關注眼下這個時候投資者確知的少數事情。
令人驚奇的是﹐今天的情況與格雷漢姆當年對大蕭條混亂時期的描述非常接近。不論市場可能還會下跌多少或者根本不再下跌﹐市場上現在已經有大量廉價股票﹐很難讓人不動心買進。在標普研究機構Compustat跟蹤的9,194只股票中﹐有3,518只股票的往績本益比不到8倍﹐也就是還不到股市整體長期平均本益比的一半。接近一成股票（876只）的股價低於每股現金值﹐這個比例與格雷漢姆1932年得出的比例基本一致。比如﹐嘉信理財(Charles Schwab Corp.)持有278億美元現金﹐而總市值只有210億美元。
這些數字表明﹐股市對未來信心出現大幅度崩塌。並且﹐就像格雷漢姆1932年寫的那樣﹐不管怎麼說股市都錯了﹐就像它一直以來在對未來的重大判斷上總是出錯一樣。
實際上﹐市場現在執著於這輪下跌是否會演變成災難性崩盤的問題﹐這種態度可能又錯了。羅格斯大學經濟學教授懷特(Eugene White)是1929年股市崩盤問題的研究專家。他認為﹐今年跟大蕭條時期唯一的一個真正的相似之處是﹐市場再次出現了受恐慌而非事實推動的局面。儘管迄今為止政府的反應可謂笨拙﹐但政府2008年的行動與胡佛時期的甩手政策和Fed在1929-1932年期間嚴格的職能分割非常不同。懷特說﹐決策者現在的決定要明智得多﹐我們的方向沒有錯。
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