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Tuesday, September 1, 2009

低利率未必引發通脹

8月30日,周日。1929年11月道指由198.69反彈到1930年5月294.07,响七個月內上升48%。2009年3月6日道指由6469.95上升到8月28日9630.20,已上升六個月,升幅48.84%。2009年9月係咪1930年5月?又或者响貝南奇努力下,我地已避過1930年代式大蕭條,但進入綿綿不絕嘅熊市?過去十八個月聯儲局資產負債表已擴大超過一倍,上述情況係1930年所沒有。FDIC 响8月底加添一百一十一間有問題銀行,即依家美國共有四百一十六間銀行可能出事(為十五年內新高);有問題嘅銀行加起來需要資金3000億美元,但 FDIC 手上資金只有104億美元。好多人冇留意到嘅事係,2009年3月6日道指6469點,已較2002年10月11日最低點7197點仲低10%(至於標普指數今年3月低點較2003年3月低點低18%),早已確認美股超級牛市已响2007年10月死亡。

低利率未必引發通脹
好多人誤解咗低利率可引發通脹!以一個退休人士(六十歲計),手上有500萬港元存款,响4厘息環境下,每年收息20萬元;以佢每月開支3萬元計,上述500萬元存款連本帶利可供他生活二十年(即八十歲),所以佢唔使擔心。但今天銀行利率只有0.2厘,500萬元存款只可收1萬元利息一年,如佢每月開支仍係3萬元嘅話,十四年內便用盡手上500萬元(加埋利息),而到七十四歲時佢仍然在生,因此佢只有節省開支,每月只用22000元,才勉強可以捱到80歲,即每月開支減少28.7%。一個社會如退休人士漸多,銀行減息嘅結果係反令消費下降。上述情況早喺日本出現,好快便會响美國出現,代表由消費推動嘅經濟繁榮期告一段落。

恒生指數响去年10月27日10676點見底,道指則喺2009年3月6日6469點見底;正常情況下,股市跑在經濟之前或之後三到九個月,例如2001年第三季美國經濟見底、2002年10月美股才回升(股市落後經濟十二個月)。呢次恒指由2008年10月27日起回升,香港經濟應响2009年第三季前回升,美國經濟最遲喺2010年第一季回升。不然呢次股市上升係「炒錯方向」。不過,美國經濟進入去槓桿化期,未來GDP能否出現連續兩季或以上回升?今年3月到10月美國公共開支大增(2008/09年度財赤高達18000億美元)。10月以後,响政府開支減少情況下,私營機構能否替代公共開支嘅地位,令經濟保持上升?

貝南奇獲連任,理由係挽救股市有功。大家可能忘記咗2002年時佢因為擔心通縮出現而將利率一直降至2003年年中嘅1厘,並維持在此水平到2004年中,間接引發呢次樓市泡沫。當人們指摘佢之時,佢反駁話係中國大買美債才引發美國樓市泡沫,卻否認係因為佢2002年「坐直升機擲銀紙」嘅言論所引發。2007年4月CDO泡沫開始爆破,但佢一再認為只係「閒事」而不加理會。由於貝南奇研究1930年代大蕭條,相信未來佢會一直保持利率响0.25厘,但美國國會估計2010到2019年美國負債將增加7.1萬億美元(經濟學者估計為9萬億美元)。1980年代開始,美國喺「金融自由化」嘅口號下,將1930年代所訂下規矩例如金融市場和商業銀行之間嘅防火牆等一一拆除,令投資銀行嘅激進文化向傳統保守商業銀行滲透,透過風險交叉感染,令金融機構嘅傳統道德觀念被摧毁,人人都盲目追求利潤,形成呢次次按危機連頂級商業銀行亦受感染。中國今次比較幸運,就係金融市場和商業銀行之間嘅防火牆仍然有效,理由係投資銀行响中國仍未發展起來,令中國响呢次金融危機中虧損較小。吸收咗西方國家今次金融海嘯嘅教訓後,未來中國金融之路應如何走?「約束過度」和「約束不足」同樣係錯。

美國7月份普通家庭新屋銷售上升9.6%,係今年最佳數字,亦係七個月內第五個月上升。如同2008年7月比較,仍下降13%;平均售價下跌11.5%,至21萬美元;7月份耐用品訂單升4.9%。美國消費者能否令經濟又一次脫離困境?經濟收縮响資本主義制度國家十分平常,但自格蛇開始,聯儲局卻一再阻止衰退出現,到貝南奇上任雖照辦煮碗卻唔成功,因為消費者係不能長期入不敷支也。

反彈市有機會延續一段日子
今年3月OECD國家央行透過量化寬鬆政策迫使美元貶值,再次刺激股市及商品價格上升。美滙指數由3月4日89.62回落到8月5日77.43,跌幅13.6%,美股則由3月7日回升…。證明今次美股上升係由美元回落推動,而非基本因素改善,一旦美滙拒絕回落,美股會否止升回跌?根據日本過去二十年經驗,如企業純利及人均收入唔升,單單透過貨幣寬鬆政策所帶來嘅繁榮十分短暫。2008/09年度美國財赤已高達1.8萬億美元,上述情況可維持幾耐?美元弱勢令油價由36美元上升到75美元一桶(上升一倍),同期CPI卻回落(或升幅有限)。生產商面對「兩面火燒」嘅局面,點樣應付?1982年開始以中國為首嘅國家進入大量生產期,以美國為首嘅國家進入大量消費期,呢種模式所帶動嘅全球經濟繁榮期告一段落;至今仍搵唔到另一新經濟增長模式可替代。

大摩研究指出,自1960年至今,全球出現十九個大熊市(包括瑞士、澳洲及日本等國家),發現熊市平均下跌日子二十九個月,跌幅56%(呢次標普下跌十八個月,跌幅58%);反彈日子平均十七個月,升幅70%(至今美股已反彈六個月,升幅51%)。第二波下跌日子共十三個月,平均跌幅25%,然後再牛皮五點六年,熊市才正式結束。依家嘅反彈市仍有機會延續多一段日子。值得注意嘅係呢次美股熊市下跌日子只有十八個月而非二十九個月,理由係政府推出量化寬鬆政策,情況有如站喺哈哈鏡之前,一切事物都被扭曲,冇人能夠看到真實嘅一面。上述縮短咗下跌日子,但會否同時亦縮短反彈日子及升幅?

韓國《朝鮮日報》文章指出,「中國時代」比預期中來得快!估計2050年中國GDP將超過美國,成為世界上第一經濟大國。瑞信集團首席研究員尼爾.索斯响《紐約時報》亦話,經過是次金融危機後,世界經濟重心已向中國等亞洲地區慢慢移進。《金融時報》報道,今年上半年中國出口5217億美元,已超過德國,成為世界第一大出口國;房地產交易312億美元,較美國及英國加起嚟仲多。由於中國經濟仍在增長,美國則原地踏步,中國幾乎所有領域都開始超越美國。歐洲和日本企業也將目光由美國轉到中國。

1987年10月股災、1989年六四事件、1994年墨西哥金融危機、1997年7月亞洲金融風暴、2000年3月科網股泡沫爆破、2007年10月CDO危機…二十年內嘅大危機,令行為經濟學(behavioral finance)迅速發展起來。

1.跟大隊效應(Bandwagon Effect)。上述令股價拋離基本因素最大原因,冇上述因素,泡沫很難形成。

2.討厭虧損心理(Loss Aversion)。因害怕虧損出現,變成遲遲不敢下決定,結果眼光光睇住機會溜走。

3.感情用事(Disposition Effect)。投資者往往太早獲利回吐,卻遲遲不肯止蝕,主要係感情用事而不作理性分析。

4.結果論(Outcome Bias)。母親常說:「真主意,假商量。」唔少人响商量一件事之前,心中早已有咗「主意」。例如睇好者會搵一切理由去支持自己睇好你啱嘅,而非分析事物後才作結論。睇淡者亦一樣,先有結論才再搵理由去支持自己睇法。

5.一錘定音論(Anchoring)。唔少人以手上已知資料去決定點樣做,然後便一直照做落去,唔再理會往後事態發展。許多時,見步行步才是最好策略,隨住所獲得嘅資料增加,逐步決定下一步點做,才係聰明做法。

6.敝帚自珍。人往往高估自己所擁有東西嘅價值,例如自己住嘅房子必定風水好;自己收藏嘅古董好值錢;手上股票價值必較市價高,只係別人唔識寶。

7.疑神疑鬼論。許多時收到嘅資料互相矛盾,動搖咗自己最先嘅正確決定,作出錯誤行為。

8.買入後理性化論。先行買入,然後才搵好多理由去支持自己所作買入決定係啱嘅。

上述八大缺點,各位有冇犯過?

好多有趣嘅事實,投資基金經理係唔會話畀你知:A、1997年7月開始至今,買債券跑贏買股票。B、2001年1月至今買黃金亦跑贏買股票。過去十二年,香港投資項目中表現最差嘅長線投資係房地產。不過,老習慣難改,一般人仍相信持有物業可以保值;股票較黃金吸引;債券冇投資價值等等。C、响適當時刻持有適當項目,才能獲得較高回報,毫無目標嘅長線投資只係浪費時間。

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