巴菲特怎么玩衍生品

巴菲特执掌的伯尔希克哈撒韦在2011年三季度因为股市下跌而在衍生产品交易上亏损24.43亿美元，这是近期媒体报道的一个热门话题。甚至有媒体和专家将其诠释为巴菲特也变得“贪婪”并终究因此而股神光环大褪色。

真的是这样吗？如果你相信这样的结论，那只能怪你并不真的了解巴菲特，或者说了解的只是那个媒体塑造的买入股票后一生持有的 “僵化”巴菲特。

谁说巴菲特不玩衍生品
在许多人心目中，巴菲特对衍生品是深恶痛绝的。这不仅在于巴菲特对于许多上市公司发放给高管的员工股权激励方式持批判态度，更因为巴菲特多年前那篇脍炙人口的短文《金融衍生品是大规模杀伤武器》。

是的，巴菲特不喜欢过于复杂的衍生品。在《2008年给股东的信》中，巴菲特曾提及过这样一段往事：当伯克希尔在1998年收购GeneralRe时，我们知道我们搞不定它同884个交易商达成的23218份衍生产品合约（其中很多交易商和衍生产品我们听都没听过）。因此我们决定不做这生意。尽管当我们选择退出时，我们不用承受任何压力，市场也很温和，大致完成这项任务仍用了我们五年时间，让我们蒙受了超过4亿美元的损失。离别之际，我们对这门生意的感觉正如一句乡村民谣歌词所唱：“在我了解你之前，我还更喜欢你些。 ”

一篇短文，再加上这段历史，让许多人产生了巴菲特不爱衍生产品的“错觉”。但若你看过巴菲特的传记，便会了解其实早在很早期，巴菲特就是衍生品爱好者了至少早在1993年，他就卖出过可口可乐的认沽期权赚取期权金。

衍生品也有价值投资

那么，巴菲特对于衍生品到底是怎样的一个态度呢？其实和其数十年在股票上的态度一样，就四个字价值投资。

在更早期《2006年给股东的信》中，巴菲特对这个问题就已经做出了解答：
为什么波克希尔现在还要跟这个有害物质一起厮混呢？答案是，衍生性金融商品也像股票及债券一样，常在价格与价值上出现离谱的偏差。因此，许多年来，波克希尔在衍生性合约的签订，一向是具有选择性的，在数量上不多，但有时金额却很庞大。

巴菲特怎么玩衍生品
那么，巴菲特在衍生品上是怎么进行价值投资的呢？在《2007年给股东的信》中，巴菲特简单介绍了其持有的94个衍生品。第一类是承担54个特定债券的违约风险；而第二类则是今次三季度衍生品亏损罪魁祸首的股票指数卖出期权。对于这部分，巴菲特如此介绍：第二类合约，涉及到我们卖出的，针对四种股票指数（标准普尔500指数，加上三种国外的指数）的各种卖出期权（putoption）合约。这些卖出期权的起始期限不是15年就是20年，它们会受到市场的影响。我们（通过卖出这样合约，）收到45亿美元的额外收入，也在年底，记录了46亿美元的负债。这些卖出期权合约只能在到期时，才会执行。它们的到期时间在2019年到2027年之间。届时，只有在上述的股票指数水平，低于签订卖出期权合约时的，我们才需要付钱出去。同样的，我相信这些合约，总体上将是盈利的。我们也将在持有这些合约的15或20年里，通过用卖出这些合约获得的收入去投资，获得丰厚的收益。

而在《2009年给股东的信》，巴菲特又补充了一个重要的细节：
只有少数合同要求我们无论如何交付抵押保证金。去年，股市和信用市场价位走低，我们的支付要求是17亿美元，只是我们拥有的衍生品相关浮存金的一小部分。当我们支付抵押保证金的时候，我们所支付的抵押品仍然在给我们赚钱。

巴菲特衍生品的纸面亏损
巴菲特的上述解释，其实已经足以了解他的操作手法了。为了简化，我们就假设巴菲特其实只卖出了针对S&P500指数的平价认沽期权，2007年S&P500指数大体在1400点上下盘整，我们假设期权的执行价就是1400点，同时我们假设期权的到期日是2019年和2027年之间的2023年。
这意味着假设到了2023年，若S&P500指数在1400点之下，那么巴菲特就必须支付当时点位与1400点相差部分的资金。我们用三季度S&P500指数从1320点下降至1131点这189点对应24.43亿元亏损估算，假设倒是S&P500指数跌至0点，那么巴菲特的最大亏损是180.96亿美元。但是别忘了，巴菲特之前可是收取了45亿美元的期权金，这笔钱巴菲特可以从2007年到2023年之间无偿运作，即使我们按照当时20年美国国债4.91%的年化收益计算，15年也足以将这笔钱增值至92.35亿美元，进一步降低巴菲特的风险。

更何况，到了2023年，S&P500指数还在1400点的可能性又有多大呢？我们可以做一个简单测算，目前1260点色S&P500指数对应的市盈率为13.41倍，即每股盈利93.96点。若S&P500指数的每股盈利能够按照4%的速度增长（尚低于GDP的增速），则每股盈利15年则增长至169.22点，这意味着1400点S&P500指数只相当于8.27倍的市盈率，你觉得这种情况的可能性有多大？毕竟即使是当下，市场给出的S&P500指数3-5年的利润年化增长仍有10.9%。

所以，期权到期时，巴菲特真正因为这些期权而需要支付额外资金结算的可能，相当之小。而在这之前，由于绝大多数合约都无需追加保证金，所以不过是财务报表上的“纸面亏损”。别忘了，巴菲特的这些合约，可是在次贷危机之前就开立的，可谓是久经考验。2008年整年，因为这些衍生品合约，伯尔希克哈撒韦账面亏损68.21亿美元，比今年三季度要多得多，但那又如何，2009年，巴菲特在这批衍生合约上又盈利了36.24亿美元。这些衍生品上的盈盈亏亏，虽然对伯尔希克哈撒韦的每股盈利有影响，但是对其实际经营和现金流并无任何影响，所以在巴菲特看来，真是标准的“浮云”而已。