价值骗子迟早会褪去价值投资的伪装

有一些广为流传的提法及一些现象的确值得警惕，如：

1、只谈股票投资，不谈对债券、封基、可转债、短期套利、非常规产品的投资，事实上，股票投资只是全部投资的一部分而已；

2、只谈“伟大公司”与选股，对估值则是含糊的，甚至认为谈估值显得“太小家子气”，“是战术问题”；只强调“伟大公司”，而不谈“伟大公司”在众多公司中出现的概率，对其是事前发现还是事后标签则更是只字不提。

3、片面强调“长期持有”，未注意到巴式的长期股权投资很难效法，对非控制型的“长期持有”的巨大风险则只字不提；只想着“涨100倍”的长期暴利，未提这样做的战略逻辑及是否存在必然性。

4、未提到资本配置，而这恰恰是投资的精髓所在，投资大师邓普顿早就说过“对各种投资产品保持一种弹性和开放的态度，因为有时适合买蓝筹股；有时适合买周期性股票；有时适合买转换债券；有时则需坐拥现金。总之没有一种产品可以永远是最好的”，巴老也谈到过“5类证券投资”，而且声称对这5类证券投资并无偏好。

能力圈原则和安全边际的原则，永远是成功投资的基石，面对不确定性的世界，这2大原则是永远不能放弃的，而其他的原则与这2大原则相冲突时，则完全可以放弃。“永不亏损+确定性盈利+资本配置”，才是巴式投资哲学的精髓及长期投资成功、将复利进行到底的关键。

作为一位杰出的价值投资者，芒格2007年5月在维斯科股东大会上明确指出，中国A股已出现严重的泡沫(《value》很快译成了中文)，其后，巴菲特又在香港出清中石油，用实际行动对泡沫作出了回应。2007年11月初，中国A股终于暴跌，上证指数从高位6,100多点下跌到2008年4月初的 3,200多点，跌幅近50%，不少人却开始怀疑价值投资和巴菲特(芒格)在中国市场的有效性，让我们啼笑皆非，这儿借《投资大家芒格》的后记谈点看法。

价值投资的本质是什么？借用另一位杰出的价值投资者、名著《安全边际》的作者赛思•卡拉曼的定义：“价值投资是一门关于以大幅低于当前潜在价值的价格购买证券，并持有至价格更多地反映这些价值的学科。便宜是这个投资过程的关键，用价值投资者的话，便宜是指用50美分买下1美元。”

刚过去的A股市场狂热及幻灭，真正的问题是什么？是价格的极端高估。早在2007年春，我就在《value》的“编辑者言”中发表了《中国股市：已经疯狂，但刚开始》一文，认为中国A股已脱离了价值区域，走向了趋势投机。投资者可以继续持有股票，因为在资本市场中高估与低估是常有的事，但必须明白自己在干什么。

2007年初秋，我在自己的博客上对一位持有中国平安的投资者明确表示，将来有一天，中国平安会在业绩没有大变的情况下，下跌50%乃至70%。由此引来对方的愤怒，要与我打赌，因为他认为自己是一名价值投资者，我此番话是对他的理念与判断的侮辱,半年后，中国平安从150元的高位下跌至50元以下。

我不是预言家，无非结合了价值投资理念与中外股市的历史现实而作出的判断。我们不知道高估与低估的价格能维持多少日子，但它们一定会回归。

市场舆论为A股的大跌找了许多理由，如国家宏观经济政策的变化、美国次级债危机、“大小非”的流通和大股东的过度融资等，但这些都是外因，也就是说，没有这些情况，上证指数也许还会升至8,000点乃至10,000点以上，可它终究要暴跌。其跌幅、时间与6,000点往下跌会不同，但最终的点位不会有什么区别。

遗憾的是，我们大多数的所谓“价值投资者”却把巴菲特式的投资本质放在了“长期投资”与“购买好公司”上。其实，价值投资者经常会长期投资或“买入持有”，但我们不能把现象与本质相混淆，如果一家公司的股价在几年内迅速上涨，甚至上涨几倍，价值投资者一定要获利了结，巴菲特1970年之前给早期合伙人的信中是把这条列为原则的，可惜我们许多人可能看都没看过。但当巴菲特在我们家门口做了抛售中石油的展示，还是让一些中国“价值投资者”迷惑不解，反而为巴菲特的抛售找政治理由。当巴菲特明确表示不是由于这种非价值投资因素之后，人们索性在中央电视台采访巴菲特之际，对他的行为表示怀疑，是不是他不了解中国国情和企业啊？似乎中国伟大的价值投资者要接过巴老的棒子了。现实无情地击碎了我们的狂妄，中石油的H股尤其是A股在半年后跌得惨不忍睹。

重复一遍，买入持有不是价值投资的本质。巴菲特确实大量地买入持有，但那些企业绝大部分是由他来控制的，熊市股价大跌也无所谓，因为这反而可以利用他控制的企业提供的现金流去购买被低估的企业。我们拥有却不能控制企业，即便分点红利，能买多少低估的股票？如果这家公司从此一蹶不振怎么办？控制性的股东会想出许多办法来解决这些问题，而我们小额投资人只能以“割肉”离场。

其实，关于长期投资的争论主要出现在中国投资界，在发达市场中，各种长、中、短线的投资理念已经物化为各种各样的机构形态。正如波涛先生在《证券市场的风险与心理》中所说的：

所谓“长期投资”，主要是一种理念，是一种信念。这是一种对市场尊重的态度，是一种顺势而为的心境，是一种主客观环境相互协调的关系，是一种不急不躁的情绪，是一种严格控制住人性贪欲的境界。

在上述“长期投资”的观念之下，具体的投资结果可能是多样化的，可能一项投资维持了数年甚至更长的时间，也可能一项投资只延续了数月甚至数周。这完全要视具体情况而定，而不必拘泥于具体的时间长度。

最让人担心的是把“价值投资”与“买好公司”等同。我在几年前就对中国证监会指导基金买蓝筹股、不赞同购买ST股的“价值投资”不以为然，因为价值投资者对ST股可能有价格被低估的机会深感兴趣，而蓝筹股经常是价格高估或股价不便宜的代名词，它们被低估的机会是很少的(当然，这时确实是价值投资的大好机会)。

离奇的是，中国基金业的一些精英对美国20世纪70年代初的“漂亮50”一直深有好感。2004年，所谓的行业龙头“五朵金花”被其后的暴跌打得落花流水。精英们并没有汲取教训，在2006年以来的这波泡沫狂潮中，又被他们反复提及。关于“漂亮50”，我多次说过，它们是世界股票泡沫史上的经典案例，一批当时的好公司被炒到不合理的价格，结果道指由1,000点以上跌到500点以下。当年极有名的对冲基金经理史坦哈特回忆他们大肆做空“漂亮50”的唯一原因就是“股价太高”。这些股票的基本面还是不错的，甚至在不断增长，如可口可乐。

巴菲特确实在20世纪70年代开始接受了芒格的建议，那就是对杰出的公司可以用“不贵”的价格买下来，而不是强求便宜。巴菲特在2007年致伯克夏股东的信中，又提到了当年差点与喜诗糖果失之交臂的故事，当时巴菲特对喜诗糖果出价2,500万美元，卖家的要价是3,000万美元，巴菲特后来还是答应了。由于喜诗糖果这几十年来为巴菲特源源不断地提供了现金流，却不需投入太多的资本，被巴菲特称之为伟大优秀企业的标本。

可是连巴菲特也承认，这类企业极少，而且是事后才知道。更多的公司也只能说是一般般的“好企业”，也就是不断地投入资本，然后有合理的回报，就像把钱存银行，只不过利息高些而已。像被我们捧为优秀企业的万科和中国平安等，它们目前只能称为“好企业”(一般般？)，因为它们需要不断地融资。今后，也许会成为不需要太多融资却能给股东提供回报的优秀企业，但也可能成为不断融资但回报极低的“坏公司”。如果是后者，长期持有无疑是败招。

在2007年，我就想将这些看法与一些中国价值投资者聊聊，但担心对牛弹琴。由于其中不少人都是资金管理人或想向这个行业发展，我这样做可能会影响他们的生意。美国这样的“价值投资者”也不少，不过，塞思•卡拉曼的口气就厉害了，称他们为“价值骗子”：

“价值”是投资行业中滥用程度最高的术语之一，各种各样的策略都冒用了价值投资之名。许多策略与最先由格雷厄姆所提出的投资哲学关系不大或者毫无关系。20世纪80年代中期对价值投资这个术语的滥用开始加剧，因为人们越来越多地认识到真正的价值投资者所取得的长期成功，如伯克夏•哈撒韦公司的巴菲特、Mutual Series Fund基金公司的迈克尔•普莱斯(Michael Price)和近期的麦克斯•海涅(Max Heine)、红杉基金公司(Sequoia Fund)的威廉姆•卢恩(William Ruane)和理查德•卡尼夫(Richard Cunniff)等等，这些人所取得的成绩吸引了大量的“价值骗子”，即那些为了吸引资金而频繁调整策略的投资变色龙。

这些价值骗子并不是真正理解并接受价值方法智慧的价值投资者和遵守纪律的手艺人，他们只会吹牛，破坏价值投资中的保守规定，使用了夸张的企业评估，对证券支付了过高的价格，且没有为自己的客户提供安全边际。尽管这些人行为轻率(或者正是由于他们的这种行为)，他们能在上涨的市场中取得不错的投资回报。20世纪80年代的后5年中，价值投资骗子获得了广泛的认同并获得了高回报，甚至取得了惊人的回报，他们中的许多人从夸大的私人市场价值中受益，这种评估方法在当时非常流行。然而，当企业评估在1990年恢复至历史水平的时候，多数价值骗子蒙受了巨大的亏损。

就一定程度而言，就像情人眼里出西施一样，事实上，每种证券都可能成为某人眼中的便宜货。很难在短期内证明一名过分乐观的投资者是错的，因为无法对价值给予精确的度量，还因为股票可以在很长一段时间内被高估。因此，几乎是购买任何一种证券的买家都能在一段时间内声称自己是价值投资者。

具有讽刺意味的是，20世纪80年代末期，许多真正的价值投资者并不受欢迎，因为拒绝购买那些价值骗子认为是便宜货但实际上已经完全体现价值或者已经高估的证券，他们中许多人的表现都暂时落后于那些价值骗子。最保守的价值投资者实际上被人指责为“过于”谨慎，这些审慎的立场在1990年被证明是非常有根据的。

即使在今天，还有许多价值骗子没有褪去价值投资的伪装，1990年时，金融期刊中的许多文章还在记录许多所谓价值投资者糟糕的业绩，不用说，排在最前面的都是些价值骗子。

这些文字写于20世纪90年代初，20年过去了，在全世界依然有效，非常有效。

江浙游资缘何3000点围而不攻

温州游资忙于找出路

主持人：林总，您是来自温州的。最近温州的游资动态到底怎样？

林发明：忙着找出路。山西煤炭整合，温州大概有500亿资金要从那里撤出来；房市肯定是有点高，这几年温州人炒楼被弄得灰头土脸，估计轻意不会再进去，股市可能仍是这些资金的首选。这几天已经接到好几个电话，都是问我有没有兴趣联手做创业板的。

主持人：那你会不会做？

林发明：当然不会，刚出来的东西，没玩过，不敢玩。

主持人：刚才你说，股市可能是温州资金的主要选择，那是不是意味着市场前景还不错？

林发明：这对股市来说，当然是重大利好。我的观点也是这样，震荡向上仍是市场的主基调。其实市场上的钱真的很多，目前浙江的房价已经成为全国第一高，房地产太热，资金能往哪里去，当然是股市。

主持人：那目前你们的策略是什么？

林发明：金融、地产仍是首选，仓位大概有6-7成。银行股中兴业和浦发不错， 浦发银行已经做完再融资，后面已经没什么利空，业绩又有保障。再说了，汇金公司增持银行股，不是政策维稳，就是管理层认为银行股低估，都是利好。

主持人：我知道，你一直做外汇。对于美元走势，你的判断是什么？

林发明：我的预期是美元正在做一个阶段性的底部。事实上，美元贬值对全球经济都没什么好处，即使美国自己也不见得有多大好处，除了能够赖掉一部分账外，随着美元的贬值，很多资金都不会愿意流到美国去。相反，如果人民币相对美元升值，那将会有大量热钱涌进中国。

主持人：这里面就有一个矛盾了，既然你觉得美元可能会反转，那就意味着资源类产品未来可能走低，利用美元套息的情况也会停止，热钱可能撤出新兴市场，那你为什么还看好A股呢？

林发明：国际油价、金价、大宗商品等近几年的金融属性是挺强的，美元涨，它们肯定跌。不过，以前并不是这样。我预期，随着各国反对美元结算声音的强化，这种关联性会被打破。此外，A股仍是一个相对封闭的市场，近期的走势也证明了这一点。

资金对投资标的要求趋高

主持人：陈总，目前你们江浙一带的资金到底是个什么态度？

陈巍强：你说的是哪个市场，据我了解，二级市场中，多数私募早在3200点撤离了；一级市场中，以打新为主；一级半市场中，资金对所投项目要求非常高。

主持人：听说，以前就有不少资金做了创业板的PE，那他们应该还是会参与创业板吧。

陈巍强：很多人问过这个问题。如果是当初投了PE的，可能为了更好地撤离，会有一些参与。但事实上，不参与的应该还是大多数。不是说创业板不好，好公司还是有不少的，但价格确实太高，投资这些企业不如投资现有的上市国有企业。创业板公司毕竟都处在成长转折期，夭折的风险很大。

主持人：看上去，你们还是属于悲观派。

陈巍强：准确一点，应该是谨慎。宏观方面，4万亿的刺激作用可能结束；市场方面，供求矛盾日渐突出；微观层面，缺乏炒作热点。

主持人：可不可以这样理解，这样的市场，没热点、没机会、没信心？

陈巍强：你总结得还挺好。事实上，前三季度的情况是可以看得清楚的，四万亿的引子投下去，总能激起一点波澜。不过，随后就迷茫了，经济是在恢复，但恢复的速度是个大问题。4万亿的主要作用还是要勾起民间资金的投资欲望，目前的情况来看，除了房地产之外，民间资金的投资热情还并未恢复。

主持人：那我们应该关注什么？

陈巍强：重点关注11月和12月的房地产成交数据，作为今年去库存最为彻底的行业，而今年的房地产投资占比较大，如果说经济好了，这两个月的销量应该会比较大。

主持人：老大，你应该是少数的悲观者吧？

　　陈巍强：我想不是。

　　主持人：你对目前的行情定义是什么？

陈巍强：3478点反弹行情终结，现在是3000点余波，这种余波，第一次反弹往往很强，但随后会越来越弱。当然，往下空间也许不会太大，但向上也压力重重，突破需要触发点。

　　主持人：难道你们现在就完全不做了？

　　陈巍强：最近多数时间都在做波段。

　　长线资金找不到长线标的

　　主持人：许总，您怎么看市场？

许升宸：短线比较乐观，我们国庆之前就加仓了，但市场变化太大，不确定性的东西太多，我们也只能做做短差。

主持人：你觉得导致这些不确定性的原因是什么？

　　许升宸：人气不足，信贷下滑，融资加速。资金找不到进行长期投资的标的。

　　主持人：刚才你说到人气，人气由什么决定？

许升宸：人气在较大程度上由盘面决定，盘整的时间越长，市场越低迷，人气越不旺。我们预期，11月和12月市场仍以盘整为主。

　　主持人：难道不能考虑一些利好吗？

　　许升宸：利好也考虑进去了，但对市场没有形成实质支撑。事实上，之前的涨幅已经反映了目前的这种经济形势，现在只能说是理性回归，看股市还是要看未来。

　　主持人：那现在市场的机会在哪里？按常理，市场越低迷，越是建仓的最佳时机。

　　许升宸：低碳依然是我们的首选。LED、电力汽车等板块我们都有配置。这些板块涉及到的个股主要有 福田汽车、 上海汽车、 海陆重工等。

　　主持人：现在不是很多人都说低碳不低吗，国家也有所限制，现在仍看好这些板块是不是有些过时？

　　许升宸：我的确不看好风能，但对核能和太阳能我们都看好，这两块都有新的技术突破，应该是行业发展的方向。此外，年底马上要在哥本哈根召开全球环境大会，这应该是一个利好。

现在市场赚钱真是难。跟着基金走，摸不清他们在搞什么；跟着私募走，根本追不上他们的步伐；跟着外围市场走，A股总是反着走。本着为广大股民排忧解难的原则，本期《华山论剑》请到了资金大兵团驻扎地——浙江的几位私募，他们分别是温州瑞安信新投资总经理林发明、浙江博江基金经理许升宸和浙江浙源投资副总经理陈巍强。

聪明的投资者夜夜无忧

总有一些朋友述说因为买了股票而夜不成寐，我告诉他们，如果总是这样的话，那就要注意了。买了股票，可以成为公司的股东，可以分享公司的利润，这是一件多么快乐的事情，何以睡不着呢？睡不着，要么就是遇到了太多的风险，要么就是不了解他们假想出来的风险，再要么就是与他们的交易相关的风险一无所知。很显然，如果不睡觉，那么肯定有过多的风险或者缺乏重要的投资信息。而过多的风险一般都来自于价格。价格，还是价格，因为他们太过于关注价格而忽略了其基本价值。如果大概知道了基本价值，以等于或低于其基本价值的价格来购买，则投资者可能就会睡得很好，但是如果出的价格太高，尤其在人声鼎沸的时候，则可能会使投资者损失很多睡眠。如果经常损失很多睡眠，那么请认真审视一下自己的所为。

聪明的投资者如果也睡不着，那一定是哪个地方出了问题，否则，他们在晚上都可以睡得很好，因为短期价格的波动对他们无效，因为他们知道价格终将达到它的历史最高位，而且，如果遇见熊市，他们则会比其他的投资者更有投资机会。由于聪明的投资者总是购买出色的公司，其出色的管理层则更是优质睡眠的良方。最后，即使聪明的投资者不幸买入稍微偏高价格的股票，他们仍然可以在晚上睡个好觉，因为他们并不会过度关注市场，并且，他们知道，在一年之内或一年以后，其股票的基本价值终将会达到和超过它的历史最高价格。既然如此，那么还是尽量多买入一些可以让我们夜夜无忧的股票吧。我深信，总会有一些股票是为那些享受睡眠的投资者而准备的。

这就是我对那些总是睡不着觉的朋友所讲的话。

投资理财贵在行动，重在坚持

所谓投资理财，实际上就是对财富的有效管理，以便能尽可能地让自己的资产保值增值。主要包括现金管理、资产管理、债务管理、投资管理和风险管理等。

现金管理是理财的基础，包括各项收入、税费和日常开支的管理，以及现金的积累等。资产管理是理财的重心，包括对房产、商铺、汽车等固定资产，以及对债权资产、有价证券等流动资产的管理。债务管理是理财的关键，主要目的是把债务控制在一定的安全范围之内，起到优化财务结构和“借鸡生蛋”的作用。比如在能力许可的情况下可以通过贷款买车，从而提前提升家庭生活品质；在认定安全稳健的前提下，不一定要按自己拥有的实际现金去决定投资规模，而可以选择需要投资多少钱就想办法去借多少钱来投资。风险管理是理财必不可少的，即要正确认识自身的风险承受能力，确保家庭财务状况处于良性发展之中。投资管理是理财的重点，即通过投资适合自己的理财产品，实现财富的保值和增值。

总之，理财就是一个人一生的财富规划，是现代人追求更高生活品质和实现财务自由的必要素质之一。

很多人都知道理财重要，因为一个人只有先实现财务自由才能真正实现人身自由(当然自由永远是相对的)。比方说，我能很自豪地说：“我现在只干我认为有价值的事和感到快乐的事，其他的事让别人去干”，就是因为我实现了财务自由。而现实生活中，很多人都只把投资理财挂在嘴上，并没有真正付之于行动。如果没有行动，再多的梦想也是不能变为现实的。

我问过很多身边的朋友：“你们早就说要跟我学习投资理财，怎么还没有任何行动?”他们大部分回答说担心遇到风险。虽然从理论上说，做任何事情都是有可能遇到风险的。还有一句名言叫做“风险与收益成正比，风险越大，潜在的收益越大。”但实际上却并不是那么回事，不管潜在收益多高的投资，只要控制了风险就等于没有风险；不管潜在收益多低的投资，只要没有控制风险就可能有l00％的风险。有时候，一点风险都不冒就是最大的风险。一个人不下水是永远不可能学会游泳的。

所以，要投资理财。就要有一定的冒险精神。最好能在年轻的时候就开始行动。当然，只要你真的行动了，从今天开始也为时不晚!

有人说爱因斯坦发现了“世界第八大奇迹——复利”。下面的几组数据会让你发现复利激动人心的惊人力量。

如果投资每年能得到15％的收益，假设从今年开始投资l0万元，在17年后就变成了107．６万元，你就成了百万富翁。28年后就变成了500万元。更激动人心的事情还在后面，在33年后，这笔钱就会突破l000万元，你就成了千万富翁!

如果投资每年能得到l8％的收益的话，投资10万元，只要14年就变成了l01．5万元，在24年后就变成了531万元，在28年后这笔钱就会突破了1000万元。

当然要持续得到上述的投资回报还是不容易的，但即使只按10％的年投资回报率计算，投资l0万元，也只要25年就能变成108．3万元，在40年后就达到了498万元，在49年后这笔钱也就会突破了1000万元。

很多人常在感叹，我要求不高，只要10％的回报率就心满意足了，但我到哪里去找这样的投资项目呢?有一句话说得好：“世界上并不是缺少美而是缺少发现”，其实这样的机会在中国这个资本短缺的时代，l0％回报率的投资机会比比皆是，因为这仅仅相当于民间借贷的最低利率。

如果每年能保持15％的收益，本金第一次达到50倍用了28年的时间，而第二次再增长50倍只须用5年时间，第三次为3年，第四次只要2年就够了……

按照西方比较流行的观点就是：

1．越早开始投资，就越容易创造出你预期数目的财富；

2．即使你从现在开始投资，仍有致富的希望，但这比早些开始要难得多。成功是成年累月积累而成的。

很多初入股市的投资者总是希望快速致富，这种浮躁的心态往往欲速而不达。很多人以为致富的先决条件是巨大的资金与庞大的信息网和超出常人数倍的能力，其实并非如此。只要你有足够的耐心与长远的投资计划，复利会使你走向真正的成功!

简单的投资者会活得更好

达尔文的自然生存法则是“物竞天择，适者生存”，从某种意义上说这一法则也同样适合描述投资者在资本市场上的生存状态。

投资是一场“活着”的生存游戏，“剩者”方可为王。有两种极端的“活”法：一种是简单活法 —— 蟑螂的方式；另一种是复杂活法 —— 人类的方式。

蟑螂的生存方式是一种简单的方式：以不变应万变。在投资中，一些正确、有效的投资理念、原则或方法往往是简单的，难的不在于弄明白，而在于坚持。价值投资的理念和方法都比较简单，其中并没有涉及高深的数学公式或模型。被誉为价值投资者圣经的《证券分析》一书面世已经75年，期间被翻译成数十种文字，再版了数十次，书中关于公司财务分析的方法仍然是价值投资者分析公司的主要工具，沿用至今，并没有太大变化。

巴菲特从上个世纪50年代开始介入股市，几十年来美国的经济和资本市场都发生了翻天覆地的变化。但巴菲特坚持价值投资的原则始终如一：只买懂的，不懂的绝对不买；买好公司也只能付出合理的价格，绝不买贵的；无法判定短期波动，只能长期持有。

在投资市场中，也有不少散户活得不错。这些散户大多也都坚持了“简单”的原则。

在投资市场中，也生存着像人类一样的高级动物 —— 不断进化、超强的学习能力。对冲基金是投资界里的高等级动物，他们的生存方式就是：聪明的大脑+复杂的模型。

在投资环境中的生存，简单的生存方式是大部分投资者可以仿效的方法，或曰蟑螂的活法是大部分投资者可以效仿的生存方式，简单、有效、可行。复杂的生存方式 —— 聪明的大脑+复杂的模型，则是一种另类或小众的活法，很难成为散户的生存之道。

大部分的散户投资者的悲剧在于，他们不想像蟑螂那样“简单地活着”，他们希望像对冲基金那样“日进斗金”，“复杂、高级地活着 ” 。但是，可悲的是在这一“由低级向高级”进化的过程中，大部分的 “ 灵长类 ” 都永远地呆在了森林和灌木丛中！

“ 只有偏执狂能够生存（Only the Paranoid Survive）”，这是英特尔的创始人格罗夫对IT竞争环境和生存法则最经典的描述。在投资市场上，偏执往往可能招致没顶之灾。在这次的金融危机中，对金融衍生品的创新偏执导致了灾难性的后果。那些对金融创新具有偏执特征的投资银行也走进了历史。在不同的行业或环境中有不同的生存法则，这与物种的进化法则一样，适者生存。

投资行业经营的是“风险”，风险管理好了，赢利自在其中。保持理性的态度，比偏执更有利于对风险的认知和管理。投资者一个偏执的典型表现就是：执着地 “ 猜底或猜顶 ” ，迷信短期预测。

蟑螂应对风险的方式十分简单：当空气中出现微小振动时，第一时间选择逃离，这可能是猎食者在接近。其通过毛发感知空气中的振动，然后直接传导到腿部的神经节，然后快速逃离。所有的过程并不需要经过大脑的复杂思考或判断，完全是一种简单的机械反应。然而正是这种简单的生理机能，让蟑螂躲过了地球环境的剧烈变动风险，存活了上亿年。蟑螂在逃离的时候，做出的选择并非最优，因为这种空气的振动十之八九是 “ 虚惊 ” ，但恰恰是这种次优的选择让蟑螂躲过了真正的 “ 意外 ” 。

投资者在面对风险的时候，一些有效的方法往往是简单的，短期看，简单的方法或许 “ 不聪明 ” ，但长期坚持则往往有效。一些次优的投资方法，短期看有点笨，但长期来看则是最佳。

每一次，当巴菲特做出一项投资，很多人都可以横挑鼻子竖挑眼：买早了、卖早了、买贵了等等。但是，到目前为止还没有一个聪明的评论者能超越巴菲特。因为大部分的聪明人每天都在偏执于寻找“最优”的时机或方法，巴菲特则很清楚，自己没有聪明到每一次都能做到“最优”，但他可以选择“次优”。

Starhub

On the issue of divident payout, lets put things in perspective.

Compare the EPS and Divident of the past 4 Quarters:

Period EPS cents Divident cent % of EPS

3Q08 4.62 4.5 97%

4Q08 5.11 4.5 88%

1Q09 4.82 4.5 93%

2Q09 4.55 4.5 99%

Total past 4Q 19.10 18.0 94%

From above, Co. div payout is almost 100% of EPS. Unless they sell assets, or there is a windfall in their operational profits, it would be quite a stretch for increased divident payout (special or otherwise). Co. will also be under earning pressure when their loss of the EPL kicks in in 2Q2010. They will also need to allocate funds for the National broadband investment......this may be funded through their cashflow....but, it seems that, unless Co.is able to find fresh source of earnings, it will be a bonus if Co. can maintain their current div payout.

Cosco Corp: Hold - AmResearch, 13 Oct'09

We visited Cosco recently and came away less upbeat on the company's prospects for an earnings recovery in the near term.
Lower expectations for Cosco stems from:
(1) Stockpile of steel at high locked-in prices;
(2) Inefficiencies in execution;
(3) Possibility of further order cancellations and delivery deferrals; and
(4) A drop in the Baltic Dry Index (BDI), which dampened earnings expectations for the group's bulk shipping segment.

Cosco will remained saddled by high costs for steel plates at over US$1,000/tonne until end 2010, which will be allocated to
30 new dry bulk carriers under construction. This will keep the group's shipbuilding margins under pressure until FY11F.

Thus far, Cosco has experienced order cancellations of 13 bulk carriers and postponements for delivery of 39 bulk carriers.
Management indicated that there is a possibility that order cancellations and delivery reschedulement would continue to occur
given the weak demand for dry bulk carriers.

We have reduced our FY09F-FY11F earnings by 19%-25% due to:
(1) Reduced EBIT margins for its shipbuilding, repair and marine engineering division – from 10%-12% to 5%-7%; and
(2) Decreased EBIT margin by 5 percentage points to 55% for FY09F and 60% for FY10F-FY11F.

Following this reduction in our earnings forecasts, Cosco currently trades at a FY10F PE of 17x, 15% below Cosco's three-year
forward PE average of 20x. As a China-play proxy, Cosco's valuations represent a premium compared to 13x for Singapore’s
oil & gas industry.

We have downgraded our call on Cosco from BUY to a HOLD with lower fair value of S$1.17/ share based on a FY10F PE of 17x.

通脹美滙與金價 弄清關係通天下

近期金價爆上，但坊間仍在激辯通脹還是通縮，學界兩派也對立起來，教人費解。按道理，金價上升，美元應跌，通脹應來；但現在金價爆升，美元卻沒暴跌，通脹更未回來。為何三者會不一致？想通之間的關係很重要，因為通脹影響利率，而利率則長遠影響很多其他環節；至於美元，則短期內會影響市況。今次就來整理三者之間的關係。

貨幣的本義是交易及儲值，是故貨幣必須難以偽造（以作交易）及供應有限（方能保值）。於此，黃金與紙幣是對立的，尤其紙幣可以無限印刷，只管有紙有油墨即可。所以，金價理論上與幣量成正比。問題只是，幣量是否與美元成反比、與通脹成正比。

四種可能
說幣量與美元成反比，無疑是說「愈印銀紙愈貶值」。不過，這裏的美元是指美滙指數，假使各國齊齊狂印，美元（相對其他紙幣）未必貶值──除非，狂印的程度去到令美元瀕臨崩潰地步，資金當然會一窩蜂湧地撤出美元而湧到其他貨幣。另外，當紙幣總量過多、多過實質經濟活動所需之時，物價自會相應倍大──除非，信貸恐慌的程度去到令貨幣流速驟降，抵銷了狂印銀紙對物價的影響（提示：幣量理論指MV = PT）。將剛述的兩個「除非」合成四種可能情況，便可整理金價與通脹及美元的關係【表】。

一如既往，在下的文章不宜速讀，將上兩段文字及表中內容慢慢消化才續讀下去；留意，「沒有必然關係」並不等於「沒有關係」。教科書有這個表嗎？沒有。但上述道理你能說教科書裏沒有嗎？其實還不過是基於書中道理所整理的結果矣。古語云同枱食飯各自修行，同讀一書吸收各異，就是這個道理。上述是理論而已，實際上又是否如此？那就要看看歷史數據了，且以美國的通脹為着眼點。金價及通脹歷史悠久，但反映美元（相對其他紙幣）強弱的美滙指數則始自1967年，我們唯有以此為入手觀察的起點。　　

細意觀摩歷來通脹及美滙與金價的關係【圖一、二】，應可將不同年代套進表中的四個情況。

撇開1971年金本位倒台前美元與金價掛鈎的幾年，當年美元跟黃金脫鈎及早年聯儲局減息至1厘，雖說前者屬突變、後者屬漸變，但本質上皆是美元幣量大增，同會構成紙幣危機。不過，隨着聯儲局於1982年降服通脹，當時的紙幣危機告一段落。2008年6月，信貸危機進入高潮，直至今年3月聯儲局推行量化寬鬆才將危機紓緩。至於其餘日子，則似乎既無紙幣亦無信貸危機。於是，四十年歷史便套進表中的三格。不過，迄今所談還僅「理論上的實際情況」，究竟「實證上的實際情況」又是否如此？

那就要將數據劃分剛述的幾個時期了。先看最正常，即既無紙幣亦無信貸危機的1982年秋至2000年初。按照整理的結果，金價應與通脹成正比，但與美滙沒必然關係（表的左上格）。觀圖可見，金價確與通脹成正比關係【圖三】，且極為可信（p→0）；至於與美滙的關係【圖四】，亦確不很顯著（p>0.01，即未達99%可信）。即使論相關度（R2），金價與通脹亦較與美滙為高（由於通脹與美滙單位不同，系數反而意義不大）。

再看有紙幣危機但沒信貸危機的年代，第一個為1972至89年。按照整理的結果，金價與通脹成正比關係，與美滙成反比關係（表的左下格）。觀圖可見，金價與通脹的正比關係及與美滙的反比關係十分可信【圖五、六】（p→0），相關度亦較之前的大得多──數點較為成線是肉眼可見的。第二個有紙幣危機但沒信貸危機的年代為上次科網泡爆破後的2000至08年年中。同樣可見，金價與通脹及與美滙的關係很可信【圖七、八】，而三者之間的相關度亦頗高，尤以金價與美滙的數點更幾呈直線（R2>0.7）。

最後要印證的，是既有紙幣亦有信貸危機的過去一年。雖然數據點太少（僅十一個）了，不宜作迴歸分析，但我們即管「照計死數」，算出在此期間金價與通脹及與美滙的關係，看看是否如上述整理結果般所指，金價與兩者皆沒有必然關係（表的右上格）。

觀圖即見，事實果然如此：不單系數全不顯著（p>0.1，即遠未達90%可信），相關度亦甚低（R2<0.1）。儘管單憑印象，過去一段時期金價與美滙似是反比，不過月度數據並不支持此說；即使以同期的日度數據計算兩者的相關系數，亦僅-0.22，相當於R2為0.05！不妨回憶一下：海嘯期間美元不是急升的嗎？期間的金價只做了個大型頭肩底。

醞釀紙幣危機
上述理論，附表的四格已驗證了三格。觀乎過去一年，全球所做不是減債減槓桿，反而是背道而馳、製造更大泡沫，故在下於上文明言，信貸危機只是在量化寬鬆下得以「紓緩」，絕非獲得「解決」。然而，在紓緩這個危機的同時，卻醞釀了一更大危機──紙幣危機。表中刻意留下一格，就是留待將來的歷史將之填上。希望不會有這一天。

別以為紙幣制度崩潰定會導致超級通脹。假使危機真的出現，而迫使全球重新進入金本位年代，我們必將陷入史上最嚴重、最漫長的通縮！

价值投资随想曲

“内在价值”这个名词并非本杰明·格雷厄姆发明。早在1848年，内在价值这个名词就在市场中流传，当时有一位财经作家叫威廉·阿姆斯特朗的就曾指出，价值投资是决定证券市场价格的主要因素之一。到20世纪初期，大名鼎鼎的查尔斯·道确定了内在价值的概念。道告诉投资者，股价涨跌源于投资者对企业未来盈利的认知，换言之，就是在于股票的内在价值。“长期而言，股票的价值会主导股票的价格走势。”道这样说。

价值投资的实质就是在一家公司的市场价格相对于它的内在价值大打折扣时买入其股份，也就是拿5角钱或4角钱去购买价值1元钱的东西。这样刚好符合商业之精神：任何一位聪明的生意人都不会以高价进货而以低价卖出，他们总是绞尽脑汁地压低进货价格，最大幅度地提高卖出价格，以获取最大的利润。价值投资者与这位聪明的生意人并无不同之处。这也就是“因为我是商人，因此我是更优秀的投资者，因为我是投资者，因此我是更优秀的商人”的意思。

在5角钱或4角钱与1元钱之间，也就是价格和潜在价值之间的差别，就是所谓的“安全空间”或“安全边际”。一位真正的价值投资者，对仅仅是“稍低于”价值的价格，比如9角钱或8角钱，通常是不会感兴趣的。他们要的是“明显低于”价值的价格，比如5角钱或4角钱甚至3角钱。因为安全空间的幅度越大，长期投资的潜在收益也就越大，这项投资就越安全。所以，安全空间的另一含义就是永不亏损或永不输钱。

但是，如果想要优异的投资业绩，就应该对投资抱持正确的态度，特别不能存有投机的想法。真正的投资应该是：在股票有适当价值支撑时买进，在市场严重高估时卖出或减少手中持股。凡是忽视内在价值，仅根据大盘未来波动方向来做出投资决定，并且希望短期内从中赚取差价的，都不是投资。凡是不能以买下整个公司的角度买入股票，并且同时不具备3-5年的长期视角的，也不能算是真正的投资。
正确的态度、安全边际和内在价值，构成了价值投资的三大基石。

价值投资实际上比较像一种原理或法则，因为它体现的是具有普遍意义的最基本的规律，比如只买价格低于实际价值的股票，至于低到什么程度，那就要看每个人的理解力和实际情形了。价值投资并不是定律，因为如果是定律，那么它就可以反映出事物在一定条件下发展变化的客观规律的论断，比如牛顿运动定律、能量守恒定律等；因为如果是定律，那么它就可以是一种理论模型，可以描述出在特定情况、特定尺度下的现实世界，而在其它尺度下则可能会失效或者不准确。但是，实际上这一些它都无法做到，试图用一个简单的公式或者检查表来一语带过肯定是无效的，这也就是为什么没有一个公式能够计算出内在价值的原因。所以，价值投资更多的是体现了一种哲学之精神。

价值投资的本质是做与众不同的事情，因为假定他做了与众相同的事，他就赚不到钱。但问题是，坚持价值投资的原则从来就不容易，因为它需要顽强的信念，尤其在买入的股票价格出现下跌的时候。真正的价值投资者并不会担心股价的下跌，下跌对于他们而言倒是机会。他们只担心的是企业内在价值的下降，因此，他们需要紧密关注企业的价值与股价之间的关系，并且同时忽略市场预测、股市状况、政治气氛以及其他诸如利率、GDP、消费指数等的经济因素。因此，巴菲特说，即使格林斯潘悄悄告诉他，明天准备升息，他却能够无动于衷。这是一种大多数价值投资者经常使用的“从下而上”的方略。“从上而下”则与此相反，他们大多以市场预测、股市状况、政治气氛以及其他的经济因素作为买卖的依据，并不会从企业内在价值的层面开始，也不会去关注企业的前景和基本特征。

价值投资并不需要进行“趋势投资”。所谓的趋势投资，是指在股价上涨时买入股票的投资手法。其基础表现为两类：一是看经济、产业和企业的趋势，就是说，当投资者能够察觉经济趋势逆转的迹象时，应该就是投资买卖的时机了；二是看股票市场的趋势。对趋势投资的简单理解就是“顺势而为”，在市场趋势出现明显转机的时候介入，一直到市场趋势出现逆转的时候出局。不管是那一类，这些策略的共同点都在于，同样无视企业基本业务的价值，只在意价格，并且以短期收益为衡量的标准，成者为王败者寇，最终的结果是，导致盲目跟风的投机者损失惨重。因此，如果有人总是试图将价值投资与趋势投资合而为一的时候，在我看来，其本质仍然是“趋势投资”，并不是真正意义上的价值投资。

耐心是价值投资的核心准则，不要指望一夜之间就能暴富，“你就是让9个女人同时怀孕，也不能让她们在一个月内生出小孩。”股票也有表现不好的时候，此时耐心极其关键，不要慌张，不要烦躁，更不要贸然退出。耐心可以将劣势转为优势。股票下跌时投资者并没有失去什么，只有决定卖出股票时才会亏损。要避开群体思维的影响，坚决抵御各种噪音，不追逐市场流行的观点。通过频繁交易和价格查询的唯一结果就是，交易成本肯定会直线上升，那么“牛顿的第四大定律”将完美产生：运动越多，收益越少。投资者的决策必须由长期目标而非短期目标决定。在《隔壁的百万富翁》中，作者采访了许多百万富翁，大约有42%的百万富翁在采访前一年没有对其投资组合进行过任何的交易。10位百万富翁中只有不到1人可以称作“积极”的投资者。因此，报刊媒体着力刻画的一些“积极”的投资形象可以休矣。

真正的价值投资者也不会预测市场，因为市场的短期走势和波动是无法正确预测的。但是，总是有人试图从过去的股价中寻求股价的模式和趋势，以预测未来股价的变动，从而获取短期的收益，这种预测的本质是，以预测时间周期或神奇数字之说，作为投资策略的参考依据，他们也同样无视企业的基本价值，与价值投资者眼里的预测有着根本的区别。一个真正的价值投资者，也会进行“预测”，但是他们预测的内容通常可能是：股票的价值中枢在哪个位置？某个板块或者行业的整体市盈率水平和市净率水平以及价格中枢相对于其他行业或者板块如何？公司在未来1－2年或者更长时间的业绩表现如何？等等。对于这些问题，通过深入研究，则可以大致计算出来。请注意，对于预测的理解，将直接决定了一个人的投资风格。因此，投资者必须区分清楚，什么样的预测可以做到，什么样的预测做不到。即使预测也只是一个大概而已，准确率并不高，虽然有一定自然法则上的道理，但是并不能，更不能单独运用它们来制定投资策略。

市场大幅下跌的时候，就是股票越来越便宜的时候，反之也然。使用未来现金流量贴现法是估算企业内在价值的最好方法，但是当需要对盈利作出合理的预测并选择一个贴现率时，有可能就是一种猜测的游戏，因为它非常容易出错，并且实际的情况可能改变，即使是管理层也无从得知。所以，并没有一个正确的贴现率，也没有一个精确的选择方法。这就是说，贴现率有可能是10%，也有可能是12%。你可能选择10%，也可能选择12%。但是，只要差之毫厘，可能就会失之千里。不过我们只需一个大致的范围，比如21.50-26.70元之间就可以了，这就是“模糊的正确”，这就如同我们一眼看出一个人胖，但是并不需要去称一下来决定一样。这种“正确”的好处在于，它至少不会让你在28元或32元买进。如果投资者只选择在大熊市中买，而在大牛市中卖，那又简单得多，连估值大概都可以免去——“所有的问题都将得到解决”，这也解释了为什么许多价值投资者喜爱熊市的原因。大熊市中所有的股票都便宜得不能再便宜，而大牛市中所有的股票又都贵得不能再贵，因此聪明的投资者只在熊市中买，然后在牛市中卖，并且持有的年限不少于4年，这样不仅基本符合经济周期，而且也符合A股市场涨时齐涨而跌时齐跌的特征。

总之，要达到超出市场平均水平的收益，就要有不同于市场一般参与者的思维和行为。真正的价值投资绝非易事，其间可能要经历了很长时间的磨练。无论如何，它确实是一种“聪明的”投资，因为它能给我们提供一种发现投资机会并积累财富的有效方法。价值投资者从开始到最后必须始终以购买企业为目的，而不仅仅在于股票。价值投资之所以有效的原因，一是始终关注价值与价格之间的关系，二是它利用了人性的弱点。从这一点上看，它确实颠覆了“传统”的投资理念。因此许多人认为，价值投资并不适合A股市场。其实适合或不适合并不重要，重要的是价值投资的成效如何。套用电视剧《人间正道是沧桑》中杨立青的话说，价值投资只是一种理论，不是我们选择了价值投资，而是价值投资选择了我们。一套理论总得要去实践，它的最终目的就是指导实践，从而帮助我们建立自己的投资体系，不断累积财富，并回报社会。

环保能源可燃冰成研究新热点

近日，俗称“可燃冰”的天然气水合物在青海被发现并成功提取。这是我国首次在陆域发现天然气水合物,也使我国成为世界上第一个在中低纬度冻土区发现天然气水合物的国家。

在永久冻土区成功获取可燃冰,对于我国未来的能源接续利用格外重要。此次发现和随后的研究利用,可以同大庆油田的意义相媲美。据科学家粗略估算,我国可燃冰远景资源量至少有350亿吨油当量,青海省的储量约占其中的1/4,可供全国使用近23年。可燃冰的开发利用,将使青海能源产业的发展真正成为全省经济发展的先行者。

能源危机下的“新希望”
“可燃冰”，又叫“可燃水”、“气冰”、“固体瓦斯”，学名叫天然气水合物。它外表像冰，却遇火即燃，比人们平时使用的天然气更为纯净，使用方便、清洁无污染，是一种名副其实的绿色能源，全球公认的尚未开发的最大新型能源。

“可燃冰”在世界范围内分布广，资源量大。据科学家预测，“可燃冰”储量是现有天然气、煤炭、石油全球储量的两倍，是常规天然气的50倍。有科学家估计，海底“可燃冰”的储量够人类使用1000年。

据推算，目前已经发现的石油储备量还可用40年，天然气可用70年，煤炭还可用190年，正是如此，“后石油时代”用什么作为能源成了各国致力研究和勘探的问题。“可燃冰”的发现让陷入能源危机的人类看到了希望。

目前，世界上已经有30多个国家和地区开展“可燃冰”的研究勘探。我国于2002年同时启动海域和陆域“可燃冰”的研究和勘探，于2007年在南海发现了“可燃冰”。据介绍，我国“可燃冰”的资源潜力为803.44亿吨油当量，仅占全球资源量的0.4%。接近于我国常规石油资源量，约是我国常规天然气的2倍。

由此可见，这是在化石能源日趋紧张，同时又污染环境导致全球变暖的情况下，人们希望能寻找到清洁的新能源的突破口之一。科学家表示，在人类社会全面转向清洁能源之前，海底和北极区冻土中储藏的“可燃冰”，或许能作为替代能源为汽车提供燃料、为房屋供暖、为工厂提供动力驱动。 美国地质勘探研究院(USGS)地质学家迪姆·克勒特也表示，可燃冰有望成为人们向未来更清洁能源(氢能和太阳能)过渡时的“桥梁”，在为人们提供所需能源的同时，减少向大气中排放二氧化碳，缓解全球变暖过程。

虽然科学家对可燃冰认识已有几十年的历史，但是直到最近他们才开始尝试将可燃冰作为一种替代能源。可燃冰是由有机物腐烂分解出的甲烷气体与水在低温和高压的环境下形成的，这种低温和高压的环境出现在地球深海和陆地的某些地方，其中包括海底和北极区的永久冻土地带。

由于它的特殊的形成条件以及所存在地方的特殊性，所以开采这种资源相当困难。比如在开采中，一旦失去高压和低温的环境，甲烷就会迅速地从包含物中脱离出来，释放到大气中。造成全球气候变暖，甲烷的影响远远大于二氧化碳。迄今为止，人们正在努力研究一项技术能使可燃冰大规模的从海底转移到陆地上，将其保存。科学家们认为，一旦开采技术获得突破性进展，那么可燃冰立刻会成为21世纪的主要能源。

虽然这将是一个比较漫长的探索过程，但是我相信神奇的大自然，蕴藏着奥秘无限，等待着人类的科学探索。探索无限，人类的希望也无限。

要做就做死多头----下跌也在赚钱

这听起来象是谬论，而且是一个低智商的谬论，但请听我慢慢道来。如果你评估一只股票的价值是10元，现在它的价格是5元，这应该有足够的安全边际，所以你买进了。可是买进后它跌到了4元，于是你亏损20%。可我不这样认为，如果你坚定地认为这只股票值10元，将来一定会到达10元，当他跌到4元时，你应该继续坚决买进。那么这样会是怎样的一个结果呢？如果有一天，它终于达到了10元，你第一次买进的股票赢利100%，可你第二次买进的股票却赢利150%。第二次买进的部分比第一次多赢利50个百分点是谁创造的呢？很明显，它是由你第一次买进后下跌20%造成的。这就是下跌也在赚钱的道理。

不仅如此，下跌赚钱的速度要比上涨快得多。拿上面的例子说，这只股票在初期下跌20%，最后却造成了50个百分点的多余赢利。也就是在初期下跌一元钱的效果，相当于后期上涨5元钱的效果。因为以5元的买进价，要想达到150%的赢利，股价必须再从10元上涨到15元。

如果你坚定地认为一只股票具备足够的安全边际，并且你在买入后股价却发生了下跌，你不应该沮丧，而应该高兴，你可以把下跌造成的的赢利提前预算到你的收获之中，然后高兴地继续买进。我们经常会有这样的感觉，牛市中选股难！因为随着股价的上涨，股票的安全边际在不断消失。所以我们非常希望在牛市中产生调整，只有调整才能出现便宜货，才能实现我们利润的最大化。我们经常发现牛市中股票难做，我们看好的股票却迟迟跌不到我们希望的买入价，导致我们无股可买，拿着现金空悲切。

如果你在股票的某一个价位已经做了多头，那么意味着股价从这个价位下跌，会给你带来更多的赢利，这难道不是一件值得庆贺的事吗？你难道应该在这样的下跌中反手做空吗？还是那句话，要做就做死多头！

人多贫矿，人少富矿

在我们的市场，其实就存在一个并不被人注意的富矿，长期被市场严重低估，而又是市场长短皆宜的稀缺品种，这就是封闭式基金。这些成立于1998年以后的基金与现在发行的开放式基金不同的是，不能期中进行申购和赎回，只能通过二级市场买卖来变现。按理说，这样的基金还有炒作的属性，但是从2001年市场走熊以后，这类基金再也没有出现过正溢价，即使2006、2007年的大牛市中封闭式基金也还有10%左右的折价率。目前市场处于敏感点位，封闭式基金的折价率在20%-30%之间，个别的甚至超过30%。笔者要告诉投资者一个不为人注意的情况，2007年10月，市场见高6124点后回落，大盘飞流直下，投资股票和开放式基金损失惨重，惟有封闭式基金群体继续逆市上扬50%左右，直到2008年1月这个板块才见顶回落，为投资者提供了充足的出货时间。在牛市中翻番都是平常事，但是在暴跌中才能疾风知劲草。由于整体的市场悲观气氛，封闭式基金的良好表现被多数人忽略了，笔者也是在复盘后惊讶地发现这样的事实。

为什么封闭式基金能有如此表现？最直接的原因是封闭式基金年终分红十分丰厚，笔者当时做过分析，一些封基分红后其基金的除权价价格甚至可以低到一分钱，如果填权到一元，理论上将上涨100倍，这当然是极端的例子。对于多数封基，其分红收益率可以高达10%-30%，这样高的资金回报率应该是资本市场最具投资价值的品种。

另外一个原因是很多封基离封闭到期只有3-5年左右的时间，而折价20%以上，意味着到期自动获得这部分收益，这比存银行的利息高许多倍，而风险比炒股票又小了不知多少，这样的好事被QFII、机构大多数占有，很少有机构出来告诉投资者这样的机会，甚至有同系基金悄悄回购自己的封基。这是一个稀缺品种，以后管理层可能很难再发这样的品种了。一个更被少数人关注的情况是，某些封基将可能提前封转开，那利润将更加丰厚。

好处还不仅如此，如果推出股指期货，由于这些封闭式基金不少搞的都是指数化投资，因此持有这些封基，等于间接持有指数股票，一旦期指推出，封闭式基金的炒作机遇就会出现，这一点可在日后看到，甚至会出现当年正溢价的奇观。

在3000点左右举棋不定的投资者，不妨可以考虑买入封基，这样一可以通过年终分红规避股市可能下跌的风险，二可以花同样的钱多买30%的资产，如果赶上期指，还可以发一笔意外横财，这样的好事难道还不可以做吗？这可是机构不愿说的好事被我这个大嘴透露了

簡單形態有妙用

昨日筆者為文，指由 20200到 21500，大市氣氛出現了 180度轉變，投資者由極悲觀變成問買咩好，而且內地股市今周有大量 IPO上市（ 19隻），港股短線應要休息一下，結果昨日大市最多回調近 300點。人進我退，未必每次皆準，但用來走走位，在牛市以戰養戰，降低入市成本，也有其可取之處。
筆者認為，大市只是早前升得太勁，出現合理回調，稍作休息實屬正常。熊市下跌是慢且長，牛市震倉往往短而急，所以昨日乘大市回調，便為上周五對冲的期權部份套些利。無巧不成話，現貨市場收市之後，期指由低位回升。當然，現貨收市之後屬「蠱惑仔」時間，由此判定調整完成，又會過份武斷，不妨用一些簡單方法幫幫忙。

70％機會上試新高
若讀者記得，早前期指在 21000點附近出現大陰燭下跌，之後再現陽燭反彈，筆者為文，指如果連陽燭恐慌底部 20760都跌穿，期指就會下試 20200水平，結果市場畀面，剛剛觸及 20200便反彈，可見簡單兩支陰陽燭，便幫到投資者判斷大市短期走勢。除此以外，大陰燭其實還有妙用，因為牛市之中，調整越驚嚇，越容易令投資者離場觀望，若然只是震倉，股價早晚會重拾升軌。筆者姑且以大陰燭頂部作為測試，若然能夠上試，即恐慌下跌只係噩夢一場。而上周大市便突破了大陰燭頂部 21466水平，根據以往經驗，大市有 70-80％機會上試新高，所以筆者對市況其實相對樂觀，只是一時升得急，有回調亦正常，所以才套利走位。
讀者想必好奇，回調到哪個水平才值得入市？根據歷史，大市在突破 21466之後，鮮有回試恐慌低位 20760水平，由現水平 21400至 20800期間，便是投資者的理想入市區域。當然，人人都想用最低價入市，但市況卻未必如願發展，所以筆者昨日已着手回補好倉，如果大市再向下，就再行加碼，總之都係嗰句：「繼續審慎看好！」

巴菲特的白银投资

巴菲特的期货没有股票投资那样名满天下，但我知道的唯一一次出手就是白银投资史上的最大手笔，并且完胜。
　　
白银曾是巴菲特的得胜之所。20世纪90年代末全世界都在热炒互联网概念，巴菲特开始持续买入大量白银，１９９９年初，巴菲特就买入了１．３亿盎司的白银，在白银价格达到７．８１美元／盎司的高位后，他又在白银的回调中不断加仓。据市场人士测算，其白银的平均成本约为５美元／盎司左右，最多时其头寸占到差不多世界一年的白银总产量，期货市场白银总持仓量的1/4，白银价格从5美元/盎司上涨至15美元/盎司，巴菲特在白银市场的获利不输股市。

2006年5月11日 就在ETF上市不久之际，在国际白银市场上又突然传来沃伦·巴菲特将了结白银头寸的消息。巴菲特发表言论说，他相信“目前金属价格的上涨是受投机买盘的推动，而不是基本面情况在起作用”，鉴于价格走势和基本面乖离率过甚，对此他“将不再保留白银期货头寸”。另一与巴菲特齐名的资本巨鳄索罗斯日前已经开始在伦敦市场抛空铜，可能下单已上千手，但还是属于尝试性质。两大全球资本投资领域的领军人物同时出手，值得投资者深思。他们也延续着各自一贯的风格，巴菲特以稳健着称，所以他会选择在目前点位了结持有长达8年的头寸；而索罗斯则一贯以善于主动出击闻名于世。

2009年，又一位投资大师看上了白银的价值。“当所有人都坐到船的一边时，你应该移到另一边去。”面对黄金近两年来关注度的高温，罗杰斯近日说：“如果我是个聪明的年轻人，我现在就会买糖和白银。这并不是什么投资推荐，但我自己确实投资了一些白银。从历史上看，白银价格要远低于其他商品。”

和黄金一样，白银的需求也分为工业和投资需求两大类，白银的工业需求较黄金广阔，主要用于感光材料、电子电气工业、银制品及首饰、化学试剂及化工材料等方面，而在投资需求上，白银显然弱于黄金，大部分投资者的眼光都紧盯黄金，而白银明显被边缘化。

其实，白银的价格波动远比黄金更为剧烈，如果把握得当，投资白银能够获得比黄金更高的回报，所以，在业界也有“黄金适合投资，白银适合投机”之说。在1976年至1980年的大牛市中，黄金从100美元/盎司上涨至850美元，涨幅7.5倍，而白银从4美元/盎司上涨至50美元/盎司，涨幅为11倍多，远远超过黄金的涨幅。在过去5年内，黄金价格从350美元/盎司最高上涨至835美元/盎司，涨幅138%，白银价格从4.5美元/盎司最高上涨到15.8美元，涨幅251%。

白银和黄金的比价曾经一度稳定在1∶16左右，如今国际市场白银价格与黄金价格比价为1∶56。白银相对低廉的价格，以及有限的产量，使其成为一些大资金的理想操纵对象，所以，白银的价格波动远远大于黄金。上世纪80年代，美国的亨特兄弟操纵国际白银市场而终至破产，成为期货历史上的经典案例。上世纪70年代初期，白银价格在2美元/盎司徘徊，亨特兄弟联合沙特的石油大亨们大量购入白银，1979年底，他们控制了1.2亿盎司现货和0.5亿盎司期货，而当时全球白银交易量也不过每年2000万盎司，亨特兄弟控制的白银远远超过任何一个中央银行的白银储备。1980年，当黄金价格飙升至850美元的历史高价时，亨特兄弟也将白银推向了50美元/盎司的天价。亨特兄弟明目张胆地垄断和操纵终于招致管理层出手，芝加哥交易委员会大幅提高白银合约保证金，纽约商品交易所宣布禁止建立新的白银期货合约，加之美联储主席沃尔克决定大幅紧缩银根。所有这些措施终于将强势的亨特兄弟压垮，白银价格从最高50美元跳水，瞬间跌至10美元附近，亨特兄弟最后只能申请破产保护，白银也进入长达20多年的大熊市。就在大熊市的底部巴菲特开始持续买入大量白银，１９９９年初，巴菲特就买入了１．３亿盎司的白银，他又在白银的回调中不断加仓。2006年5-6月清空了所有的头寸，八年白银期货战役完美收关。

亨特兄弟的惨败和巴菲特完胜，内在逻辑令每一个投资人深思。亨特兄弟买入的时机并不比巴菲特差，买入的理由也一样充分，从每盎司2美元到50美元，买到最低点炒到最高点，无比的强势，无限的风光，最高的市值达100亿美元，这还是在八十年代初。但亨特兄弟从买入的一刻起就想左右操纵市场，与希特勒式的大独裁者想操纵世界一样，结果是悲惨的下场。在白银近20年的大熊市后，亨特兄弟买入白银悲惨的下场还在人们的深刻记忆里，大众对白银投资存在恐惧心理，白银的价值被市场低估，被市场冷落，被市场误解，甚至被遗弃，此时的巴菲特对热火朝天的科技股视而不见，慧眼识珠，发现白银的投资价值，在大熊市的底部，开始持续买入大量白银，的确符合商业原则，是投资的正道和精髓，１９９９年初，巴菲特就买入了１.３亿盎司的白银，他又在白银的回调中不断加仓。直至八年后的2006年5-6月间清空了所有的头寸，八年白银期货战役完美收关。但就其过程而言，巴菲特买的并非最低价，卖的更非最高价，途中曾有过近20%的亏损，过程的曲折时间的漫长意志的考验更是没涉足期货的人无法理解，巴菲特如二战时的罗斯福，做对的事情并坚持做，道路虽曲折，留下了历史光辉的一页。

在国内白银投资渠道匮乏的背景下，面对波澜壮阔的白银市场，大多数个人投资者还只能成为看客。和大多数国家实行金本位制不同的是，中国历史上是一个银本位制国家，从明朝开始就已经将白银作为本位货币，直到1935年国民政府实行法币改革才予以废除，白银在中国历史上一度占据不可比拟的位置，不过时过境迁，如今的白银已然被大多数人遗忘。

快破產也不願砍預算 國際債主：拉脫維亞 我們的耐心有限！

拉脫維亞傳來的壞消息讓人擔心，東歐是否將爆發可怕的黑死病？
這位病人從負壓隔離病房衝出來，把藥瓶摔在醫生臉上，然後用力啃咬血液捐贈者─這樣的描繪或許稍嫌偏頗，但卻是近期關注拉脫維亞經濟危機的外國人會浮現的感想。目前，拉脫維亞總理 Valdis Dombrovskis 依然拒絕按照外界要求，減少政府開支；相反的他甚至還準備起草新法案、打算部分重整外資銀行手中的貸款。

英國《經濟學人（Economist）》評論指出，假若這個歐盟內最脆弱的經濟體爆發違約、貨幣貶值、經濟崩潰，那真的是非常讓人擔心；然而更讓外界驚慌的，是拉脫維亞恐怕會拖累其他前共產主義國家，造成骨牌效應。原本，這些東歐國家已經看似度過危險期，大家也認為問題沒有先前預料的糟糕。

由於有之前 111億美元國際紓困貸款的幫助，這幾週，拉脫維亞傳出的訊息本來頗能安慰人心，似乎 1年前襲擊這個國家的危機已經漸漸舒緩。急速萎頓的經濟稍微收斂：根據大量提供拉脫維亞貸款的瑞典 SEB銀行預估，今年拉脫維亞經濟成長率為 –17.5%，但明年會回到 –3%、後年則轉為正成長。

另一方面，去年前 7個月的經常帳赤字為 14.2 億元拉茲（lats；拉脫維亞本幣），相當於 30 億美元，今年同期則轉為 5.81 億元拉茲的盈餘。

而最引起關注的問題，是明年的預算赤字。國際貸款人意欲削減拉脫維亞預算目標至 GDP 的 8.5%，但拉國政府現在仍需砍掉 5 億元拉茲，才能滿足此目標。

但本週，拉脫維亞總理 Valdis Dombrovskis 一開口卻讓國際貸款人傻眼，他表示只能再縮減 2.25 億元拉茲的預算，另外 1億元拉茲則靠稅收彌補─這顯然得依賴大幅超越一般預期的經濟復甦才行。

疑慮隨即引發強烈的不滿，瑞典財政部長 Anders Borg嚴肅表示：「國際社會的忍耐力是『有限的』。」─而瑞典在 2010 年初將提供拉脫維亞約 100億瑞典克朗（相當於 14.5 億美元）的貸款份額。

歐洲執委會負責經濟與貨幣事務執委 Joaquin Almunia也公開抨擊拉脫維亞政府，這迫使Valdis Dombrovskis不得不態度軟化，他表示「如果削減開支必不可免」，那麼拉托維亞將會照辦。

但質疑聲浪並未因此消失。Valdis Dombrovskis缺乏政治權威，外界認為，他不足以在國會強勢主導預算削減案過關。而有人認為，他的這番公開舉動可能是為引起國際社會對拉脫維亞政壇的壓力，以迫使國內異議就範。倘若真是如此，他顯然承擔了相當大的風險。

拉脫維亞民間部門的資產價值暴跌超過 50%，讓民眾對海外債權人的負債飆升，而最終這些人必須重整資產，但自從拉脫維亞傳出要立法重整外資銀行手中的拉國債務後，大量曝險在拉國的北歐銀行，股價應聲下挫。

假設拉脫維亞最終出現違約或金融風暴，國際債權人下一個擔心的焦點將是鄰近其他波羅的海國家，如愛沙尼亞和立陶宛。儘管這兩國並未處在類似的政治困局中，但兩國都採釘住歐元的匯率政策，因此可能出現痛苦的修正期。

有些人認為，歐盟可能會就此加速承認愛沙尼亞加入歐元區的時程（原本的獲准時間為 2011 年），前提是一切順利。但這一樣來，立陶宛的處境將非常艱難─不依賴國際貨幣基金（IMF）的情況下，無論 是國家財政平衡或民間借貸，成本都很高昂。

而 IMF和歐盟之間的合作，未來會有更大的問題。去年 12 月，IMF 和歐盟在緊急援助拉脫維亞上合作無間，但現在兩者的關係變得緊張許多：IMF 認為拉脫維亞應該放手讓本幣貶值，歐盟官員卻認為不能貶─畢竟這樣有可能造成前共產主義國家更廣泛的影響。為此，歐盟努力迫使 IMF接受對拉脫維亞較寬鬆的條件。

歐盟、IMF、美國、拉脫維亞…無論對誰來說，大家都已經沒耐心了。

美国一边增加赤字，一边指望外国减少赤字。怎么可能？

东欧倒下，会连累北欧，影响中欧，最后影响世界。

现在，东欧债券危机，流动性过剩危机，结构性失衡，市场失效危机。三方面蠢蠢欲动，投资者们在一叶孤舟上，与其注重航行速度，不如注重会否翻船更好。

貨幣危機會到來嗎？買便宜股的機會還有嗎？

貨幣危機會到來嗎？
其實現在全世界的股票全部都是靠熱錢推動，其中美國是靠ＦＥＤ的貨幣發行大量供給，政府炒作。

ＦＥＤ在現在１０月對美國國債認購額會用完，過去美國發行的國債一半是ＦＥＤ購買，這反映美國國債認購者其實沒有表面的認購率那麼多。所以ＦＥＤ的認購額用盡，美國國債的認購率極有可能大減，極有可能造成利率上升。

這是一個問題。

自３月以來，美元指數下跌了約１２％。

這對外資來說，一買美元資產，利息還沒收到，匯率已經先虧了，且虧的比利息還多，如此外資認購率必然大減。雖然外國政府還是有增持美國國債，但是若仔細一看，速度已經不如從前了！

其實，如果國債真的有很多人要的話，ＦＥＤ何必須要自己購買呢？

中央銀行購買政府的債券，這樣的情況實在是史無前例，其實也反映問題的嚴重性。ＦＥＤ持有的國債規模，已經媲美日本，僅次於中國了！

若ＦＥＤ認購額用盡，國債認購率如果可以保持過往熱度自然上上大吉，但若真的認購率大減，國債利率必然提高。

國債利率提高會造成房屋利率也提高，各種企業債券利率也提高，即使ＦＥＤ不升息，環境其實已經變相升息了！

升息－－應該是在經濟逐漸好轉，同時配合經濟逐步升息才正確。

現在美國經濟其實不像外面宣傳的那樣開始復甦，真相是還在底部苦苦掙扎中。

在衰退底部，未來不確定的時候（各國央行語），利率因國債上升而變相升息，後果是什麼？

ＦＥＤ面對這問題時該怎麼辦？

不理它。讓債券利率提高？？？

老天啊！美國企業債務高企，還需要靠發行新債來以債補債，債券利率提高無疑是雪上加霜。

美國政府也是窮鬼一個，需要四處借錢才能混下去啊！

以美國政府的江湖地位，他不能像俄羅斯以前那樣說：老子沒錢，還不起啊！你能怎樣？（你當然不能接管擁有核子彈的俄國政府啦！）

如此的話，只好繼續印鈔票，借錢給ＯＢＡＭＡ了！繼續再壓低國債利率，壓低房貸利率，壓低所有債券的利率。

鈔票印的越多，美元越不值錢，貶的越利害。

下來，輪到認購證券化的房貸抵押證券的１.２５兆美元用盡，雖然ＦＥＤ從１２月推遲到明年３月，但是認購額沒變，只是每月的認購額減少。

也就是說，我們只要觀察每月的房貸貸款額，如果發現出現下降趨勢，也就是說私人的債券市場無法接ＦＥＤ的棒，如此１.２５兆美元越來越接近用盡的時刻，市場就會越擔心。

下來怎麼辦？

ＦＥＤ繼續印鈔票囉！

和美國政府及ＦＥＤ勾結好炒高股市的Goldman Sarch，雖然四處唱好股市，唱好經濟，但是有一個報告還是露出了蛛絲馬跡，說明Goldman Sarch對私人的債券市場是否有能力從ＦＥＤ接棒，作為貸款的發行者沒有信心。

Goldman Sarch一個報告說：ＦＥＤ需要將資產擴大至４兆美元，才能應付這場金融海嘯。

老天！４兆美元啊！

ＦＥＤ在金融海嘯前資產是８０００億美元，將資產擴大到現在的２.１４兆美元，已經引發市場擔心，美元不斷貶值，通膨陰靄蓋頂。

若真的需要４兆美元，就是比８０００億美元的基礎多２３０％。

看來，除非私人部門的債券市場可以完全接棒。否則《貨幣戰爭》作者宋洪兵，商品大王Jim Rogers預測的“貨幣危機”，真的會到來。

美元指數可能會跌到６０，甚至可能５０。

買便宜股的機會還沒失去
ＦＥＤ狂印鈔票，貨幣供給大幅增加的後果之一就是“通貨膨脹”。

除非奇蹟出現，私人部門完全可以在短期內從ＦＥＤ手中接下放款的棒子，只是我目前看不到這個跡象。

因為我不認為，和信貸違約息息相關的失業率不斷上升的情況下，私人部門敢大舉提供資金於銀行和企業，以及各個消費者貸款。

所以，不要給人為炒作的股市上漲勢頭所騙，買便宜股的機會還沒失去。

ＦＥＤ狂印鈔票，必然會大量壓低美元，引起外資流失，雖然美國上市公司約４０％的稅前盈餘來自外國，美元下跌對它們也有有利的一面，但是整個美國擔的起外資流失的苦果嗎？

擔不起的話，美國股市就會跌。

為了避免外資流失，唯有升息。升息也會刺破股市泡沫，拆穿虛假的經濟復甦。

即使最樂觀的情況來看，真的奇蹟發生，私人部門從ＦＥＤ手中接下放款的棒子，我們還是有便宜股買，只是沒有前面所述的那麼便宜。

一旦真的發生奇蹟，私人部門從ＦＥＤ手中接下放款的棒子，ＦＥＤ就會收緊資金，而之前提供給Goldman Sarch炒作股市的資金就會慢慢流失，股市會緩緩下跌，回歸符合其基本面的７０００～８０００點。

然後，基金才會開始慢慢買進股票，推動股市慢慢上漲。這個過程比較緩慢，因為基金是慢慢吸納的。所以你根本不需要任何內部資料，只要看到之前３月開始，股價短期暴漲６０％，就知道是炒作居多的了！

因為私人債券市場不同於ＦＥＤ，他雖然從ＦＥＤ手中接棒，但是沒有給Goldman Sarch錢，讓他炒股的義務。所以股市必然會下跌，而因為失去了炒作的動力，股市下跌２０％也不是什麼奇事。

兩大支柱 難復舊觀

美國聯儲局主席伯南克曾稱衰退極可能已經結束，而種種迹象亦顯示經濟正在復元中，但不少人對美國經濟前景仍然悲觀，原因是兩大支柱的就業和樓市仍在不斷惡化。美國9月失業率攀升至9.8%的26年新高，非農職位減少26.3萬，亦較預期的約18萬為多。根據高盛的數字，步入衰退至今的失業大軍增加了760萬，03年至07年經濟繁盛期創造的830萬新職位，很快便會全部報銷。

調查顯示，強制收樓的源頭已不再是供樓計劃結構的改變，而是失去工作或工資收入下降，類別亦由能力不足的次按蔓延至優質按揭，反映就業與樓市息息相關。政府努力撲火，催谷銀行根據750億「居者保其屋」計劃(Home Affordable Modification Plan,HAMP)，加快為陷入被收樓邊緣的業主進行按揭條款重訂，截至9月底止已有48.7萬家庭受惠，原定在11月前為50萬庭紓緩供樓壓力的目標，提早了1個月完成。

不過，政府和銀行的努力無法遏止火勢，進入強制收樓程序的個案今年至今已逼近200萬宗，每日有6600新個案，平均每13秒便有一間屋進入強制收樓程序，官方更估計未來3年會有600萬宗，重災區如佛羅里達州於次季拖欠供款或被強制收樓的比率竟然高達23%。

樓市乏起色，對整體經濟影響甚大，例如銀主盤的湧現，會拖累周邊的樓價，數字顯示，單單今年整體樓市價值便蒸發了5020億美元，財富萎縮效應會擴大至消費及就業層面，銀行的毒資產亦無從撇除，甚至州政府亦因稅收大減而預算頓失。

有預測指強制收樓潮會在明年中見底，屆時樓市可望喘定，但預測乃基於失業率於明年中見頂的假設，不一定兌現。即使樓市見底，亦復元需時，Moody’s Economy.com估計美國樓市要重返2006年中的峰頂，最快亦要2020年才有望，一些重災區如加州及佛州，更要多耗10年，到2030年樓價才有望重返盛時高位。

參考日本的經驗，樓市泡沫於15年前爆破後，樓價至今仍只及盛時的一半水平。即使美國經濟較日本靈活，累積跌幅至今亦只有三成多，未若日本嚴重，但分析家認為蒸發了的職位很多會永久消失，失業率短期內不易跌回5%以下，樓市要重見另一高峯，又談何容易！

世界經濟「陽盛陰衰」

10月11日，周日。瑞信資產管理Robert Parker接受CNBC訪問時認為，全球股市升幅已有D過分，估計後市有10-20％跌幅。前克林頓白宮經濟顧問魯賓尼則認為，聯儲局今年3月至今又製造咗另一個泡沫，擔心泡沫好快爆破。

否定美股牛市重臨論
今年5月美國住宅樓價較2006年下跌30％，令全美四分一家庭變成負資產。2007年美國負債為GDP 360％（只有60％係聯邦政府），令美國2007年GDP中有15％收入其實係用作支付利息，情況較1990年日本更惡劣。魯賓尼認為，IMF估計美國明年GDP可上升3.1％係天方夜譚，雖然魯賓尼有「末日博士」稱號，但佢嘅警告不能掉以輕心。記得日經平均指數由1992年11月17日15941點反彈到93年9月3日21281點，唔少人認為日股牛市已開始，但我老曹當年擔心類似1966年至1982年嘅美股熊市在日本重演，而認為日本應有長達十六年熊市。當年唔少所謂「日股專家」公開挑戰我老曹。當年我老曹仍年輕，自信心不足，唔敢回應，但今天回望，已知誰對誰錯。今天的我，對趨勢投資法掌握較1993年多得多。2009年3月道指出現一浪低於一浪後才上升，相信係超級大熊市嘅反彈多於牛市已開始。趨勢投資法係結合基礎分析與走勢理論而成，如大家對兩者認識唔深，係好難了解趨勢投資法嘅，正如只有日本人及香港人才了解負資產嘅威力。

今年3月至今美股上升係建基於美元弱勢，而非經濟步入另一繁榮期，此客觀環境可否定美股牛市重臨論。

2008／09年度美國政府支出升18%，收入減17%，財赤估計達16000億美元，較2007／08年度嘅4550億美元上升三倍。展望2010年到2019年情況亦無多大改善！日經平均指數自1989年12月29日見38957點到2008年10月見6994點。2004年日本大城市住宅樓價只及1990年時十分一；商業樓價跌幅更大……。自2007年第四季開始美國新增失業人口多達720萬人，大大影響美國人嘅消費能力。2009年3月起嘅量化寬鬆政策係犧牲美元滙價去刺激美股上升，但可支持幾耐（美股已踏入第八個月上升，而靠財金政策支持上升嘅股市很少能超過九個月）？呢次美國經濟衰退唔係戰後任何一次衰退可比，而係美國經濟已見頂，並從高峰開始下滑，情況有如1990年日本。未來美國人唔再需要蓋新房子，而係開始減債，情況與1990年代日本人一樣；泡沫時代結束矣！

從華爾街轉向陸家嘴
1932年到2007年美股超級大牛市中，亦有唔少小熊市；由2007年10月開始嘅超級大熊市中，同樣亦有唔少小牛市，我地可利用這些短暫反彈賺錢，不過大趨勢係向下，情況有如1900年後嘅英國。反之，中國經濟正在冒起，2008年中國GDP已超過德國，相信2010年超過日本，最後挑戰美國，當然前路唔會係平坦的，但上述大趨勢改不了。2009年起投資大方向係從華爾街轉向陸家嘴，或由倫敦來到上海。

一天二十四小時可分為白天與黑夜，經濟同樣有陰陽。以美國經濟為例，1933年由已故總統羅斯福提倡「新經濟政策」開始，透過政府去製造新需求刺激經濟增長，1936年凱恩斯學派更將上述做法推廣到全世界，帶動全球經濟繁榮……。但到1966年，無論美國政府點樣刺激經濟，結果亦只帶來通脹而非GDP增長，道指則自1966年起不前，進入長達十六年熊市（到1982年8月才見底）。由政府創造新需求去推動經濟向上嘅做法失效，要到1980年列根總統採用供應學派理論，即政府透過減稅去減少政府在GDP所佔比重，把有限資源讓畀私人企業，讓私人企業增加服務及產品供應，做法同凱恩斯學說剛相反……。1982年隨着服務及產品供應增加，美國CPI升幅受控，利率開始向下，帶來資產價格上升，市民消費增加，一個長達二十五年嘅經濟繁榮期出現。任何事物過猶不及，到2007年因政府對金融業缺乏監管引發次按危機，去年更演變成金融海嘯席捲全球，期間無論貝南奇如何大幅減息，股市及樓價仍然下跌……因為2007年起美國已進入資產負債表衰退。

如果話由政府製造新需求去刺激經濟增長係「陽」，到1966年「陽」進入盛極而衰期，漸漸由小政府、大市場主義取代，即「陰」開始盛，到1982年更成為主導，取代由創造需求去推動經濟地位。到2007年10月「陰」亦盛極而衰……2009年3月的美國量化寬鬆政策及2008年11月中國政府4萬億元人民幣刺激經濟方案，代表政府製造新需求時代又重新來臨，世界經濟再次進入「陽盛陰衰」期。日本戰後經濟一直採用大政府主義，在「陽盛陰衰」期，日本經濟表現成為全球最出色國家。到八十年代當全球經濟進入「陰盛陽衰」期日本仍採用大政府主義。

反之，中國自1978年起實施改革開放政策，即中國經濟由政府創造新需求帶動經濟增長轉為尊重市場。呢次中國經濟由「陽轉陰」日子較英、美兩國仲早三年，令過去三十年中國經濟成就非凡。到2008年11月，中國政府推出4萬億元人民幣刺激經濟方案，可以話同全球經濟大氣候改變完全脗合。點解咁巧合？皆因中國國運進入昌盛期，一切決策皆配合大趨勢。

從大趨勢睇，西方經濟由十六世紀開始進入上升周期，到2000年盛極而衰；反之，中國經濟由元朝大盛時期到明朝、清朝一直走下坡，直到孫中山先生革命成功，中國國運才開始扭轉；至於經濟更要到1978年才進入上升周期。明白大趨勢，再睇各地股市表現，便明白滬深A股由去年11月到今年8月升幅點解咁大；反之，道指要到今年3月才上升。炒股票的人皆知道最優質股往往最先見頂，然後才輪到二線股。A股由於前景無限，反而最先見頂（8月4日）；美股已進入夕陽無限好，因此亦最遲見頂。A股中嘅調整浪C可能因美股日後大幅回落而被進一步拖低，呢點要小心。至於係哪一天或哪一點？我老曹只係分析員唔係先知。五百年西方、五百年東方；五百年大趨勢由九個大運組成。美國到2007年已完成西方向上大趨勢中嘅第九個大運；反之，中國2007年才完成向上大趨勢中第一個大運，第二個大運則由2009年開始。香港呢塊福地在過去既受惠於西方，自1982年起又受惠於東方，可以講左右逢源，得天獨厚。

美股反彈正在尋頂
美元弱勢將進一步減弱美國入口能力，對一直依靠產品出口到美國嘅企業而言係不利，更何況美國人均財富已由2007年9月的212599美元下降到2009年8月172749美元（政府數字）。聯合國今年10月5日公布美國人生活水平由2000年全球排名第五降至2007年第十三，估計到2010年將為二十名之外。

今年8月美國CPI較一年前下跌1.5%，點解美元滙價下跌、CPI亦跌？答案係需求不足。食有時，睡有時。我老曹相信呢次恒生指數由去年10月27日10676點起步，到今年9月17日21929點反彈市已大致上完成，進入上落市。反之，滬深指數超級大牛市，則由去年11月4日1606點起步，到今年8月4日3804點剛完成另一個牛市中的第一期上升周期，進入A、B、C下跌浪，至今調整浪C仍未完成。至於道指呢個超級大熊市由2007年10月開始，並在今年3月6日6469點完成超級大熊市中的第一個下跌浪，進入反彈浪（A、B、C），理論上可維持到今年10月才完成。

美國升降指數（A/D線）在9月22日出現二十三個月內新高後回落，代表美股自9月22日起開始尋頂，事前冇人能知道美股呢次反彈的頂在哪裏（因A/D線可先道指一個月到六個月見頂，上一次A/D線見頂日係2007年6月4日，美股大跌開始係2007年10月6日，兩者相差四個月）。去年11月我老曹曾估計港股可反彈前跌幅50％（即由32000點回落到11000點後，可反彈到21000多點），亦在今年3月估計美股可出現相若反彈幅度。唔少人將任何升市皆說成「牛市」，而忘記牛市中指數必須創新高。我老曹唔將2009年3月美股上升界定為牛市，理由係相信美股在可見未來（十年或以上）指數無法再創新高，情況有如1966年到1982年美股。內地A股未來卻是有能力再創新高的！嚴格D講，美股熊市早在2000年開始，估計要到2017年才結束（共十七年）。美國房地產熊市由2006年開始，結束日子更為遙遠。美股最近一個牛市由2002年10月開始（透過減息推動），並在2007年10月結束。2007年10月後無論聯儲局減息速度或幅度幾大，甚至較2001年嗰次更狠，亦發揮唔到作用，上述情況同1990年6月到1994年日本相似。理由係美國同日本一樣進入資產負債表衰退期（因資產價格下跌，令企業開始減少負債）！上述行為令減息對經濟發生唔到刺激作用。到1994年年中日本政府透過大購日圓，將日圓滙價大幅壓低，經濟才回升。2009年3月美國政府透過量化寬鬆政策推跌美元後亦生效，一旦美滙止跌回升，就係美股完成反彈嘅日子！最近金價創新高，令美國政府嘅弱美元政策又再受壓。1994年日本政府成功控制日圓滙價後、日本人開始利差交易，令日本資金向全球流竄，結果炒貴晒東南亞資產，最終引發1997年亞洲金融風暴。2009年3月美國政府壓低美元滙價後亦出現相同情況，美國資金向全球流竄，最後會否引發另一場風暴？此乃後話，請留意未來Fund Flows！

可燃冰將取代石油地位
A股由去年11月4日起步，道指今年3月7日才起步上升，改變過去由美股先行嘅習慣，反映未來誰才真正主導世界經濟（G20正取代G7，中國、印度話事權增加，反之西方國家話事權在減少）。另一陰陽對易已開始。

從歷史睇，政府開支中如超過40％來自財赤，便可引發惡性通脹。2009年美國政府開支估計超過43.3％來自財赤，因此有人擔心會引發惡性通脹，我老曹則認為唔會，因美國由2008年起進入資產負債表衰退期，企業正忙於減債，情況同九十年代日本近似。此乃我老曹強調呢次金價升幅有限嘅理由。油價又如何？我老曹認為油價高峰在2008年8月147美元一桶，未來石油地位將漸被methane clathrate（或稱可燃冰）取代，上述燃料足夠人類未來五百年使用，可燃冰係在高壓及零下溫度時凝固似黏黏的冰，一旦處於正常大氣壓力及室溫下，便變成可燃燒氣體。目前所需技術係令上述的「冰」在離開海底後仍保持固體狀態，到需用時才變成氣體。一百年前標準石油公司發明令汽油在正常氣溫下唔易爆炸嘅方法後，石油便成為全球最重要燃料。呢種可燃冰如出現技術突破，將成為未來人類最清潔嘅燃料。我老曹認為，石油股宜利用每次上升機會減持。

《杰出投资者文摘》摘录：与坦普顿的访谈

“超凡的长期投资绩效主要来源于常识。”
没有比“按基本价值买入”更为持久的方法……
坦普顿：价值投资是最为持久而经得起考验的投资方法，但不是唯一的方法。长期来看没有一种投资方法注定是最好的。所有的投资方法总是在最为流行的时候失去效果。所以为了走在其他投资者前面，我们每时每刻都要开发新的投资方法。我们从未有一刻没有尝试至少6种方法——现在我们有14种方法——因为我们希望成为那些运用新的投资理念的领导者，以获取非凡的投资业绩……
但是纵观50年的历史，没有比“按基本价值买入”这种方法更为持久——购买那些相对于真实价值，价格被低估的公司。

“我不知道还有比从格雷厄姆开始更好的（入门）方法。”
坦普顿：格雷厄姆的标准仍然有效吗？是的，这已经是共识了。如果你要学习证券分析作为自己的职业，没有比从阅读格雷厄姆的《证券分析》开始更好的方法了。这本书写于1934年，当这个职业刚刚开始的时候。他第一次将我们如何判断公司价值作了常识性的描述。
我很幸运。我刚从英国的一间大学出来在华尔街谋得一个工作。我在夜校读书的时候偶然有机会从师于我的老师本杰明·格雷厄姆.在他那里我学到了证券分析的基本知识。
当然这不是全部。事情总是变化迅速。每个行业都在变。回到我当时学习的时候，证券分析协会只有17个会员……今天，有17000个成员。你不可能只运用在那个只有17个成员时代里本杰明·格雷厄姆所写的东西。自那时起，世界已经有很大发展……但是我仍然认为学习证券分析最好从格雷厄姆开始。

不要被狂热或者失望左右。
坦普顿：半个世界以来我们工作非常努力——不是一周35个小时，而是50、60、70个小时。一个不可能做所有的工作。现在，我们在8个国家有办公室，有500多个不同行业的专家。即便是这么庞大的专家群，我们仍然发现（投资）是很难的。所以勤勉是获取超凡业绩的最重要因素之一。
另外一个因素是常识。真的，好的投资就是常识。不要被狂热做左右，不要被失望所左右。不要买那些你不懂的东西。在买之前永远做好功课。制定长期的计划。在熊市来临之前就准备好如何度过。只要掌握了一般的常识，长期来看你就能取得优良的投资业绩。

“要发现最好的买卖，你得到处寻觅。”
坦普顿：我们运用常识有四种方法：
第一，我们寻求物美价廉的交易。一般而言，你以比你认可的价值折扣很多的价格购买的股份，长期来看要比溢价买入的回报要好得多。
第二，如果你想寻找非常不寻常的交易，不能只在加拿大找，要到处寻觅。我一直坚信全球投资的理念。从半个世纪来我做基金经理时开始就一直是我的信条。
第三，我们是灵活的。许多共同基金的经理专长于某些领域——不管是高收益骨片或者科技股或者其他。常识告诉我如果你在一种证券、一个行业、一个国家5年长的时间里取得了超常的业绩，那么下一个5年就很难以同样的方式投资取得相同的成果。你必需寻找那些低迷、萧条的地方了。
第四，如果你和别人购买相同的东西，一般来说不可能是最好的交易。这是常识。如果你和别人买的一样，你将得到和别人一样的业绩。超凡的业绩只有在你和大众投资不同的东西才有可能。

“我很怀疑我们能在2/3的时间里是正确的。”
坦普顿：没有投资顾问能够英明到从不犯错。当我们卖出某个资产而买进另一项资产的一年或者两年后，至少有1/3的时候我们希望当时从来没有做过。我怀疑我们在作这些选择的时候我们正确的记录能够超过2/3。
我们永远不能预测经济景气循环，同样我们不能预测股市的循环，我们从未发现任何人预测的准确程度超过60%。但是我们会对客户说：不必担心，准备好吧。你知道终归要有熊市的。你知道终归要进入经济衰退的。你只是不知道什么时候。
现在，如果你知道将要发生的事情，你就会在财务上做好准备。你不能负债（投资），因为在你犯错的那段时间里你会被清场出去。如果你在1/3（犯错）时间里负债投资，那么只要有一次熊市就足以将你清出市场。错误也许不会一再发生，但我情愿没有借过任何东西。
你得心里准备好不要在错误的时机因为恐惧而愚蠢地卖出。如果你彻底准备好并且知道你将要度过熊市和衰退，你就能将这些不仅视为是担心，而且还是机会。

一个明智的投资者不会做其他人做的事。事实上，你得做相反的事情。
“你可以听从10个医生或者工程师的话，但是不要是10个分析师。”
坦普顿：股票的选择过程是复杂的。不像其他专业，一个谨慎而明智的投资者不会照搬其他投资者做的事。比如，如果10个医生们告诉你吃什么药，那么最好还是吃这种药。同样，如果10个工程师一致同意用某种设计建造大桥，当然这就是正确的建造方式。但是，如果是10个投资分析师告诉你买某只股票，或者是金子、德国马克面值的债券或者其他资产，也许这是错误的。
这并不表示这些证券分析师不够聪明。事实上证券分析师可能是地球上最聪明的人。然后买卖的实质是，如果每个人试图购买某个证券，那么价格早就接近顶部了。因为价格上升的原因就是人们越来越多地买进。所以当你听到几乎所有人都在推荐某个投资的时候，最好远离。

某种方面讲，我们更像调解者（调和者？）而非逆势者。
坦普顿：…….正相反，买那些低迷的股票。一个证券价格低迷的原因就是人们在卖出。股票价格下跌至被价值低估的原因只能是卖压。所以在证券市场，如果你要获得好的交易并长线获得非常收益的话，你必须和多数投资者做的事情相反。
我们一直做那些我们擅长的事情，发现这个星球上某个市场被低估的股票，然后耐心持有，直到其他人认识到其非凡的价值。从某些方面讲，我们是调解者。有时候我们错误地被描述为逆势操作者，但我们不是真正希望逆势。我们希望协调一致。所以当我们发现其他人正在不断以更低的价格卖出的时候，我们就开始调和并买入。然后在某个时刻——也许是几年以后——当人们过于兴奋，将价格越推越高还在渴望买入的时候，我们就调和并卖出多年前买入的股票。

看着那些事实，你怎能不满怀感激。
“现实有很多问题，但是更多的是恩赐。”
坦普顿：确实问题很多。因为问题永远是有的。在我53年的投资顾问生涯里，还从来没有一年是没有问题的。有全国的问题、家庭的问题、个人的问题。那就是上帝创造世界的方式。我认为也没有迹象表明将来的问题会少些。
但是对于每个我们的问题，我们有更多的恩赐。你不会在电视上看到这些恩赐，就像电视节目不会讲“昨天多数的人是诚实的”。你只听到那些令人震惊的事件……
所以在听到耸人听闻的事件时不要沮丧。花点时间找出最基本的事实。

“我不明白人们什么都有就是没有乐观。”
坦普顿：发现事实是我的工作。事实并不那么令人振奋，我不明白为什么人们什么都有就是没有乐观。
就在150年前85%的人还依靠耕作来生产足够的食物。现在在美国和加拿大只有3%的人依赖于耕作。我们生产了这么多的食物再也不用担心短缺。事实上是食物过多了。
再说说药品。我有三个孩子是医师。他们告诉我现在药物中至少有一半在20年前是没有的。在接下来的20年里出现新的药品还会超过一倍以上。
再看生活标准。现在的生活水准已经是当年亚当斯密写《国富论》的时候的100倍以上。再看平均寿命，有人计算历史总人口的65%现在仍然在世。现在每个月出版的书的数量比当年哥伦布时代之前所有出版的书还多。历史上50%的书在最近的50年里出版。
这是一个神奇的年代。历史上生活水准提高一倍需要1000多年。而在我79年的有生之年里这个世界的生活水准已经翻了4倍——仅仅是一个人的一生的时间。

“如果你不感谢上帝对你的恩赐，你就不会得到它……”
坦普顿：所以当你看到这些事实如何能不满怀感恩之情？谁能想象到对孩子们莫大的恩赐就能简单在一个店里得到？我坚信将来这个世界的成就比现今看的更加伟大。如果你不对上帝所给与你的莫大恩赐怀有感激，那么你也许看不到这个宏伟景象。
这些年我研究和学到的越多，我就越相信真正重要的东西是那些没有看到的东西。那些真正的东西是精神上的，而不是物质上的。不是发生在你身上的，而是在于你内心如何去回应它们。
在你内心成长的东西远比外在发生的重要。生活的真谛，我们这里讨论的原因，就是在精神上获得成长。

20万操作3次变千万

20万操作3次变千万股票市场对于我最大的魅力是复利.有多少钱都能够投进去.
想炒股赚小钱那还不如开烧烤店稳当.
我到股市就是来赚大钱来了.是为了彻底改变我的生活来的
20万每次在上证指数2000点以下买入股票,翻3倍卖出,变成80万.
80万买入股票翻3倍卖出变成320万
320万买入股票翻3倍卖出变成1280万.

或者a股大盘平均市盈率15倍到20倍市盈率买入,a股大盘平均市盈率50倍市盈率卖出.别人统计大盘平均市盈率的机会是大约5年会有一次

20万翻64倍变成1280万
看炒股赚钱就是这么简单.
不要反复波段操作.不抢反弹
大道至简.
只要有耐心.
不做小的差价.不达目标不出局
买底部价格的5支龙头股.
这是可行的,想想那些投资大师的资产翻了多少倍.我是平凡人.追求的无非是吃喝玩乐,声色犬马,-------不求翻百倍,只要50倍就够了
每当上证指数在15到20倍市盈率就进入,买入持有,到50倍市盈率时候出来.就按照这个规律做,中途不换股.高手看看这种做法一直操作在以前的a股市场中能赚到多少钱.
在07年牛市股票普遍翻了多少倍.在09年这次行情又翻了多少倍.???
理越辩解越明.希望大家多讨论.我这样做即使没有千万，至少赚百万没有问题。比大多数股民收益高许多。
这里面包含几个炒股重要精华. 操作要少.买绝望,卖疯狂,买五星级股票