历史经验表明：深沪A股市场中表现最好而且最为被机构所挖掘的板块为成长性公司的股票。比如今年股价远远跑赢大市，中期EPS高达2.34元的成长性公司——小商品城，其优良的市场表现，给机构和投资此类成长性上市公司的投资者带来了丰厚的利润,并大阶段的回避了市场下跌风险。
长期以来，投资者把目光投向具有高成长性的上市公司，希望通过投资该类公司获得成长性回报，但高成长上市公司的挖掘并不容易。一些公司虽然具有前景光明的行业特征，但并不意味着该行业所有公司都有良好的成长；有些公司业绩在短期内有大幅度提升，但是否具有持续成长潜力尚难预料，比如“民企”借壳重组上市的公司，其成长的稳定性也是大起大落，股改上市的*ST长控，当时复牌后股价一度大涨1000%，其当时公布的07年一季度业绩报告却显示每股收益( EPS )高达4.73元,目前中期EPS却仅为0.18元，业绩大起大落的表现，这类公司就很难归类为真正意义的成长性公司,也许暂时债务重组大幅度提高了公司业绩,但未来却不一定是成长性良好的公司,对于投资者如何选择成长性公司进行投资,笔者建议可积极关注下述一些特征：
1、 主营业务收入与净利润的同步增长是其共同特征
从近年以来成长性公司来看，成长性公司绝大部分是主营业务突出的，主营业务收入的持续增长是成长性公司净利润获得高成长的主要原因。比如机构重仓的贵州茅台、小商品城、苏宁电器等。从近期中报来看，我们发现一些公司主营业务连续增长，净利润也出现稳定增长，这些公司就是需要投资者多加关注的，比如特变电工、晋西车轴、烟台氨纶、宇通客车等，这些公司体现的是主营业务收入与净利润的同步增长且连年比较稳定。
2、要有稳定的现金流
截至8月5日披露半年报的243家公司，上半年净利润同比增长30.31%，但经营性现金流净额总体下滑了73.65%，仅62家公司经营性现金流净额实现增长，显示出上市公司资金吃紧现象较为严重，房地产经营活动现金流的资金链最紧。一个公司是否有足够的现金流入是至关重要的，这不仅关系到其支付股利、偿还债务的能力，还关系到公司的生存和发展。研究发现在62家经营性现金流净额增长的公司中，其仍然是主营稳定、多年业绩连续稳定增长公司，比如中期现金流增长的公司拓维信息、三友化工、中孚实业、江钻股份等，这些公司稳定增长的现金流及稳步增长的业绩正是其成长性公司的较好体现。
3、总股本规模扩张迅速，每股收益稀释不明显
好的成长性公司在股本分红后，仍然保持着较佳的业绩，EPS同样稀释但不存在明显的下降，比如多年主营突出送配股份较多的贵州茅台、宇通客车、五粮液、三一重工等，这类公司经过多年的股本扩张但仍然保持着EPS的高水准。比如汽车行业龙头公司宇通客车在今年实施了10转3派7后，其每股收益并不下降，相反，公司预计08年上半年度归属于母公司净利润较上年同期增长200%以上，可以说业绩的提升抵消了股价除权所带来的稀释效应，这种股本扩张而业绩能够体现增长的公司正是成长性公司应具备的基本条件。
4、注重行业龙头，但不是唯一指标
从高成长性公司产生的行业背景分析，笔者研究发现，大部分成长性公司在行业内均具有较强的竞争能力、产品优良、市场占有率和产品延伸性强，但对于此也不能完全依据这一指标进行成长性公司的挖掘，一些公司虽然暂时不是行业内龙头，但其发展后劲及动力同样可以积极挖掘，比如并非行业龙头的成长性公司重庆百货，公司上半年业绩超过去年全年，区域性商业龙头显现。我们看到公司股价在近两年表现较好且为众多基金机构所持有，因此行业龙头比较重要，但不是唯一的参考指标。
对于证券投资者而言，选择稳健投资的大盘指标股，还是选择风险与收益均大的重组股，是依据每个不同投资者而不同的。笔者通过市场研究发现，选择成长股、挖掘成长性公司并战略的长期持有，往往可以实现超市场利润的投资收益。从未来市场投资来看，我们需要关注哪些经营业绩连年保持增长而股价并没有出现明显启动的品种进行投资，在熊市调整过程中，采取分批逢低介入并持有的策略进行成长性窗体底端股票的阻击不失为较好的投资策略。在挖掘这类股票投资时，要依据行业状况、历年股东回报、公司治理、公司相对价格、等诸多因素考虑，那些仅仅依据重组或短暂的政策性投资收益而非主营的假成长性公司是我们要防范的。
Saturday, August 16, 2008
价值投资的未来
坚定的长期投资拥趸者
《投资者的未来》的作者西格尔（Jeremy Siegel）是美国沃顿商学院的金融学教授，也是美国首位诺贝尔经济学奖得主保罗·萨缪尔森的得意门生。萨缪尔森认为，西格尔教授的另外一本书《Stocks for the Long Run》（2002中译本《股史风云话投资》），令人信服地论证了长期投资中采用“买入持有”策略进行股票投资的好处。《投资者的未来》则是《Stocks for the Long Run》一书的自然延伸，揭示了投资什么样的股票会在长期中获利。
《投资者的未来》第12章“1802－2003年总实际收益率指数”图表中，展示了过去两个世纪里，股票、长期政府债券、票据、黄金以及美元的累计收益率（包括资本利得、股利和利息，剔除了通货膨胀的影响）。西格尔教授的结论是，相对其他资产，股票的优势是巨大的。在过去200年里，剔除通货膨胀后的股票长期年均收益维持在6.5%－7%之间。这个6.5%－7%的长期实际股票收益率被称为“Siegel常量”。
为长期投资者提供选股框架
《投资者的未来》成为长期价值投资理论的必读经典，主要是因为西格尔教授为那些力图在长期成为赢家的投资者提供了一个选择股票的框架。他在这本书所做的最重要的一项研究是对标准普尔500指数整个历史的剖析，揭示了挑选值得长期投资的优秀个股的基本原则。
（一）对投资者而言，表现最好的公司来自拥有知名品牌的日常消费品行业和制药行业。西格尔通过对1957-2003年标准普尔500指数成份股的数据分析，找出了长期投资中成为赢家的三个部门，它们是卫生保健部门、日常消费品部门和能源部门。前两者占据了标准普尔500指数20家最佳幸存公司90%的名额。
（二）寻找伟大公司，首先要理解投资者收益的基本原理。西格尔得出的投资者收益的基本原理：股票的长期收益并不依赖于实际的利润增长情况，而是取决于实际的利润增长与投资者预期的利润增长之间存在的差异。投资者对于增长的不懈追求——寻找激动人心的高新技术、购买热门股票、追逐扩张产业、投资于快速发展的国家，常常带给投资者糟糕的回报（西格尔教授称之为“增长率陷阱”）。显然，增长率陷阱是投资者通向投资成功之路上最难逾越的一道障碍。
（三）大部分表现最好的公司特征：
1，略高于平均水平的市盈率；
2，与平均水平持平的股利率；
3，远高于平均水平的长期利润增长率。
（四）表现最好的股票名单中找不到科技或电信类公司的名字。
（五）投资市盈率最低的股票，投资于增长预期较温和的股票的投资组合，远远强过投资高价格、高预期股票的投资组合。
（六）准备好为好股票掏钱，不过要记住没有什么东西值得“在任何价格下买入”。
价值投资精髓：买入价够便宜
西格尔指出增长率并不能单独决定一只股票长期收益的高低，只有当增长率超过投资者对股价过于乐观的预期时，高收益率才能实现。根据这个原理，只要真实的利润增长率超过了市场预期的水平，投资者就能赢得高额收益。
投资者对增长率的期望都体现在股票价格之中，市盈率是衡量市场预期水平的最好指标。高市盈率意味着投资者预期该公司的利润增长率会高于市场平均水平。
西格尔在书中指出，记住，不管泡沫是否存在，定价永远是重要的。那些为了追求增长率舍得付出任何代价的人，最终将会被市场狠狠地惩罚。定价如此重要的原因之一是它影响到股利的再投资。股利的再投资是长期股票投资获利的关键因素。股利的再投资策略将会是你的“熊市保护伞”和牛市中的“收益加速器”。
总之，价值投资如果只用一个词来描述其精髓，那就是“安全边际”这个词。而西格尔教授“定价永远是重要的”忠告，正好说明了《投资者的未来》用历史数据验证了价值投资的精髓。
《投资者的未来》的作者西格尔（Jeremy Siegel）是美国沃顿商学院的金融学教授，也是美国首位诺贝尔经济学奖得主保罗·萨缪尔森的得意门生。萨缪尔森认为，西格尔教授的另外一本书《Stocks for the Long Run》（2002中译本《股史风云话投资》），令人信服地论证了长期投资中采用“买入持有”策略进行股票投资的好处。《投资者的未来》则是《Stocks for the Long Run》一书的自然延伸，揭示了投资什么样的股票会在长期中获利。
《投资者的未来》第12章“1802－2003年总实际收益率指数”图表中，展示了过去两个世纪里，股票、长期政府债券、票据、黄金以及美元的累计收益率（包括资本利得、股利和利息，剔除了通货膨胀的影响）。西格尔教授的结论是，相对其他资产，股票的优势是巨大的。在过去200年里，剔除通货膨胀后的股票长期年均收益维持在6.5%－7%之间。这个6.5%－7%的长期实际股票收益率被称为“Siegel常量”。
为长期投资者提供选股框架
《投资者的未来》成为长期价值投资理论的必读经典，主要是因为西格尔教授为那些力图在长期成为赢家的投资者提供了一个选择股票的框架。他在这本书所做的最重要的一项研究是对标准普尔500指数整个历史的剖析，揭示了挑选值得长期投资的优秀个股的基本原则。
（一）对投资者而言，表现最好的公司来自拥有知名品牌的日常消费品行业和制药行业。西格尔通过对1957-2003年标准普尔500指数成份股的数据分析，找出了长期投资中成为赢家的三个部门，它们是卫生保健部门、日常消费品部门和能源部门。前两者占据了标准普尔500指数20家最佳幸存公司90%的名额。
（二）寻找伟大公司，首先要理解投资者收益的基本原理。西格尔得出的投资者收益的基本原理：股票的长期收益并不依赖于实际的利润增长情况，而是取决于实际的利润增长与投资者预期的利润增长之间存在的差异。投资者对于增长的不懈追求——寻找激动人心的高新技术、购买热门股票、追逐扩张产业、投资于快速发展的国家，常常带给投资者糟糕的回报（西格尔教授称之为“增长率陷阱”）。显然，增长率陷阱是投资者通向投资成功之路上最难逾越的一道障碍。
（三）大部分表现最好的公司特征：
1，略高于平均水平的市盈率；
2，与平均水平持平的股利率；
3，远高于平均水平的长期利润增长率。
（四）表现最好的股票名单中找不到科技或电信类公司的名字。
（五）投资市盈率最低的股票，投资于增长预期较温和的股票的投资组合，远远强过投资高价格、高预期股票的投资组合。
（六）准备好为好股票掏钱，不过要记住没有什么东西值得“在任何价格下买入”。
价值投资精髓：买入价够便宜
西格尔指出增长率并不能单独决定一只股票长期收益的高低，只有当增长率超过投资者对股价过于乐观的预期时，高收益率才能实现。根据这个原理，只要真实的利润增长率超过了市场预期的水平，投资者就能赢得高额收益。
投资者对增长率的期望都体现在股票价格之中，市盈率是衡量市场预期水平的最好指标。高市盈率意味着投资者预期该公司的利润增长率会高于市场平均水平。
西格尔在书中指出，记住，不管泡沫是否存在，定价永远是重要的。那些为了追求增长率舍得付出任何代价的人，最终将会被市场狠狠地惩罚。定价如此重要的原因之一是它影响到股利的再投资。股利的再投资是长期股票投资获利的关键因素。股利的再投资策略将会是你的“熊市保护伞”和牛市中的“收益加速器”。
总之，价值投资如果只用一个词来描述其精髓，那就是“安全边际”这个词。而西格尔教授“定价永远是重要的”忠告，正好说明了《投资者的未来》用历史数据验证了价值投资的精髓。
Friday, August 15, 2008
中国没有巴菲特
谢国忠：中国没有巴菲特
当前中国股市的投资故事中缺少了巴菲特价值投资中的两个重要元素，一个是估值，另一个是盈利模式的可持续性.
巴菲特对中国人来说毫不陌生。最近，他的名字出现得更频繁了。因为很多人把他们在中国股市的成功，归因于运用了巴菲特的智慧。
中国真的出现了越来越多的巴菲特式的投资者吗？是不是这样的原因使市场创出新高？我思索许久，却得到相反的答案。很多自以为模仿巴菲特的人，其实是在投机。中国的股市正处在泡沫和过度的狂热之中，这是巴菲特最不愿投资的市场。
香港之鉴
很多人都在目前这轮牛市中大发其财。当然，这也是一种成就。不过，赚钱就意味着接近巴菲特了吗？我表示怀疑。
伟大的投资者需要经历时间的考验。巴菲特在他一生中创造了年均28％的收益水平，这相当于10年中增长11.8倍或30年中增长1645倍。我认识的一些投资者从2005年中开始的牛市里已经取得了6倍至10倍的收益。在这么短的时间内取得这样的回报是很不容易的，但这并不能把他们变成巴菲特。他们的成就可能来自技巧，也可能来自运气。事实上，一些强有力的证据表明，他们的成功完全得益于市场趋势，即运气，而不是个人的投资技巧。这样赚到的钱来得快，去得也快。
1997年，香港股市楼市飘红，投资气氛炽热。似乎每个人都投身股市或楼市，很少有人能在白天专心工作。有人不无嫉妒地跟我说，“起台风的时候，连猪都会飞。”的确，很多人都变得非常富有，至少当时是如此。但务实的香港人把他们挣的钱花在名牌服装之类的东西上，而不在意把自己标榜为巴菲特。尽管每个人都明白在这样的市场投资是走钢丝，但没有人相信泡沫破裂就在眼前。
当时，很少有人能想到，泰铢这样一种次要货币的崩溃会摧垮整个牛市。泰铢崩盘造成了“多米诺骨牌”效应。日本的银行是东南亚重要的债权人，他们在这场经济危机中损失惨重，资产负债表大幅缩水。他们也是香港的债主，在危机爆发五个月后，他们开始从香港市场撤资。
香港股市在1997年秋天开始暴跌，至1998年夏天到达底部，此时的恒生指数已较高点时跌去三分之二。而不动产的价格在一年中下跌了一半，在2000年高科技泡沫时经历短暂复苏后，又持续下跌，直到2003年的SARS时期才触底，累计跌幅达75％。
泡沫破灭给社会带来了巨大的痛苦。整整一代香港人在熊市中长大，未来在他们眼中一片暗淡。他们在自己思维定型走向成熟的年纪里，经历着资产价格不断的缩水。这令他们在一生中都不敢冒大的风险。这就是为什么现在的香港楼市在种种狂热之中仍然表现温和，价格仅相当于1997年危机前水平的一半。
市场的反转非常迟缓。开发商不得不暗地里打折销售。只有在金融业集中的地段，地产价格才出现了明显的上涨。这其实是全球流动性泡沫的一部分，因为泡沫使得对冲基金和私募股权投资基金迅速壮大。这些基金在为他们的投资人赚取第一块钱之前，先要收取2％的管理费，这笔收入使他们居住的街区的房价猛涨。
中国故事
类似的故事可能正在中国的一些城市发生。飞涨的股市和十年前的香港市场惊人的相似。城市里不断流传着投资某只股票暴富的神话。其中，被谈论最多的一只股票是贵州茅台。传说的一个典型版本是：一个退休者把他所有的储蓄都买了茅台股票，现在成了亿万富翁。茅台股票的估值水平之高令人咋舌，其业务量也因为股市的繁荣而扩大——股市上涨带来的财富效应加大了对50年陈酿茅台的需求。
但我有点疑惑的是，究竟有多少50年陈酿的茅台酒？难道它们在“文革”时没有被红卫兵毁掉吗？不过，只要有大量资金竞相追逐，茅台的神话就会延续下去。
巴菲特也成为茅台故事的一部分。故事是这样讲的：第一，茅台是中国的名牌；第二，中国人喜欢茅台；第三，随着经济发展和财富增长，人们会消费越来越多的茅台。所以，根据巴菲特的原则，应当长期持有这只股票。
但是，这个故事缺少了巴菲特价值投资中的两个重要元素，一个是估值，另一个是盈利模式的可持续性。巴菲特的根本原则是在合适的价格买入一家好公司。但当一家好公司的股票以100倍市盈率交易时，这通常是一笔坏的投资。好公司和好股票并不能画等号。
对茅台酒的需求也存在疑问。茅台需求的一大部分是来自招待官员。当一种商品被政府官员相中之后，其价格就会飙升，因为商人会不惜代价地购买它。不过，茅台属于高度酒。全球范围内，考虑到健康的原因，高度酒的消费已连续20年下降。中国也会面临这一趋势。到医生告诫官员们不要再喝茅台酒的时候，再看看茅台的价格吧。尽管茅台有一个好的品牌，它的价值仍取决于公司未来能否不断调整自身以适应市场口味的变化。它的未来并不像多数投资者现在想的那么安全可靠。
金钱会改变人。我注意到，新的暴富阶层有一些独特的地方。他们最新养成的两个生活习惯是饮茶和谈佛。
关于前者，我指的不是普通的喝茶，而是像法国人谈论葡萄酒那样谈论茶。这并没有什么不好，但这确实给市场带来了真实影响，陈年普洱茶的价格暴涨。你也许不会把某种茶叶的价格上涨和股市联系在一起。但是你会看到，当股市泡沫破裂时，普洱茶价会走向何方。
佛教是另一个热门话题。富人的精神需求本身并无任何坏处，但它造成了佛像等商品的价格上升。当看到如此众多的人都拥有罕见的佛教物品时，我免不了会想：这些东西以前都在哪儿呢？
巴菲特法则难有效
除了茶和佛，谈论巴菲特是最为时髦的。在发财以前，人们不会介意财富是来自遗产还是彩票。但发财以后，人们希望其他人相信，他们的富有是因为自己特殊的能力。自然地，那些在股市里淘到金的人们就把自己的故事描绘得像沃伦巴菲特那样。
有些人的确是因为聪明才智而发财，但大多数人只是运气好——碰巧在正确的时间入市。但我不能确信，有人已经做到巴菲特那样。中国股市还没有成熟到让巴菲特的法则有效地发挥作用。
首先，让我们来看看投资表现。在股权分置改革后，上证综指大约在2005年中到达800至900点的底部。从那以后，这一指数已经上涨了350％。这样的表现，部分原因是新股上市首日就被纳入指数计算。去年下半年，政府改变了这种做法。另外，由于新发行的大型国企的股份在指数中占有很大权重，目前的指数和两年前有较大的不可比性。所以，你手中的股票可能没有上涨350％那么多，我估计收益水平大约在200％。
如果市场涨到原来的三倍，很多高风险股票可能涨得更多。例如，细价股（small cap stocks）通常在牛市中涨幅更大，同时在熊市中跌幅更大。这种股票被称为高β值股票。
β系数是一只股票相对于整个市场的相对波动幅度。成熟市场细价股的β系数大约在1.5左右，也就是说，它们的波动比市场要大三分之一。我粗略估计的结果是，中国细价股的β值已经超过2。因此市场上涨2倍，它们会上涨5倍。
很多中国的投资者喜欢吹嘘他们的收益率。因为他们通常持有细价股，如果他们自2005年中以来收益超过500％，他们就跑赢了市场。如果持有风险更高的股票，他们的收益甚至可能更高。因此，高收益率并不意味着投资表现好。获得相对于市场整体更高的收益，也就承担着相对市场整体更大的风险。
与 β值相对应的是α值。α是通过好的选股策略而非增加风险水平所带来的超过市场平均水平的收益。例如，如果两只钢铁股在同样的估值水平上交易，聪明的投资者会选取质量较好的那一家。假以时日，这只股票的表现会优于大势。这种超额回报就是α。很多对冲基金都宣称自己是α的创造者，从而收取更高的管理费（例如 2％，而平均水平为0.5％）和利润分成（投资收益的20％）。
事实与此相去甚远。最近的学术研究表明，对冲基金的良好表现主要是β 而非α的作用。例如，很多对冲基金都集中投资于热门大宗商品、细价股或新兴市场，这些部门在宏观趋势下表现强劲，这都属于β一类。不过，有人认为，基金经理选择了正确的行业，因此他们的表现不仅来自运气。这方面的辩论还会继续下去，但无论如何，他们的表现与选择了好公司关系不大，而这才是α的本质。
中国的投资者借用巴菲特来解释他们的成功，我想现在还为时过早。巴菲特的方法，是选择好的公司并在低价或合理价格时买入。这种方法通常排斥那些快速上涨的热门股，因为热门股的定义就是高估值。例如，巴菲特的方法在高科技行业就不大有用。苹果公司在五年前被乔布斯收购后，其股票上涨了10倍。这完全是因为他创造非凡新产品的能力。巴菲特的方法会忽略这一方面。这就是为什么巴菲特错过了20世纪90年代的科技股繁荣。
巴菲特方法选出的股票一般上涨得更稳健，而不是更快。相反，中国的投资者着迷于热门股。人们推荐股票时给出的目标价格通常是在一年内有数倍的涨幅，这很难成为一个巴菲特式的目标。
中国的股票经常是不论质地好坏，齐涨齐跌。市场中的股票总是不停地在变，巴菲特的方法少有用武之地。招商银行和万科是能够持续为股东带来回报的少有例子。占据市场的国有企业更多地凭政府政策实现盈利。从长期看，这种政府保护行业的风险是很高的。民营企业则通常依赖于某个创始人，如果这个人因某种原因离开，公司很快会陷入困境。这些特点使巴菲特方法在中国的市场上很难适用。这就是为什么很多投资者像巴菲特那样侃侃而谈，同时进行的却是短线操作。
巴菲特的方法只在于实现α。这需要有一个上市公司众多的成熟市场。美国股市有近万家上市公司。“二战”以后，美国经济还从未经历过萧条（即GDP负增长超过 5％）。相反，美国经济在19世纪几乎每十年就经历一次萧条。那时，就算是巴菲特，也难以成功。经济的巨大稳定性给了巴菲特法则发挥作用的机会。在这个意义上说，他也是交了好运。
总之，我怀疑眼下对巴菲特的热议只是牛市的产物。当泡沫破灭时，不会再有多少人提起他。当上海 A股超过2500 点时，中国股市就进入了泡沫状态。泡沫也有它的自然寿命，它是由人的心理驱动的。一场股市泡沫持续三年也是可能的，并能让市盈率超过60倍，也就是正常估值水平的4倍。
中国投资者经常把泡沫破裂与政府干预联系起来，认为只要政府不干预，泡沫就可以永远存在下去。这是错误的。泡沫会自己破裂。美国在1929年、日本在1989年就是如此。香港的崩盘是由外部干扰引起的，科技股泡沫则因产能过剩在2000年破裂。你永远都不知道泡沫会怎样破，但它们总是会破的。
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许小年：中国为什么不出巴菲特？
根据《福布斯》杂志的最新排名，美国股民巴菲特以620亿美元的身家成为世界首富，长期占据这一位置的比尔·盖茨跌至第三，第二位为墨西哥电信大亨夺得，全球最富有的华人李嘉诚位居第十一。
世界最富有的10人中，印度人4名，美国人2名，墨西哥、俄罗斯、瑞典和德国各占一席。在拥有10亿美元以上家产的1125人中，中国大陆有 42人，虽然比去年增加了22人，但无法和美国的469人相比，也低于印度的53名。大陆首富在福布斯榜上排第125位，印度的首富米塔尔则紧随盖茨排第四位。可见超级富豪的产生和经济的发达程度有一定关系，却又不是决定性因素。以美国作为比较的标准或许不大合适，更有意义的问题是“中国为什么不出米塔尔”。
造就富豪当然不是经济发展的目标，富豪多了对社会却无疑是件好事。在自愿交易的市场经济中，企业首先要为社会创造价值，才能售出产品和服务，企业家才能从销售收入中获取利润和积累个人财富。巴菲特的620亿美元来自他为股东创造价值的分成，股东用货币投票的方式承认了他的贡献。同理，微软公司的软件极大地提高了电脑的使用效率，盖茨的580亿美元仅仅是微软所创社会价值的一小部分。
承认个人对经济和社会发展的推动作用，对勇于承担风险者给予充分的肯定和足够的经济补偿，只有这样，才能激发个人的想象力和创造力，而个人潜能的发挥是保持社会活力的根本之道。任何社会都是先行者寡，跟随者众，大众如何对待少数先行者以及如何制度化地激励先行者，在很大程度上，决定了社会发展的路径。
中国传统社会的哲学是 “枪打出头鸟”，“不患寡而患不均”，以中庸为至善，以迎合多数为美德，歧视和压抑作为少数的先行者，于是保守、落后和愚昧伴随了我们两千多年。在中文的语境中，“富豪”一词的内涵似乎就是“为富不仁”和“巧取豪夺”，表面尊崇，实为贬斥，而“商人”的称呼就总带有“无商不奸”的意味。古代中国社会被划分为士、农、工、商四个阶层，商人处于最底部，高居金字塔尖的是科举出身的官员。
马克斯·韦伯指出，主流的儒家意识形态鄙视经商和营利，近代资本主义生产方式不可能在传统中国社会中产生 (《儒教与道教》，江苏人民出版社，2003)，而“以赚钱为天职”的英国商人则抓住了蒸汽技术革命的历史机遇，带领英国率先进入工业社会(《新教伦理与资本主义精神》，陕西师范大学出版社，2002)。韦伯追溯历史，将英国商人地位的改变归功于宗教改革，特别是新教的兴起。新教一扫商人富有但卑微龌龊的社会成见，视经商为上帝指定的职业，认为履行职业义务而获取财富不仅在道德上是可取的，并且是信徒必须身体力行的。新教“为新型企业家的生活提供了道德基础和支持”，商人从此挺起胸膛做人，理直气壮赚钱。
尽管后人对韦伯的研究颇多争议，例如信奉天主教的意大利，历史上也曾出现过“资本主义萌芽”，但韦伯的核心观点为各家所接受——虽然并非充分条件，社会观念的转变却是近代经济生成与发展的必要条件。换言之，新的精神和伦理未必导致新的经济形态，而旧有的意识环境却绝无可能支持新的生产方式。从传统社会向现代社会的转型，必须破除和抛弃传统观念，但仅有这一点是不够的，其他方面也要跟上，尤其是技术和制度上的创新。
韦伯论及意识对经济的影响，英国并非孤证，从近代资本主义的诞生地荷兰，到后起的瑞士、德国和美国，新教国家构成了世界发达市场经济的主体。我国的改革开放也提供了东方的案例，若非当年小平同志主张“让一部分人先富起来”，若不形成“致富光荣”的社会风气，就不可能有民营企业的蓬勃发展，而民营企业为社会所创造的价值有目共睹，它们奠定了中国经济长期繁荣的最重要基础。
虽然“致富光荣”表面上已为社会所接受，真的有人富起来之后，反而有可能因此而增添了一份“原罪”，陷入天然的社会舆论劣势。今年的“两会” 上，工商界委员提案修改《劳动法》和降低最高所得税率，立即被指责为替少数富人谋利，有违全国政协赋予的崇高使命；而来自国有电力公司的委员呼吁提高电价，却不见民情激愤。同样履行自己的职责，为自己所代表的利益集团说话，为何社会反应截然不同？可否解释为士、农、工、商的潜意识回潮？或者叫做转型社会中的双重标准？
政协委员不是慈善家，他们不可能也不应该“兼善天下”，保障农、工利益靠议政和立法机构中的农、工代表。在法制的框架下，农、工、商各讲自己的话，各自争取本集团的利益，通过公平和透明的博弈，达成利益调整的各项协议。我国政协和人大为各方的利益博弈提供了一个很好的平台，需要进一步完善的，是增加农、工、商的名额，降低“士”也就是官员的比例，因为从理论上讲，“士”并非独立的利益主体，“士”所代表的国家利益归根结底是农、工、商的利益，是 13亿国民个人利益的总和。
回到本文的题目，中国为什么不出巴菲特(或者米尔塔)？答案如同沙漠里种不成庄稼一样，皆由土壤和气候所致，与种子并无太大关系。产生巴菲特的土壤是产权制度，尊重和保护私人产权，任何人不得以任何名义侵犯他人产权，无论产权的所有者是富豪还是低收入阶层，也无论侵权的名义是公益还是提携弱势群体。
巴菲特和盖茨所需要的气候是一种社会意识，它承认和尊重价值创造者，承认和尊重由此而积累起来的财富。形成这样的社会意识要有理性作为基础，不要问你的财富比巴菲特和盖茨少多少，而要问如果没有他们，你的财富是否会更少？你愿意生活在没有他们的均平世界上？还是有了他们而你的生活会更好的社会中？熊掌和鱼不可兼得，均平世界不可能产生巴菲特与盖茨，收入一旦平均分配，巴、盖之辈即失去冒险和创新的激励。最根本的问题是你到底想要什么，是“他拿大头，我拿小头”，还是“宁可我少得，也不让他多得”？
市场经济需要理性，有理性才有平常心。当人们对富豪不再是嫉恨与羡慕交集，不再是口诛笔伐而心向往之，对私人产权的保护就会更加有力，价值创造者的社会地位就越高，巴菲特与盖茨就会不断涌现出来，不仅给社会带来更多的新产品、新技术、新模式和新思维，而且也会以他们两位为榜样，捐赠财产，回馈社会。毕竟财富再多100亿，对他们的物质生活已无实质影响，而只代表人生价值的更进一步。财富产生幸福感之大，莫过于报答社会，这也是富豪应有的理性。
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金岩石：中国股市为什么不会产生巴菲特？
中国股市为什么不会产生巴菲特？
从沪指三千到六千，股民唱响了一首歌：死了都不卖！从沪指六千到三千，人们也在默默唱着：不卖就得死！许多人把巴菲特的价值投资解读为买了就不卖，以为长期持有股票赚了钱就是巴菲特的信徒，这样的巴菲特解读值得商榷。
在解读巴菲特的投资模式之前，请每个人先设想一个金融家的形象：穿什么牌子的衣服？开什么车？住在哪里？办公桌上有什么？出门必带什么？和什么样的人在哪里吃饭？等等。这时我再来描述巴菲特的生活细节：他住的地方相当于中国贵阳的郊区小镇，房子还是1958年花了5.8万美元买的，常常穿牛仔裤在肯德基请客，办公桌上没有电脑，几乎不携带手机，肯定不会发短信。每年一次和巴菲特共进午餐的慈善拍卖，去年以62万美金中标的是中国人段永平，吃过饭后让段永平震撼的是：他上了豪华奔驰，巴菲特上了一辆卡车！现在请对比一下，这个巴菲特和你设想的金融家是一类人吗？其实，巴菲特早就来过中国，是和比尔。盖茨一起来的，当时人们都像追星族一样围着盖茨，只有一个人陪着寡言的巴菲特，他就是后来创建“E--龙网”的唐越。
巴菲特13岁在高球场当球童，投资致富是他年轻时的梦想，求婚时他对未婚妻只讲了一句话：“相信我，我会成为富人”。做投资的钱从哪里来？于是他发现了一个商业模式，保险公司收的保费解决了长期资金的来源，而且不用付利息，还有保费收益，这是比银行还便宜的融资工具。收购了伯克夏。哈撒韦公司后，巴菲特如鱼得水，可以有充足的长期资金进行投资了。伯克夏是一个再保险公司，在纽约证券交易所上市，巴菲特用公司帐面上的保险浮存金派生出两项投资业务，一是股票投资，二是股权投资，所以人们可以用三个数字来评价伯克夏的成长业绩，一是伯克夏的市值增长，二是股票投资的收益，三是股权投资的回报。遗憾的是，把这三个数字比较一下，股票投资的年均回报却是最低的。
在1965-2006年间，伯克夏股票的表现是年平均21.40%，而同期标准普尔500指数的表现只有10.40%。伯克夏股东的分红在65年是每股4 美元，75年还是4美元，85年跳到52美元，95年达175美元，2006年高达每股3，625美元。可见伯克夏大部分投资收益是在1995-2006 年间实现的，而在这一段时间，伯克夏的主营业务从保险扩大到多个领域，股权投资相继进入收割季节。熟悉伯克夏公司业务的人都知道，巴菲特在这10年的主要决策是股权投资，收购兼并，整合出售，甚至国人熟知的巴菲特投资中石油也是用股权投资的理念决策的，巴菲特说过，我不懂中国，也不懂中石油，但是我懂石油。所以，巴菲特投资中石油只是投资石油的一种方式，一种更具流动性的方式。我们再用巴菲特2006年给股东的信来做个旁证，伯克夏的投资收益在 1965-2006年的年均增长率是17.9%，其中1995-2006年是31.7%，由此推算，1965-1995年间，投资收益的年均增长率只有 12.8%，而在这个时期，伯克夏的投资收益主要来源于股票投资，股权和买卖股权的投资收益多半发生在1995年以后。
比较了这些数字后，说巴菲特是一个成功的股权投资家更为贴切。伯克夏的主营业务是保险，主营风险是投资，用保险浮存金支持股票和股权两类投资是伯克夏公司的商业模式，所以更准确地说，巴菲特是在经营一个投资型企业。巴菲特的企业经营模式在中国是违规，用伯克夏商业模式的标准来比较，中国的巴菲特应该是在中国人寿或中国平安，但是保监会现在还没有核准保险公司投资于非上市的私募股权，也不允许保费收入全额用于投资股票，那么中国的股市中怎么可能有巴菲特的伯克夏模式呢？当然，巴菲特的投资理念和伯克夏的经营模式是完全不同的两回事，依我所见，在中国股市中行之有效的方法是用巴菲特的投资理念选股，用索罗斯的投资模式操作（因为索罗斯是宏观股市投资人）。这就提出了另一个问题：巴菲特的投资理念是什么？
用股票投资获得暴利的故事来证明自己是“巴菲特”其实很滑稽，因为巴菲特的股票投资并不追求暴利；用中国的经济增长和资产重估来支持死了都不卖的“价值投资”更是无稽之谈，因为巴菲特 “不会有一毛钱的投资是基于宏观经济预期的”。他一再告戒人们，要从最微观的角度发现投资价值，用最简单的方法感悟市场理性，用最平和的心态扑捉盈利机会，这三个“最”字就是巴菲特的投资秘诀。所以，要想成为巴菲特的信徒，第一要把电脑扔出窗外，第二永远不要看K线图，第三绝不追随华尔街的分析师。K线图就是心电图，巴菲特开始分批买进中石油的时候，正是几大投行降级中石油的时候，所以当时有个著名分析师说巴菲特“犯傻了”。巴菲特是一个经常站在股市之外的股权投资家，股权投资产业追求的是企业的经营价值，而企业的经营价值=管理团队+商业模式。所以，股权投资的成功秘诀是：第一投人，第二投人，第三还是投人！
其实，不仅中国股市不会有巴菲特，美国股市也没有巴菲特，因为巴菲特总是以局外人的平和心态，用旁观者的常识和知识，看着场内人的贪婪和恐惧。所以他“一再声称，投资人应当在别人贪婪时自已谨慎，在别人谨慎时变得贪婪”。这里说的“别人”就是股票投资人，所以中国股市中的“巴菲特们”一开始就站错了位置。
当前中国股市的投资故事中缺少了巴菲特价值投资中的两个重要元素，一个是估值，另一个是盈利模式的可持续性.
巴菲特对中国人来说毫不陌生。最近，他的名字出现得更频繁了。因为很多人把他们在中国股市的成功，归因于运用了巴菲特的智慧。
中国真的出现了越来越多的巴菲特式的投资者吗？是不是这样的原因使市场创出新高？我思索许久，却得到相反的答案。很多自以为模仿巴菲特的人，其实是在投机。中国的股市正处在泡沫和过度的狂热之中，这是巴菲特最不愿投资的市场。
香港之鉴
很多人都在目前这轮牛市中大发其财。当然，这也是一种成就。不过，赚钱就意味着接近巴菲特了吗？我表示怀疑。
伟大的投资者需要经历时间的考验。巴菲特在他一生中创造了年均28％的收益水平，这相当于10年中增长11.8倍或30年中增长1645倍。我认识的一些投资者从2005年中开始的牛市里已经取得了6倍至10倍的收益。在这么短的时间内取得这样的回报是很不容易的，但这并不能把他们变成巴菲特。他们的成就可能来自技巧，也可能来自运气。事实上，一些强有力的证据表明，他们的成功完全得益于市场趋势，即运气，而不是个人的投资技巧。这样赚到的钱来得快，去得也快。
1997年，香港股市楼市飘红，投资气氛炽热。似乎每个人都投身股市或楼市，很少有人能在白天专心工作。有人不无嫉妒地跟我说，“起台风的时候，连猪都会飞。”的确，很多人都变得非常富有，至少当时是如此。但务实的香港人把他们挣的钱花在名牌服装之类的东西上，而不在意把自己标榜为巴菲特。尽管每个人都明白在这样的市场投资是走钢丝，但没有人相信泡沫破裂就在眼前。
当时，很少有人能想到，泰铢这样一种次要货币的崩溃会摧垮整个牛市。泰铢崩盘造成了“多米诺骨牌”效应。日本的银行是东南亚重要的债权人，他们在这场经济危机中损失惨重，资产负债表大幅缩水。他们也是香港的债主，在危机爆发五个月后，他们开始从香港市场撤资。
香港股市在1997年秋天开始暴跌，至1998年夏天到达底部，此时的恒生指数已较高点时跌去三分之二。而不动产的价格在一年中下跌了一半，在2000年高科技泡沫时经历短暂复苏后，又持续下跌，直到2003年的SARS时期才触底，累计跌幅达75％。
泡沫破灭给社会带来了巨大的痛苦。整整一代香港人在熊市中长大，未来在他们眼中一片暗淡。他们在自己思维定型走向成熟的年纪里，经历着资产价格不断的缩水。这令他们在一生中都不敢冒大的风险。这就是为什么现在的香港楼市在种种狂热之中仍然表现温和，价格仅相当于1997年危机前水平的一半。
市场的反转非常迟缓。开发商不得不暗地里打折销售。只有在金融业集中的地段，地产价格才出现了明显的上涨。这其实是全球流动性泡沫的一部分，因为泡沫使得对冲基金和私募股权投资基金迅速壮大。这些基金在为他们的投资人赚取第一块钱之前，先要收取2％的管理费，这笔收入使他们居住的街区的房价猛涨。
中国故事
类似的故事可能正在中国的一些城市发生。飞涨的股市和十年前的香港市场惊人的相似。城市里不断流传着投资某只股票暴富的神话。其中，被谈论最多的一只股票是贵州茅台。传说的一个典型版本是：一个退休者把他所有的储蓄都买了茅台股票，现在成了亿万富翁。茅台股票的估值水平之高令人咋舌，其业务量也因为股市的繁荣而扩大——股市上涨带来的财富效应加大了对50年陈酿茅台的需求。
但我有点疑惑的是，究竟有多少50年陈酿的茅台酒？难道它们在“文革”时没有被红卫兵毁掉吗？不过，只要有大量资金竞相追逐，茅台的神话就会延续下去。
巴菲特也成为茅台故事的一部分。故事是这样讲的：第一，茅台是中国的名牌；第二，中国人喜欢茅台；第三，随着经济发展和财富增长，人们会消费越来越多的茅台。所以，根据巴菲特的原则，应当长期持有这只股票。
但是，这个故事缺少了巴菲特价值投资中的两个重要元素，一个是估值，另一个是盈利模式的可持续性。巴菲特的根本原则是在合适的价格买入一家好公司。但当一家好公司的股票以100倍市盈率交易时，这通常是一笔坏的投资。好公司和好股票并不能画等号。
对茅台酒的需求也存在疑问。茅台需求的一大部分是来自招待官员。当一种商品被政府官员相中之后，其价格就会飙升，因为商人会不惜代价地购买它。不过，茅台属于高度酒。全球范围内，考虑到健康的原因，高度酒的消费已连续20年下降。中国也会面临这一趋势。到医生告诫官员们不要再喝茅台酒的时候，再看看茅台的价格吧。尽管茅台有一个好的品牌，它的价值仍取决于公司未来能否不断调整自身以适应市场口味的变化。它的未来并不像多数投资者现在想的那么安全可靠。
金钱会改变人。我注意到，新的暴富阶层有一些独特的地方。他们最新养成的两个生活习惯是饮茶和谈佛。
关于前者，我指的不是普通的喝茶，而是像法国人谈论葡萄酒那样谈论茶。这并没有什么不好，但这确实给市场带来了真实影响，陈年普洱茶的价格暴涨。你也许不会把某种茶叶的价格上涨和股市联系在一起。但是你会看到，当股市泡沫破裂时，普洱茶价会走向何方。
佛教是另一个热门话题。富人的精神需求本身并无任何坏处，但它造成了佛像等商品的价格上升。当看到如此众多的人都拥有罕见的佛教物品时，我免不了会想：这些东西以前都在哪儿呢？
巴菲特法则难有效
除了茶和佛，谈论巴菲特是最为时髦的。在发财以前，人们不会介意财富是来自遗产还是彩票。但发财以后，人们希望其他人相信，他们的富有是因为自己特殊的能力。自然地，那些在股市里淘到金的人们就把自己的故事描绘得像沃伦巴菲特那样。
有些人的确是因为聪明才智而发财，但大多数人只是运气好——碰巧在正确的时间入市。但我不能确信，有人已经做到巴菲特那样。中国股市还没有成熟到让巴菲特的法则有效地发挥作用。
首先，让我们来看看投资表现。在股权分置改革后，上证综指大约在2005年中到达800至900点的底部。从那以后，这一指数已经上涨了350％。这样的表现，部分原因是新股上市首日就被纳入指数计算。去年下半年，政府改变了这种做法。另外，由于新发行的大型国企的股份在指数中占有很大权重，目前的指数和两年前有较大的不可比性。所以，你手中的股票可能没有上涨350％那么多，我估计收益水平大约在200％。
如果市场涨到原来的三倍，很多高风险股票可能涨得更多。例如，细价股（small cap stocks）通常在牛市中涨幅更大，同时在熊市中跌幅更大。这种股票被称为高β值股票。
β系数是一只股票相对于整个市场的相对波动幅度。成熟市场细价股的β系数大约在1.5左右，也就是说，它们的波动比市场要大三分之一。我粗略估计的结果是，中国细价股的β值已经超过2。因此市场上涨2倍，它们会上涨5倍。
很多中国的投资者喜欢吹嘘他们的收益率。因为他们通常持有细价股，如果他们自2005年中以来收益超过500％，他们就跑赢了市场。如果持有风险更高的股票，他们的收益甚至可能更高。因此，高收益率并不意味着投资表现好。获得相对于市场整体更高的收益，也就承担着相对市场整体更大的风险。
与 β值相对应的是α值。α是通过好的选股策略而非增加风险水平所带来的超过市场平均水平的收益。例如，如果两只钢铁股在同样的估值水平上交易，聪明的投资者会选取质量较好的那一家。假以时日，这只股票的表现会优于大势。这种超额回报就是α。很多对冲基金都宣称自己是α的创造者，从而收取更高的管理费（例如 2％，而平均水平为0.5％）和利润分成（投资收益的20％）。
事实与此相去甚远。最近的学术研究表明，对冲基金的良好表现主要是β 而非α的作用。例如，很多对冲基金都集中投资于热门大宗商品、细价股或新兴市场，这些部门在宏观趋势下表现强劲，这都属于β一类。不过，有人认为，基金经理选择了正确的行业，因此他们的表现不仅来自运气。这方面的辩论还会继续下去，但无论如何，他们的表现与选择了好公司关系不大，而这才是α的本质。
中国的投资者借用巴菲特来解释他们的成功，我想现在还为时过早。巴菲特的方法，是选择好的公司并在低价或合理价格时买入。这种方法通常排斥那些快速上涨的热门股，因为热门股的定义就是高估值。例如，巴菲特的方法在高科技行业就不大有用。苹果公司在五年前被乔布斯收购后，其股票上涨了10倍。这完全是因为他创造非凡新产品的能力。巴菲特的方法会忽略这一方面。这就是为什么巴菲特错过了20世纪90年代的科技股繁荣。
巴菲特方法选出的股票一般上涨得更稳健，而不是更快。相反，中国的投资者着迷于热门股。人们推荐股票时给出的目标价格通常是在一年内有数倍的涨幅，这很难成为一个巴菲特式的目标。
中国的股票经常是不论质地好坏，齐涨齐跌。市场中的股票总是不停地在变，巴菲特的方法少有用武之地。招商银行和万科是能够持续为股东带来回报的少有例子。占据市场的国有企业更多地凭政府政策实现盈利。从长期看，这种政府保护行业的风险是很高的。民营企业则通常依赖于某个创始人，如果这个人因某种原因离开，公司很快会陷入困境。这些特点使巴菲特方法在中国的市场上很难适用。这就是为什么很多投资者像巴菲特那样侃侃而谈，同时进行的却是短线操作。
巴菲特的方法只在于实现α。这需要有一个上市公司众多的成熟市场。美国股市有近万家上市公司。“二战”以后，美国经济还从未经历过萧条（即GDP负增长超过 5％）。相反，美国经济在19世纪几乎每十年就经历一次萧条。那时，就算是巴菲特，也难以成功。经济的巨大稳定性给了巴菲特法则发挥作用的机会。在这个意义上说，他也是交了好运。
总之，我怀疑眼下对巴菲特的热议只是牛市的产物。当泡沫破灭时，不会再有多少人提起他。当上海 A股超过2500 点时，中国股市就进入了泡沫状态。泡沫也有它的自然寿命，它是由人的心理驱动的。一场股市泡沫持续三年也是可能的，并能让市盈率超过60倍，也就是正常估值水平的4倍。
中国投资者经常把泡沫破裂与政府干预联系起来，认为只要政府不干预，泡沫就可以永远存在下去。这是错误的。泡沫会自己破裂。美国在1929年、日本在1989年就是如此。香港的崩盘是由外部干扰引起的，科技股泡沫则因产能过剩在2000年破裂。你永远都不知道泡沫会怎样破，但它们总是会破的。
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许小年：中国为什么不出巴菲特？
根据《福布斯》杂志的最新排名，美国股民巴菲特以620亿美元的身家成为世界首富，长期占据这一位置的比尔·盖茨跌至第三，第二位为墨西哥电信大亨夺得，全球最富有的华人李嘉诚位居第十一。
世界最富有的10人中，印度人4名，美国人2名，墨西哥、俄罗斯、瑞典和德国各占一席。在拥有10亿美元以上家产的1125人中，中国大陆有 42人，虽然比去年增加了22人，但无法和美国的469人相比，也低于印度的53名。大陆首富在福布斯榜上排第125位，印度的首富米塔尔则紧随盖茨排第四位。可见超级富豪的产生和经济的发达程度有一定关系，却又不是决定性因素。以美国作为比较的标准或许不大合适，更有意义的问题是“中国为什么不出米塔尔”。
造就富豪当然不是经济发展的目标，富豪多了对社会却无疑是件好事。在自愿交易的市场经济中，企业首先要为社会创造价值，才能售出产品和服务，企业家才能从销售收入中获取利润和积累个人财富。巴菲特的620亿美元来自他为股东创造价值的分成，股东用货币投票的方式承认了他的贡献。同理，微软公司的软件极大地提高了电脑的使用效率，盖茨的580亿美元仅仅是微软所创社会价值的一小部分。
承认个人对经济和社会发展的推动作用，对勇于承担风险者给予充分的肯定和足够的经济补偿，只有这样，才能激发个人的想象力和创造力，而个人潜能的发挥是保持社会活力的根本之道。任何社会都是先行者寡，跟随者众，大众如何对待少数先行者以及如何制度化地激励先行者，在很大程度上，决定了社会发展的路径。
中国传统社会的哲学是 “枪打出头鸟”，“不患寡而患不均”，以中庸为至善，以迎合多数为美德，歧视和压抑作为少数的先行者，于是保守、落后和愚昧伴随了我们两千多年。在中文的语境中，“富豪”一词的内涵似乎就是“为富不仁”和“巧取豪夺”，表面尊崇，实为贬斥，而“商人”的称呼就总带有“无商不奸”的意味。古代中国社会被划分为士、农、工、商四个阶层，商人处于最底部，高居金字塔尖的是科举出身的官员。
马克斯·韦伯指出，主流的儒家意识形态鄙视经商和营利，近代资本主义生产方式不可能在传统中国社会中产生 (《儒教与道教》，江苏人民出版社，2003)，而“以赚钱为天职”的英国商人则抓住了蒸汽技术革命的历史机遇，带领英国率先进入工业社会(《新教伦理与资本主义精神》，陕西师范大学出版社，2002)。韦伯追溯历史，将英国商人地位的改变归功于宗教改革，特别是新教的兴起。新教一扫商人富有但卑微龌龊的社会成见，视经商为上帝指定的职业，认为履行职业义务而获取财富不仅在道德上是可取的，并且是信徒必须身体力行的。新教“为新型企业家的生活提供了道德基础和支持”，商人从此挺起胸膛做人，理直气壮赚钱。
尽管后人对韦伯的研究颇多争议，例如信奉天主教的意大利，历史上也曾出现过“资本主义萌芽”，但韦伯的核心观点为各家所接受——虽然并非充分条件，社会观念的转变却是近代经济生成与发展的必要条件。换言之，新的精神和伦理未必导致新的经济形态，而旧有的意识环境却绝无可能支持新的生产方式。从传统社会向现代社会的转型，必须破除和抛弃传统观念，但仅有这一点是不够的，其他方面也要跟上，尤其是技术和制度上的创新。
韦伯论及意识对经济的影响，英国并非孤证，从近代资本主义的诞生地荷兰，到后起的瑞士、德国和美国，新教国家构成了世界发达市场经济的主体。我国的改革开放也提供了东方的案例，若非当年小平同志主张“让一部分人先富起来”，若不形成“致富光荣”的社会风气，就不可能有民营企业的蓬勃发展，而民营企业为社会所创造的价值有目共睹，它们奠定了中国经济长期繁荣的最重要基础。
虽然“致富光荣”表面上已为社会所接受，真的有人富起来之后，反而有可能因此而增添了一份“原罪”，陷入天然的社会舆论劣势。今年的“两会” 上，工商界委员提案修改《劳动法》和降低最高所得税率，立即被指责为替少数富人谋利，有违全国政协赋予的崇高使命；而来自国有电力公司的委员呼吁提高电价，却不见民情激愤。同样履行自己的职责，为自己所代表的利益集团说话，为何社会反应截然不同？可否解释为士、农、工、商的潜意识回潮？或者叫做转型社会中的双重标准？
政协委员不是慈善家，他们不可能也不应该“兼善天下”，保障农、工利益靠议政和立法机构中的农、工代表。在法制的框架下，农、工、商各讲自己的话，各自争取本集团的利益，通过公平和透明的博弈，达成利益调整的各项协议。我国政协和人大为各方的利益博弈提供了一个很好的平台，需要进一步完善的，是增加农、工、商的名额，降低“士”也就是官员的比例，因为从理论上讲，“士”并非独立的利益主体，“士”所代表的国家利益归根结底是农、工、商的利益，是 13亿国民个人利益的总和。
回到本文的题目，中国为什么不出巴菲特(或者米尔塔)？答案如同沙漠里种不成庄稼一样，皆由土壤和气候所致，与种子并无太大关系。产生巴菲特的土壤是产权制度，尊重和保护私人产权，任何人不得以任何名义侵犯他人产权，无论产权的所有者是富豪还是低收入阶层，也无论侵权的名义是公益还是提携弱势群体。
巴菲特和盖茨所需要的气候是一种社会意识，它承认和尊重价值创造者，承认和尊重由此而积累起来的财富。形成这样的社会意识要有理性作为基础，不要问你的财富比巴菲特和盖茨少多少，而要问如果没有他们，你的财富是否会更少？你愿意生活在没有他们的均平世界上？还是有了他们而你的生活会更好的社会中？熊掌和鱼不可兼得，均平世界不可能产生巴菲特与盖茨，收入一旦平均分配，巴、盖之辈即失去冒险和创新的激励。最根本的问题是你到底想要什么，是“他拿大头，我拿小头”，还是“宁可我少得，也不让他多得”？
市场经济需要理性，有理性才有平常心。当人们对富豪不再是嫉恨与羡慕交集，不再是口诛笔伐而心向往之，对私人产权的保护就会更加有力，价值创造者的社会地位就越高，巴菲特与盖茨就会不断涌现出来，不仅给社会带来更多的新产品、新技术、新模式和新思维，而且也会以他们两位为榜样，捐赠财产，回馈社会。毕竟财富再多100亿，对他们的物质生活已无实质影响，而只代表人生价值的更进一步。财富产生幸福感之大，莫过于报答社会，这也是富豪应有的理性。
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金岩石：中国股市为什么不会产生巴菲特？
中国股市为什么不会产生巴菲特？
从沪指三千到六千，股民唱响了一首歌：死了都不卖！从沪指六千到三千，人们也在默默唱着：不卖就得死！许多人把巴菲特的价值投资解读为买了就不卖，以为长期持有股票赚了钱就是巴菲特的信徒，这样的巴菲特解读值得商榷。
在解读巴菲特的投资模式之前，请每个人先设想一个金融家的形象：穿什么牌子的衣服？开什么车？住在哪里？办公桌上有什么？出门必带什么？和什么样的人在哪里吃饭？等等。这时我再来描述巴菲特的生活细节：他住的地方相当于中国贵阳的郊区小镇，房子还是1958年花了5.8万美元买的，常常穿牛仔裤在肯德基请客，办公桌上没有电脑，几乎不携带手机，肯定不会发短信。每年一次和巴菲特共进午餐的慈善拍卖，去年以62万美金中标的是中国人段永平，吃过饭后让段永平震撼的是：他上了豪华奔驰，巴菲特上了一辆卡车！现在请对比一下，这个巴菲特和你设想的金融家是一类人吗？其实，巴菲特早就来过中国，是和比尔。盖茨一起来的，当时人们都像追星族一样围着盖茨，只有一个人陪着寡言的巴菲特，他就是后来创建“E--龙网”的唐越。
巴菲特13岁在高球场当球童，投资致富是他年轻时的梦想，求婚时他对未婚妻只讲了一句话：“相信我，我会成为富人”。做投资的钱从哪里来？于是他发现了一个商业模式，保险公司收的保费解决了长期资金的来源，而且不用付利息，还有保费收益，这是比银行还便宜的融资工具。收购了伯克夏。哈撒韦公司后，巴菲特如鱼得水，可以有充足的长期资金进行投资了。伯克夏是一个再保险公司，在纽约证券交易所上市，巴菲特用公司帐面上的保险浮存金派生出两项投资业务，一是股票投资，二是股权投资，所以人们可以用三个数字来评价伯克夏的成长业绩，一是伯克夏的市值增长，二是股票投资的收益，三是股权投资的回报。遗憾的是，把这三个数字比较一下，股票投资的年均回报却是最低的。
在1965-2006年间，伯克夏股票的表现是年平均21.40%，而同期标准普尔500指数的表现只有10.40%。伯克夏股东的分红在65年是每股4 美元，75年还是4美元，85年跳到52美元，95年达175美元，2006年高达每股3，625美元。可见伯克夏大部分投资收益是在1995-2006 年间实现的，而在这一段时间，伯克夏的主营业务从保险扩大到多个领域，股权投资相继进入收割季节。熟悉伯克夏公司业务的人都知道，巴菲特在这10年的主要决策是股权投资，收购兼并，整合出售，甚至国人熟知的巴菲特投资中石油也是用股权投资的理念决策的，巴菲特说过，我不懂中国，也不懂中石油，但是我懂石油。所以，巴菲特投资中石油只是投资石油的一种方式，一种更具流动性的方式。我们再用巴菲特2006年给股东的信来做个旁证，伯克夏的投资收益在 1965-2006年的年均增长率是17.9%，其中1995-2006年是31.7%，由此推算，1965-1995年间，投资收益的年均增长率只有 12.8%，而在这个时期，伯克夏的投资收益主要来源于股票投资，股权和买卖股权的投资收益多半发生在1995年以后。
比较了这些数字后，说巴菲特是一个成功的股权投资家更为贴切。伯克夏的主营业务是保险，主营风险是投资，用保险浮存金支持股票和股权两类投资是伯克夏公司的商业模式，所以更准确地说，巴菲特是在经营一个投资型企业。巴菲特的企业经营模式在中国是违规，用伯克夏商业模式的标准来比较，中国的巴菲特应该是在中国人寿或中国平安，但是保监会现在还没有核准保险公司投资于非上市的私募股权，也不允许保费收入全额用于投资股票，那么中国的股市中怎么可能有巴菲特的伯克夏模式呢？当然，巴菲特的投资理念和伯克夏的经营模式是完全不同的两回事，依我所见，在中国股市中行之有效的方法是用巴菲特的投资理念选股，用索罗斯的投资模式操作（因为索罗斯是宏观股市投资人）。这就提出了另一个问题：巴菲特的投资理念是什么？
用股票投资获得暴利的故事来证明自己是“巴菲特”其实很滑稽，因为巴菲特的股票投资并不追求暴利；用中国的经济增长和资产重估来支持死了都不卖的“价值投资”更是无稽之谈，因为巴菲特 “不会有一毛钱的投资是基于宏观经济预期的”。他一再告戒人们，要从最微观的角度发现投资价值，用最简单的方法感悟市场理性，用最平和的心态扑捉盈利机会，这三个“最”字就是巴菲特的投资秘诀。所以，要想成为巴菲特的信徒，第一要把电脑扔出窗外，第二永远不要看K线图，第三绝不追随华尔街的分析师。K线图就是心电图，巴菲特开始分批买进中石油的时候，正是几大投行降级中石油的时候，所以当时有个著名分析师说巴菲特“犯傻了”。巴菲特是一个经常站在股市之外的股权投资家，股权投资产业追求的是企业的经营价值，而企业的经营价值=管理团队+商业模式。所以，股权投资的成功秘诀是：第一投人，第二投人，第三还是投人！
其实，不仅中国股市不会有巴菲特，美国股市也没有巴菲特，因为巴菲特总是以局外人的平和心态，用旁观者的常识和知识，看着场内人的贪婪和恐惧。所以他“一再声称，投资人应当在别人贪婪时自已谨慎，在别人谨慎时变得贪婪”。这里说的“别人”就是股票投资人，所以中国股市中的“巴菲特们”一开始就站错了位置。
Tuesday, August 12, 2008
政治股何以成跛脚鸭？
政治股是指政党或政要拥有显著股权的公司的股票，包括利用政治力量获取商业利益的企业在内。
政治股常为股市热门股，尤其是在牛市中，此类股票，炙手可热，投机者趋之若鹜，在反对党崛起后，政治保护伞已收起来，此类股票的交易已冷却下来，由於没有基本面支撑下，政治股都成了跛脚鸭。
官商勾结，互相利用，以谋求暴利，自古已然，於今尤烈，而大马岂能例外？
有政治力量作为后盾的企业，在商业竞争上，占尽优势，照理，在业绩上，应有更加特出的表现才对，实际上刚好相反，假如你检讨这类企业的纪录，你一定会发现，这类企业的表现多数很恶劣；一小部份在开始时的确有骄人的表现，但多数虎头蛇尾，后劲不继，日子一久，劣迹毕露，有者甚至陷入财务困境，需劳动政府，利用纳税人的钱去拯救，才能生存下去，实在是浪费公帑，劳民伤财。
为什么有政治作保护伞的企业，表现多数不如人？
追根究底，是因为政治和经济的理念，背道而驰。
政治以服务人民为本，并非为私利，孟子曰“惟有仁义而已矣，何必曰利”，就是这个意思。
而民营企业包括上市公司，是以为股东谋利为惟一目标，跟政治为全民福利为依归的理念，南辕北辙。
故某些公共事业，即使无利可图，甚至长期倒贴，政府还是不得不做，民营企业，刚好相反，无利可图的事业，绝对不会去做。
例如水供，即使要倒贴，政府还是要提供，因为这关系到大部份人民的生活素质。
将水供私营化，经营水供的公司，若无利可图，谁要去做？
私营化后水供公司若获利丰厚，羊毛出自羊身上，水供公司的盈利，来自人民的荷包。
故水供私营化，是牺牲大部份人（用户）的利益，以增加小部份人（公司股东）的利益，则私营化之是否可取，一目了然。
有些政客，不断鼓吹“政经合一”，在理念上就站不住脚，其动机何在，大家心知肚明。
政治股既然是立足於不合逻辑的基础，则是先天不足，若后天又“失调”，则其败必矣！
所谓“失调”，是经营不善。
商场竞争激烈，同行如敌国，腥风血雨，陷阱处处，稍为不慎，即被淘汰。苟无人才，又缺经验，则被淘汰出局，只是时间问题而已。
靠政治力量，取得执照，合同或资源（如土地），但由於没有实际经营经验，又缺乏良好管理，加上官僚作风，挥霍无度，要与人在商场争一日之长短，难矣！
至於官营企业，掌管者只是受薪职员，有经营权而没有股权，公司大赚，盈利尽归股东，他最多只得到较多的花红而已，无权享受股息；若公司大亏，他也没有“切肤之痛”。故官营企业掌舵人，多数不求有功，但求无过。守成则有余，进取则不足，企业难有特出表现，不足为奇。
企业必须靠脚踏实地的经营，良好的管理，还要选对商业模式，才有可能成功。
靠政治力量取得的商业优势，犹如服用兴奋剂，鲜有能持久者，商场炮火连天，单靠保护伞，不可能打胜仗。此类企业，能永续经营者，绝无仅有。
基本面决定投资
投资者要在股市投资成功，一定要养成一种习惯，即是任何的投资决定，都必须根据基本面作出。绝不听信似是而非的传言，或是对上市公司一知半解的人的推荐，仓卒行事。
若无强大的基本面，即使别人说得天花乱坠，也切勿动心，以免落入股市大鳄的圈套，尸骨无存。
坚持基本面，可减低风险，提高胜算。
切勿对政治股存有幻想！
做个脚踏实地的投资者，你会活得更开心！
政治股常为股市热门股，尤其是在牛市中，此类股票，炙手可热，投机者趋之若鹜，在反对党崛起后，政治保护伞已收起来，此类股票的交易已冷却下来，由於没有基本面支撑下，政治股都成了跛脚鸭。
官商勾结，互相利用，以谋求暴利，自古已然，於今尤烈，而大马岂能例外？
有政治力量作为后盾的企业，在商业竞争上，占尽优势，照理，在业绩上，应有更加特出的表现才对，实际上刚好相反，假如你检讨这类企业的纪录，你一定会发现，这类企业的表现多数很恶劣；一小部份在开始时的确有骄人的表现，但多数虎头蛇尾，后劲不继，日子一久，劣迹毕露，有者甚至陷入财务困境，需劳动政府，利用纳税人的钱去拯救，才能生存下去，实在是浪费公帑，劳民伤财。
为什么有政治作保护伞的企业，表现多数不如人？
追根究底，是因为政治和经济的理念，背道而驰。
政治以服务人民为本，并非为私利，孟子曰“惟有仁义而已矣，何必曰利”，就是这个意思。
而民营企业包括上市公司，是以为股东谋利为惟一目标，跟政治为全民福利为依归的理念，南辕北辙。
故某些公共事业，即使无利可图，甚至长期倒贴，政府还是不得不做，民营企业，刚好相反，无利可图的事业，绝对不会去做。
例如水供，即使要倒贴，政府还是要提供，因为这关系到大部份人民的生活素质。
将水供私营化，经营水供的公司，若无利可图，谁要去做？
私营化后水供公司若获利丰厚，羊毛出自羊身上，水供公司的盈利，来自人民的荷包。
故水供私营化，是牺牲大部份人（用户）的利益，以增加小部份人（公司股东）的利益，则私营化之是否可取，一目了然。
有些政客，不断鼓吹“政经合一”，在理念上就站不住脚，其动机何在，大家心知肚明。
政治股既然是立足於不合逻辑的基础，则是先天不足，若后天又“失调”，则其败必矣！
所谓“失调”，是经营不善。
商场竞争激烈，同行如敌国，腥风血雨，陷阱处处，稍为不慎，即被淘汰。苟无人才，又缺经验，则被淘汰出局，只是时间问题而已。
靠政治力量，取得执照，合同或资源（如土地），但由於没有实际经营经验，又缺乏良好管理，加上官僚作风，挥霍无度，要与人在商场争一日之长短，难矣！
至於官营企业，掌管者只是受薪职员，有经营权而没有股权，公司大赚，盈利尽归股东，他最多只得到较多的花红而已，无权享受股息；若公司大亏，他也没有“切肤之痛”。故官营企业掌舵人，多数不求有功，但求无过。守成则有余，进取则不足，企业难有特出表现，不足为奇。
企业必须靠脚踏实地的经营，良好的管理，还要选对商业模式，才有可能成功。
靠政治力量取得的商业优势，犹如服用兴奋剂，鲜有能持久者，商场炮火连天，单靠保护伞，不可能打胜仗。此类企业，能永续经营者，绝无仅有。
基本面决定投资
投资者要在股市投资成功，一定要养成一种习惯，即是任何的投资决定，都必须根据基本面作出。绝不听信似是而非的传言，或是对上市公司一知半解的人的推荐，仓卒行事。
若无强大的基本面，即使别人说得天花乱坠，也切勿动心，以免落入股市大鳄的圈套，尸骨无存。
坚持基本面，可减低风险，提高胜算。
切勿对政治股存有幻想！
做个脚踏实地的投资者，你会活得更开心！
Saturday, August 9, 2008
新兴市场经济体金融风险加剧
在次贷危机爆发近一周年之际，国际货币基金组织（IMF）7月28日发布的最新一期《全球金融稳定报告》中警告，次贷危机可能向其他类型的信贷蔓延，更值得注意的是，一向被认为对本轮危机抵抗力较好的新兴市场经济体也面临着越来越大的风险。
IMF报告指出，新兴市场经济体迄今较好地应对了金融动荡，但随着危机的延长、外部融资环境趋紧以及通货膨胀压力增大，新兴市场经济体面临的风险也不容忽视。
彭博咨询跟踪的26个发展中经济体货币汇率在2003~2007年间年均升值幅度高达30%，2007年升值幅度下降到8.2%，今年第一、二季度更分别只有1.63%和0.92%，还有一些新兴市场货币则出现了明显的贬值。进入2008年以来，印度、南非、韩国、越南、菲律宾、印度尼西亚、泰国、巴基斯坦、阿根廷等多个新兴市场经济体货币对美元贬值。
山雨欲来风满楼。在全球经济不景气的时候，经济对外依存度高，并且经济总量较小的国家更容易受到伤害。越南金融市场出现的大幅震荡已经清晰地发出了警鸣。5月30日，惠誉国际信用评级有限公司(Fitch Ratings)将越南主权基金的债券评级从“稳定”下调至“负面”，有关专家认为，虽然越南的财政及国际收支情况还没有到触发严重危机的地步，越南金融市场震荡可能是“有惊无险”，但是，越南的情况却为亚洲其他新兴经济体，特别是东南亚国家敲响了警钟。
越来越多的市场信号似乎指向同一个可能性：全球的新兴经济体都可能面临着不断加大的经济金融风险。目前，这些经济金融风险主要存在于哪些领域？其表现形式如何？越南之外的亚洲新兴经济体的情况如何？带着这些问题，《第一财经日报》访问了惠誉亚洲主权财富评级部门主管詹姆斯·麦科马克(James McCormack)、玫瑰石顾问公司董事谢国忠。
印度已处在危机的早期阶段
《第一财经日报》：请你总体评估全世界新兴经济体面临的经济金融风险。
谢国忠：世界范围内的新兴经济体情况各异。不过总体来说，他们普遍面临着通货膨胀的问题。实际上，经过数年高速货币扩张，通胀压力已经积累到了一定程度。不过，为什么出现世界范围内的新兴市场危机呢？这应该说是国际油价高涨的作用。
另外，很多央行在年初的时候预期自己的本币会升值。但进入今年，一些新兴市场国家比如泰国、菲律宾、印度尼西亚等国的本币都面临贬值压力，而这进一步刺激了通胀。比如数据显示，菲律宾到5月份的通胀率为9.6%。
除了巴西等少数新兴经济体以外，几乎所有的发展中国家都受到了冲击，需要冷却内需来控制通胀。然而，大多数新兴国家，至少是很多新兴国家的资产价格已经高估。控制通胀意味着资产价格下调，那是一个相当痛苦的过程。我们看到，很多新兴国家的股票市场开始缩水。巴西可能是个例外。
《第一财经日报》：在惠誉看来，几个主要新兴经济体比如巴西、印度等国的主权信用评级的情况如何，他们面临怎样的经济金融风险？
麦科马克：巴西保持着比较强有力的外汇储备，公共部门财政状况也不断改善，抵御外来风险的能力提高，宏观经济形势稳定，中期经济增长前景看好。巴西政府坚守保持低通胀和财政盈余的承诺，打消了投资者前期对巴西能否保持中期财政可持续性的疑虑。因此，惠誉国际已将巴西的长期外债评级从BB＋提高到 BBB－。在我看来，近期巴西金融风险的可能性是较低的，我对此持乐观态度。
不过，其他一些新兴经济体的情况就不那么乐观了。比如，印度就面临着一系列麻烦：高涨的通货膨胀率、（由补贴提高带来的）越来越严重的财政赤字、上升的贸易赤字……这些麻烦使得印度的经济金融风险不断加剧。
谢国忠：事实上，印度的情况已经是个死结，是不可解的。印度现在的财政赤字已经到了7%——考虑到印度的经济总量比较大，这是一个相当庞大的数字。
在这种情况下，印度还在维持着物价控制。它在能源上的补贴已经超过了5%的GDP，这是撑不住的。因为印度主要是借助外资来维持这种高额补贴。很多国际资本进入印度的股市里，然后进入银行。然后政府通过发债券来实现这个补贴。
《第一财经日报》：即使有能源等各项补贴，印度的通货膨胀还是比较严重。
谢国忠：赤字和通胀是连在一起的。巨大的赤字使得印度需要大量外资流入来弥补。而在当前世界范围内流动性不足的情况下，外资流入很不容易，甚至已经在印度的外资也有撤出的情况。这将导致印度卢比的币值下降。而这又会使得本已很严重的通货膨胀愈演愈烈。这样，它的通胀率可能会很快攀升到两位数。其财政约束可能迫使政府停止石油补贴，由此推高通胀，可能引发不稳定，并吓退热钱。大量热钱从印度股市撤离，这会进一步导致不稳定。
因此，我认为，印度实际上已经处于危机的早期阶段。印度可能到年底之前就会出现卢比比目前更严重一些的贬值。
东南亚国家金融风险加大
《第一财经日报》：包括越南在内，中国更为关心东亚地区新兴经济体的情况。从整体上看，东南亚国家是否普遍面临着金融风险？
麦科马克：金融市场动荡、财政赤字、通货膨胀、资本流出等等因素，都使得东南亚新兴经济体的信用风险有加大的趋势。
金融市场的震荡很大程度反映在股票市场的大起大落。越南的情况想必中国读者已经很熟悉了。在泰国，因为持续上涨的物价水平的影响，该国股市 SET指数日前已经历了自今年1月份以来最大幅度的下跌。另外由于美国经济疲软导致的全球出口下滑，泰国的收益增长也将趋于缓慢。泰国中央银行预计今年出口增长至多达到13.5%的水平，比去年下降了4.6%。该国股市自5月25日反政府抗议活动开始以来，已经下降了7.9%。
《第一财经日报》：越南最近经历了金融市场的大幅度震荡。你认为，越南目前面临着怎样的金融风险？
麦科马克：越南面临的情况与印度相似。越南的通货膨胀率已达到惊人的25%，是整个地区最高的。越南也有财政赤字的麻烦。需要注意的是，越南的危机实际上是经济过热的危机。不过，越南的增长方式使得情况变得更糟，越南的高增长是以通货膨胀和贸易赤字为代价；而在中国，经济增长伴随着低通胀，强劲的出口给中国带来了巨大的贸易盈余。
事实上，越南的危机已经持续了超过数月。两个月前，越南被列为负面观察。因此，未来越南的主权信用评级还可能进一步下降。
谢国忠：越南的危机本质上是经济过热的危机，是其自身造成的。越南没有很好地控制热钱规模，造成对货币供给的压力。货币供给过剩导致信贷扩张，增加的贷款又转而投向股市和房市，进行投机。虚高的资产价格使经济增长速度被高估，而高速增长支撑了推动热钱流入的炒作。结果是，经济过热加快了通货膨胀。由于2008年初越南政府采取措施控制通胀，热钱开始撤出越南。由此导致的汇率走弱加剧了通胀，迫使政府进一步紧缩。良性循环变成了恶性循环。
2008与1997：历史是否重演？
《第一财经日报》：越南发生的事情让人联想起1997年的亚洲金融危机。你认为，当前东南亚新兴经济体的金融风险有没有达到11年前的程度？现在的条件与1997年相比有何异同？
麦科马克：现在的情形与11年前相比还是有了很大的不同。
第一，11年前，以泰国为代表的东南亚国家在外汇储备方面严重不足；现在，东南亚国家的外汇储备普遍比1997年金融危机来临时高出许多。这可能是最重要的不同。例如，越南270亿美元的官方外汇储备支持了越南官方保护越南盾币值的努力。这也是为什么东南亚地区的金融风险目前还并没有发展成为一场像1997年一样的金融危机。
第二，11年前，东南亚国家还大部分实行固定汇率制，当时东南亚的中央银行被迫要拿出本不充裕的外汇储备维持特定的汇率——可以说，正是固定汇率制导致东南亚损失惨重；现在，这一地区的汇率制度变得更加灵活。
《第一财经日报》：有没有比1997年更糟糕的情况？
麦科马克：与1997年亚洲金融危机相比，东南亚国家当前的财政收支状况更不理想。1997年金融危机的实质是外债余额过高，金融机构的资产与负债的货币和期限不匹配；现在的风险可能是国际资本通过诸多非债务项目流入后，在高通胀引发宏观经济恶化后，资本大规模流出，可能会引发一系列问题。
股市债市已观察到外资撤出迹象
《第一财经日报》：有人认为，外资资本的大规模流出，可能会引发一系列问题，请你评估一下这个问题的严重性。
麦科马克：我们的数据显示，资本外流的情况已经开始。印度尼西亚、菲律宾、泰国已经处在资本外流的旋涡中。在股票市场和债券市场，我们都观察到了资本撤出的迹象。
有些个别国家值得注意。例如，菲律宾外债占GDP比重34%。2008年1月至3月，菲律宾贸易赤字高达20亿美元，比其2007年同期盈余 4000万美元、2006年赤字2亿美元、2005年赤字9.8亿美元均有明显的恶化，12个月月均贸易赤字也达到了6亿美元。在高额贸易赤字下，菲律宾 12个月月均外汇储备同比增幅仍高达45%，而2007年外商直接投资同比增长仅有30%。这一迹象表明，在2007年热钱可能大量涌入菲律宾。一旦外资转向，外债占比超过越南的菲律宾可能面临更为严峻的考验。
谢国忠：另外，我们还要考虑到菲律宾经济的一大支撑因素是劳务输出带来的劳务资本回流，目前这部分流回国内的收入情况也不景气。
《第一财经日报》：其他东南亚国家，比如泰国的前景如何？
谢国忠：泰国的宏观经济情况应该还算稳定。泰国对国际资本的吸引力本来就不是很大，面临风险也就相对比较小了。
麦科马克：不过，泰国有一个政局稳定性的问题。这对资本流向可能会有影响。
《第一财经日报》：你认为，资本外流问题将会进一步扩展，并引发其他问题吗？
麦科马克：资本外流会给这些国家的币值带来冲击，央行面临的货币贬值压力会进一步加大。当然，情况可能并不是那么糟，因为贬值对东南亚宏观经济的作用并不完全是负面的，比如，出口扩张可能会对经济增长有好处。
当然，像我们在韩国观察到的那样，央行可以启用外汇储备支持本币贬值。不过，这样做也有一定的风险，那就是资本外流规模会大得失去控制。这也是金融风险的一种。
《第一财经日报》：除了东南亚地区的新兴经济体，全球另外的新兴经济体是否面临同样的资本外流风险？
谢国忠：全球范围内的新兴经济体总体上都面临这个问题。目前，新兴经济体作为一个整体，其资本外流速度大约是每星期20亿美元。这些国家的股市下跌主要是拜资本外流所赐。
IMF报告指出，新兴市场经济体迄今较好地应对了金融动荡，但随着危机的延长、外部融资环境趋紧以及通货膨胀压力增大，新兴市场经济体面临的风险也不容忽视。
彭博咨询跟踪的26个发展中经济体货币汇率在2003~2007年间年均升值幅度高达30%，2007年升值幅度下降到8.2%，今年第一、二季度更分别只有1.63%和0.92%，还有一些新兴市场货币则出现了明显的贬值。进入2008年以来，印度、南非、韩国、越南、菲律宾、印度尼西亚、泰国、巴基斯坦、阿根廷等多个新兴市场经济体货币对美元贬值。
山雨欲来风满楼。在全球经济不景气的时候，经济对外依存度高，并且经济总量较小的国家更容易受到伤害。越南金融市场出现的大幅震荡已经清晰地发出了警鸣。5月30日，惠誉国际信用评级有限公司(Fitch Ratings)将越南主权基金的债券评级从“稳定”下调至“负面”，有关专家认为，虽然越南的财政及国际收支情况还没有到触发严重危机的地步，越南金融市场震荡可能是“有惊无险”，但是，越南的情况却为亚洲其他新兴经济体，特别是东南亚国家敲响了警钟。
越来越多的市场信号似乎指向同一个可能性：全球的新兴经济体都可能面临着不断加大的经济金融风险。目前，这些经济金融风险主要存在于哪些领域？其表现形式如何？越南之外的亚洲新兴经济体的情况如何？带着这些问题，《第一财经日报》访问了惠誉亚洲主权财富评级部门主管詹姆斯·麦科马克(James McCormack)、玫瑰石顾问公司董事谢国忠。
印度已处在危机的早期阶段
《第一财经日报》：请你总体评估全世界新兴经济体面临的经济金融风险。
谢国忠：世界范围内的新兴经济体情况各异。不过总体来说，他们普遍面临着通货膨胀的问题。实际上，经过数年高速货币扩张，通胀压力已经积累到了一定程度。不过，为什么出现世界范围内的新兴市场危机呢？这应该说是国际油价高涨的作用。
另外，很多央行在年初的时候预期自己的本币会升值。但进入今年，一些新兴市场国家比如泰国、菲律宾、印度尼西亚等国的本币都面临贬值压力，而这进一步刺激了通胀。比如数据显示，菲律宾到5月份的通胀率为9.6%。
除了巴西等少数新兴经济体以外，几乎所有的发展中国家都受到了冲击，需要冷却内需来控制通胀。然而，大多数新兴国家，至少是很多新兴国家的资产价格已经高估。控制通胀意味着资产价格下调，那是一个相当痛苦的过程。我们看到，很多新兴国家的股票市场开始缩水。巴西可能是个例外。
《第一财经日报》：在惠誉看来，几个主要新兴经济体比如巴西、印度等国的主权信用评级的情况如何，他们面临怎样的经济金融风险？
麦科马克：巴西保持着比较强有力的外汇储备，公共部门财政状况也不断改善，抵御外来风险的能力提高，宏观经济形势稳定，中期经济增长前景看好。巴西政府坚守保持低通胀和财政盈余的承诺，打消了投资者前期对巴西能否保持中期财政可持续性的疑虑。因此，惠誉国际已将巴西的长期外债评级从BB＋提高到 BBB－。在我看来，近期巴西金融风险的可能性是较低的，我对此持乐观态度。
不过，其他一些新兴经济体的情况就不那么乐观了。比如，印度就面临着一系列麻烦：高涨的通货膨胀率、（由补贴提高带来的）越来越严重的财政赤字、上升的贸易赤字……这些麻烦使得印度的经济金融风险不断加剧。
谢国忠：事实上，印度的情况已经是个死结，是不可解的。印度现在的财政赤字已经到了7%——考虑到印度的经济总量比较大，这是一个相当庞大的数字。
在这种情况下，印度还在维持着物价控制。它在能源上的补贴已经超过了5%的GDP，这是撑不住的。因为印度主要是借助外资来维持这种高额补贴。很多国际资本进入印度的股市里，然后进入银行。然后政府通过发债券来实现这个补贴。
《第一财经日报》：即使有能源等各项补贴，印度的通货膨胀还是比较严重。
谢国忠：赤字和通胀是连在一起的。巨大的赤字使得印度需要大量外资流入来弥补。而在当前世界范围内流动性不足的情况下，外资流入很不容易，甚至已经在印度的外资也有撤出的情况。这将导致印度卢比的币值下降。而这又会使得本已很严重的通货膨胀愈演愈烈。这样，它的通胀率可能会很快攀升到两位数。其财政约束可能迫使政府停止石油补贴，由此推高通胀，可能引发不稳定，并吓退热钱。大量热钱从印度股市撤离，这会进一步导致不稳定。
因此，我认为，印度实际上已经处于危机的早期阶段。印度可能到年底之前就会出现卢比比目前更严重一些的贬值。
东南亚国家金融风险加大
《第一财经日报》：包括越南在内，中国更为关心东亚地区新兴经济体的情况。从整体上看，东南亚国家是否普遍面临着金融风险？
麦科马克：金融市场动荡、财政赤字、通货膨胀、资本流出等等因素，都使得东南亚新兴经济体的信用风险有加大的趋势。
金融市场的震荡很大程度反映在股票市场的大起大落。越南的情况想必中国读者已经很熟悉了。在泰国，因为持续上涨的物价水平的影响，该国股市 SET指数日前已经历了自今年1月份以来最大幅度的下跌。另外由于美国经济疲软导致的全球出口下滑，泰国的收益增长也将趋于缓慢。泰国中央银行预计今年出口增长至多达到13.5%的水平，比去年下降了4.6%。该国股市自5月25日反政府抗议活动开始以来，已经下降了7.9%。
《第一财经日报》：越南最近经历了金融市场的大幅度震荡。你认为，越南目前面临着怎样的金融风险？
麦科马克：越南面临的情况与印度相似。越南的通货膨胀率已达到惊人的25%，是整个地区最高的。越南也有财政赤字的麻烦。需要注意的是，越南的危机实际上是经济过热的危机。不过，越南的增长方式使得情况变得更糟，越南的高增长是以通货膨胀和贸易赤字为代价；而在中国，经济增长伴随着低通胀，强劲的出口给中国带来了巨大的贸易盈余。
事实上，越南的危机已经持续了超过数月。两个月前，越南被列为负面观察。因此，未来越南的主权信用评级还可能进一步下降。
谢国忠：越南的危机本质上是经济过热的危机，是其自身造成的。越南没有很好地控制热钱规模，造成对货币供给的压力。货币供给过剩导致信贷扩张，增加的贷款又转而投向股市和房市，进行投机。虚高的资产价格使经济增长速度被高估，而高速增长支撑了推动热钱流入的炒作。结果是，经济过热加快了通货膨胀。由于2008年初越南政府采取措施控制通胀，热钱开始撤出越南。由此导致的汇率走弱加剧了通胀，迫使政府进一步紧缩。良性循环变成了恶性循环。
2008与1997：历史是否重演？
《第一财经日报》：越南发生的事情让人联想起1997年的亚洲金融危机。你认为，当前东南亚新兴经济体的金融风险有没有达到11年前的程度？现在的条件与1997年相比有何异同？
麦科马克：现在的情形与11年前相比还是有了很大的不同。
第一，11年前，以泰国为代表的东南亚国家在外汇储备方面严重不足；现在，东南亚国家的外汇储备普遍比1997年金融危机来临时高出许多。这可能是最重要的不同。例如，越南270亿美元的官方外汇储备支持了越南官方保护越南盾币值的努力。这也是为什么东南亚地区的金融风险目前还并没有发展成为一场像1997年一样的金融危机。
第二，11年前，东南亚国家还大部分实行固定汇率制，当时东南亚的中央银行被迫要拿出本不充裕的外汇储备维持特定的汇率——可以说，正是固定汇率制导致东南亚损失惨重；现在，这一地区的汇率制度变得更加灵活。
《第一财经日报》：有没有比1997年更糟糕的情况？
麦科马克：与1997年亚洲金融危机相比，东南亚国家当前的财政收支状况更不理想。1997年金融危机的实质是外债余额过高，金融机构的资产与负债的货币和期限不匹配；现在的风险可能是国际资本通过诸多非债务项目流入后，在高通胀引发宏观经济恶化后，资本大规模流出，可能会引发一系列问题。
股市债市已观察到外资撤出迹象
《第一财经日报》：有人认为，外资资本的大规模流出，可能会引发一系列问题，请你评估一下这个问题的严重性。
麦科马克：我们的数据显示，资本外流的情况已经开始。印度尼西亚、菲律宾、泰国已经处在资本外流的旋涡中。在股票市场和债券市场，我们都观察到了资本撤出的迹象。
有些个别国家值得注意。例如，菲律宾外债占GDP比重34%。2008年1月至3月，菲律宾贸易赤字高达20亿美元，比其2007年同期盈余 4000万美元、2006年赤字2亿美元、2005年赤字9.8亿美元均有明显的恶化，12个月月均贸易赤字也达到了6亿美元。在高额贸易赤字下，菲律宾 12个月月均外汇储备同比增幅仍高达45%，而2007年外商直接投资同比增长仅有30%。这一迹象表明，在2007年热钱可能大量涌入菲律宾。一旦外资转向，外债占比超过越南的菲律宾可能面临更为严峻的考验。
谢国忠：另外，我们还要考虑到菲律宾经济的一大支撑因素是劳务输出带来的劳务资本回流，目前这部分流回国内的收入情况也不景气。
《第一财经日报》：其他东南亚国家，比如泰国的前景如何？
谢国忠：泰国的宏观经济情况应该还算稳定。泰国对国际资本的吸引力本来就不是很大，面临风险也就相对比较小了。
麦科马克：不过，泰国有一个政局稳定性的问题。这对资本流向可能会有影响。
《第一财经日报》：你认为，资本外流问题将会进一步扩展，并引发其他问题吗？
麦科马克：资本外流会给这些国家的币值带来冲击，央行面临的货币贬值压力会进一步加大。当然，情况可能并不是那么糟，因为贬值对东南亚宏观经济的作用并不完全是负面的，比如，出口扩张可能会对经济增长有好处。
当然，像我们在韩国观察到的那样，央行可以启用外汇储备支持本币贬值。不过，这样做也有一定的风险，那就是资本外流规模会大得失去控制。这也是金融风险的一种。
《第一财经日报》：除了东南亚地区的新兴经济体，全球另外的新兴经济体是否面临同样的资本外流风险？
谢国忠：全球范围内的新兴经济体总体上都面临这个问题。目前，新兴经济体作为一个整体，其资本外流速度大约是每星期20亿美元。这些国家的股市下跌主要是拜资本外流所赐。
Monday, August 4, 2008
设定终极目标
假如你要来一趟自助旅行，在出发之前，你一定会拟定一份行程表。
根据这份行程表，你知道你以何种交通工具，在什么日期，到达什么目标，要看到什么样的风景。
没有行程表，不叫旅行，叫流浪。
流浪没有时间表，没有路线图，没有终极目的地，也不肯定要看到的是怎样的风景。
流浪只是根据感觉，随着兴之所至，临时决定行程，够潇洒，够自由。
问题是你永远在路上，没有终站，也无法在疲惫的时刻，歇一歇脚。
我觉得，股票投资就好像旅行，大部份投资者都没有行程表，也没有为自己设定终极目标。
他只知道不断的投机，不知道最后要达到怎样的境界。
所以，他们与其说是去旅行，毋宁说是去流浪。
而在股市中，流浪汉肯定比自助旅人多百倍。
股市中的流浪汉，往往是闭着眼睛，摸索着前进，难怪那么多人掉进山坑里，粉身碎骨。
股票投资要成功，必须是一趟策划周全的自助式旅行，而不是流浪。
作为人生理财计划的一部份，而且是很重要的部份，股票投资必须一开始就设定终极目标。就是在你退休时，达到财务自主。
正如我在“渡晚年有尊严”（2007年11月12日“分享集”）一文中所提出的“财务自主的定义是在你退休后，仍能保持最后一个月薪金的收入，并且有能力每年给自己‘加薪’，以抵消通货膨胀的侵蚀，保持你的生活素质”。
有财务自主的退休生活，才是有尊严的生活。
我有一个商界朋友，花了数十年的时间，建立了一个拥有十间药剂店的连锁集团。
现在他功成身退，把生意交给儿女经营，自己周游列国，悠哉闲哉地过着高素质的晚年生活。
他知道，人总会生病，生病一定要吃药，药的需求永远存在，他的生意可以永续经营。
他知道他晚年收入稳定，下一代生活有保障——这正是他一生奋斗的目标。
作为股票投资者，你的奋斗目标是什么？
很不幸的，绝大部份的投资者只是不断的流浪，不知道最终要的是什么。
也从来没有想过，最终达到什么目的，因为流浪的人没有目的地。
他永远是在路上。
其实，我的商界朋友所做到的，大部份有决心，又有目标的打工仔都可以做到。
只是所用的交通工具不同，所能达到的成功程度不同而已。
你买上市公司的股票，跟我的朋友拥有的连锁店的股份，基本上没有什么分别。
惟一不同点，是他亲力亲为，管理他的生意，而你却把生意交给大股东及专业人士去管理，作为“蚊型”小股东，你不能过问公司日常业务。
你在参股时，有没有想过：你的公司的生意会不会越做越火红，红利越分越多？能永续经营吗？
有没有想过，你退休后，你的公司会不会继续分发红利，使你退休后有稳定的收入，达到财务自主？
有没有想过，假如你退休时，你拥有股份的公司，半生不死，无法分红利（股息）给你，而股份也天天贬值。作为此类公司的股东，你要在退休时达到财务自主的梦想，肯定是泡汤了，而你恐怕还要拖着疲惫的“老”身，为五斗米而折腰，哀哉！
其实，只要你脚踏实地投资，发誓只买五星级股票，对投机深恶痛绝，你要达到财务自主，虽然不是轻而易举，却是绝对做得到。
你同时拥有一、二十家不同行业公司的股份，比拥有一个行业一家公司的股份，更加安全。
先决条件是，这一、二十家公司，必须是经过风暴洗礼的优秀企业。
如果你所拥有的是一批垃圾股，你必然晚景凄凉。
建立一个长期派发稳定股息的投资组合，应该成为所有投资者的终极目标。
一开始就设定这个终极目标，只买五星级股票，绝不妥协。
买进之前，问一问：此股在我退休后，仍能派发稳定的股息给我吗？
如果是“不能”，就不买。
我的商界朋友，留给他的下一代一盘好生意的股份。
你留给下一代的，是不是一些优秀公司的股份（股票）？
根据这份行程表，你知道你以何种交通工具，在什么日期，到达什么目标，要看到什么样的风景。
没有行程表，不叫旅行，叫流浪。
流浪没有时间表，没有路线图，没有终极目的地，也不肯定要看到的是怎样的风景。
流浪只是根据感觉，随着兴之所至，临时决定行程，够潇洒，够自由。
问题是你永远在路上，没有终站，也无法在疲惫的时刻，歇一歇脚。
我觉得，股票投资就好像旅行，大部份投资者都没有行程表，也没有为自己设定终极目标。
他只知道不断的投机，不知道最后要达到怎样的境界。
所以，他们与其说是去旅行，毋宁说是去流浪。
而在股市中，流浪汉肯定比自助旅人多百倍。
股市中的流浪汉，往往是闭着眼睛，摸索着前进，难怪那么多人掉进山坑里，粉身碎骨。
股票投资要成功，必须是一趟策划周全的自助式旅行，而不是流浪。
作为人生理财计划的一部份，而且是很重要的部份，股票投资必须一开始就设定终极目标。就是在你退休时，达到财务自主。
正如我在“渡晚年有尊严”（2007年11月12日“分享集”）一文中所提出的“财务自主的定义是在你退休后，仍能保持最后一个月薪金的收入，并且有能力每年给自己‘加薪’，以抵消通货膨胀的侵蚀，保持你的生活素质”。
有财务自主的退休生活，才是有尊严的生活。
我有一个商界朋友，花了数十年的时间，建立了一个拥有十间药剂店的连锁集团。
现在他功成身退，把生意交给儿女经营，自己周游列国，悠哉闲哉地过着高素质的晚年生活。
他知道，人总会生病，生病一定要吃药，药的需求永远存在，他的生意可以永续经营。
他知道他晚年收入稳定，下一代生活有保障——这正是他一生奋斗的目标。
作为股票投资者，你的奋斗目标是什么？
很不幸的，绝大部份的投资者只是不断的流浪，不知道最终要的是什么。
也从来没有想过，最终达到什么目的，因为流浪的人没有目的地。
他永远是在路上。
其实，我的商界朋友所做到的，大部份有决心，又有目标的打工仔都可以做到。
只是所用的交通工具不同，所能达到的成功程度不同而已。
你买上市公司的股票，跟我的朋友拥有的连锁店的股份，基本上没有什么分别。
惟一不同点，是他亲力亲为，管理他的生意，而你却把生意交给大股东及专业人士去管理，作为“蚊型”小股东，你不能过问公司日常业务。
你在参股时，有没有想过：你的公司的生意会不会越做越火红，红利越分越多？能永续经营吗？
有没有想过，你退休后，你的公司会不会继续分发红利，使你退休后有稳定的收入，达到财务自主？
有没有想过，假如你退休时，你拥有股份的公司，半生不死，无法分红利（股息）给你，而股份也天天贬值。作为此类公司的股东，你要在退休时达到财务自主的梦想，肯定是泡汤了，而你恐怕还要拖着疲惫的“老”身，为五斗米而折腰，哀哉！
其实，只要你脚踏实地投资，发誓只买五星级股票，对投机深恶痛绝，你要达到财务自主，虽然不是轻而易举，却是绝对做得到。
你同时拥有一、二十家不同行业公司的股份，比拥有一个行业一家公司的股份，更加安全。
先决条件是，这一、二十家公司，必须是经过风暴洗礼的优秀企业。
如果你所拥有的是一批垃圾股，你必然晚景凄凉。
建立一个长期派发稳定股息的投资组合，应该成为所有投资者的终极目标。
一开始就设定这个终极目标，只买五星级股票，绝不妥协。
买进之前，问一问：此股在我退休后，仍能派发稳定的股息给我吗？
如果是“不能”，就不买。
我的商界朋友，留给他的下一代一盘好生意的股份。
你留给下一代的，是不是一些优秀公司的股份（股票）？
Sunday, August 3, 2008
什么是机会
什么是机会？
在我们这个没有沽空机制的证券市场里，眼下的悲观主义者／空头眼里只有牢骚和老鼠仓．只有套牢与做牢．他们是没有通过投资而赚钱的机会的．
对总吃不准奥远究竟有没有行情的短线投机客，七月一整月的欲拒还迎，欲涨还跌给他们提供的是惧怕被套的机会．
＂聪明人＂等行情确认才会出手，在这些人眼中，现在没有机会，更没有大机会．
相信博友即将明白＂一笔好投资永远看起来平淡且无奇，一个好机会永远不会稍纵即逝．＂是指什么意思．
机会不是秘密，机会是眼前地上的一百元大钞，只是多数极其聪明者有＂地上不可能有一百元真钱的悖论＂情结．
机会只为＂傻瓜＂或智者而存在，机会永远在这一小撮人眼前与手中．等机会过去后＂聪明人＂才发现，机会曾经静静地在地上躺了一个多月．但等他们发现以前的是机会时，机会已经从指缝中溜过．
在我们这个没有沽空机制的证券市场里，眼下的悲观主义者／空头眼里只有牢骚和老鼠仓．只有套牢与做牢．他们是没有通过投资而赚钱的机会的．
对总吃不准奥远究竟有没有行情的短线投机客，七月一整月的欲拒还迎，欲涨还跌给他们提供的是惧怕被套的机会．
＂聪明人＂等行情确认才会出手，在这些人眼中，现在没有机会，更没有大机会．
相信博友即将明白＂一笔好投资永远看起来平淡且无奇，一个好机会永远不会稍纵即逝．＂是指什么意思．
机会不是秘密，机会是眼前地上的一百元大钞，只是多数极其聪明者有＂地上不可能有一百元真钱的悖论＂情结．
机会只为＂傻瓜＂或智者而存在，机会永远在这一小撮人眼前与手中．等机会过去后＂聪明人＂才发现，机会曾经静静地在地上躺了一个多月．但等他们发现以前的是机会时，机会已经从指缝中溜过．
李驰：平静迎接奥运行情
李驰，深圳同成资产管理有限公司董事总经理，3年累计收益率超过10倍。由于奉行“长期持有,集中投资，基于估值进行高买高卖。”被外界视为“最接近巴菲特投资理念”的中国私募基金经理。
2007年八月，李驰清仓其所持有的所有A股股票，随后指数一路走高，到十月上证指数攀到本轮新高6124.04点，随后大盘一路低下，并于今年7月创下本轮2566.53点的，离高点跌去一半有多。
去年李驰在上证指数达到顶峰一千点前离场，今年六月，李驰明确表示自己已于2700点开始建仓了。
是什么让李驰重新回到A股市场？如何看待牛市和熊市？如果说A股市场进入熊市，那么当前是哪个阶段？此时又该持有何种操作理念？8月，宏观政策转向对股市影响几何？如何看待被视为“洪水猛兽”的大小非解禁高潮的再次到来？此时能否“用4毛钱买到价值1块钱”的股票？
李驰先生简介
在创办同威资产之前，李先生担任香港怡东国际财务投资有限公司总经理，历时五年；另先后任职于招商局蛇口工业区、中租公司深圳分公司、宝安集团。李先生在内地证券市场有十五年的投资经验，在香港金融市场有十一年的投资经验。
李先生出版了书籍《白话投资》，并被《私募英雄》一书评为“中国最顶尖的七位投资高手”之一，被《证券市场周刊》誉为在中国“复制巴菲特”最成功的三位投资人之一。
2007年八月，李驰清仓其所持有的所有A股股票，随后指数一路走高，到十月上证指数攀到本轮新高6124.04点，随后大盘一路低下，并于今年7月创下本轮2566.53点的，离高点跌去一半有多。
去年李驰在上证指数达到顶峰一千点前离场，今年六月，李驰明确表示自己已于2700点开始建仓了。
是什么让李驰重新回到A股市场？如何看待牛市和熊市？如果说A股市场进入熊市，那么当前是哪个阶段？此时又该持有何种操作理念？8月，宏观政策转向对股市影响几何？如何看待被视为“洪水猛兽”的大小非解禁高潮的再次到来？此时能否“用4毛钱买到价值1块钱”的股票？
李驰先生简介
在创办同威资产之前，李先生担任香港怡东国际财务投资有限公司总经理，历时五年；另先后任职于招商局蛇口工业区、中租公司深圳分公司、宝安集团。李先生在内地证券市场有十五年的投资经验，在香港金融市场有十一年的投资经验。
李先生出版了书籍《白话投资》，并被《私募英雄》一书评为“中国最顶尖的七位投资高手”之一，被《证券市场周刊》誉为在中国“复制巴菲特”最成功的三位投资人之一。
Saturday, August 2, 2008
赚钱效应
以低市盈率买入潜力股票，待成长潜力显现厚，以高市盈率卖出，这样可以尽享EPS和PE同时增长的倍乘效益。双杀并非独创，事实上很多投资家都有类似策略，但是却神乎其技，凭此名满天下。双杀和巴老“永恒价值”相比，显然世俗化了很多，但是对于新兴市场的投资者，或许双杀更实用一些。双杀把买入价格放在企业质量之前，强调低市盈率，其实暗含了很多安全边际的保护。对PE提高的期待使得不会轻易陷入“雪茄烟蒂”的陷阱。卖出策略提醒投资毕竟不是婚姻，再长的持股期也只是手段而不是目的，最终还是要离场。
坚持的操作很简单，以10PE买入每年增长10-15%的公司，五年后市场会给这公司更高的预期，便会以13甚至15PE买入，此时卖出，其获利率是相当客观的。相反，很多人以30PE买入期望每年增长30%以上的所谓成长股，六年后的获利率只有前者的一半不到。因为在成熟的经济体，期望一个公司每年保持30%以上的净利润增长率，以摊薄其PE水平的难度是很大的。
坚持的操作很简单，以10PE买入每年增长10-15%的公司，五年后市场会给这公司更高的预期，便会以13甚至15PE买入，此时卖出，其获利率是相当客观的。相反，很多人以30PE买入期望每年增长30%以上的所谓成长股，六年后的获利率只有前者的一半不到。因为在成熟的经济体，期望一个公司每年保持30%以上的净利润增长率，以摊薄其PE水平的难度是很大的。
采用什么样的战略战胜市场
市场究竟怎么看？目前的战略定位到底是什么？每个人都不能超脱于这些问题之外，市场的波动迫使我们急速的思考，如果坐过山车的时候你还在那里思考，你会发现，无论是在高峰即将向下冲、还是在低谷正在往上窜，你思考的结果都只有一样——恐惧。
过后你才发现，当时根本就不是在思考，情急之下恨不得跳车并不是战略判断。
我欣赏大视野下从容制定战略的人。
这几天，和几位朋友谈到他们各自对市场的认识以及下一步的规划，受益很大，这也使我想一想自己的问题。虽然大家都推崇价值投资，但并不是每个人的策略都是千篇一律，而是从自身的特点出发来制定。大家相互借鉴，但绝不能盲目模仿。
我要采取什么战略源于我究竟能做什么。
将2001年开始的大熊市进行一下分析，当时的几种战略思想都取得什么效果？
前提条件：买入好公司的股票。
战略一：在2200点左右高位顺利出货，在四年后1000点的低位入货。
战略二：在2200点左右高位顺利出货，在半年、一年、两后不断抄底，不断止损。
战略三：在2200点顺利出货，再也没在2200点之内检回来，甚至从此不做了。
战略四：2200点左右没跑，一直就在市场呆着，等到了四年后更大的牛市。
战略五：2200点左右没跑，在1500点及更低的价位开始出货，在破1000点时出干净。
我认为，第一种战略是最优决策。既规避了大跌的风险，又买到了便宜货，财富不断增长。这是一种市场很罕见的天才类型，我有几个朋友实现了这样的完美转身。我渴望，但我做不到。
第二种战略属于先知先觉，早知道牛市快要完结，但也过早预料熊市快要完结。于是不断试错，不断校正，本金损失很大。
第三种战略属于对了一次失掉一生的。
第五种战略属于后知后觉，这样的结果更是可怕。
自己到底是什么样的类型？
我既没有天才的市场判断能力，也不能先知先觉，且有后知后觉的倾向。
以我的经历，让我预测市场，上帝都发笑。我的错误都是在我开始判断市场发生的，我的情绪都是在我开始变得聪明失控的。
这就是我的弱点。
那就别判断。认了！
就我这种智商，如果一条道走到黑，死猪不怕开水烫，采取第四种战略，如果确实抓住了好公司，至少不是最差的结果。不管1973年买到了漂亮50，还是2001年买了万科、张裕、烟台万华、茅台，长期持有不会很差。
我没有天赋得到最好的结局，我至少有能力规避得到最差的结果。战略取中，我当心满意足，比赛并没有完结。我一生中要找到可以复制的简单而稳健的操作习惯，借助复利，也可以越飞越高。
我的朋友告诉我，你富一次就可以了，不必要变着花样更富。深圳明媚的阳光下，我曾玩味很久。
当我手戴两只甚至三只手表时，我不知道时间。当我的决策有两个以上的变量时，上帝给我正确的概率是从25%往下开始。知道哪只表准，盯住这一只成功的概率是80%！
如果你能看清楚上市公司，就认准这一条吧.
五年的感受，点点滴滴积累着深刻，难道伟大的企业是你用数字算出来的么？那是一种自信、一种气势、一种视野、一种胸怀。不畏市场波折，不畏对手围剿，
不畏舆论非议，坚持按自己的战略来走，我们看到的前景越来越清晰，蓦然回首，才发现刚过襁褓期，一个巨头真正的成长期才刚刚开始，面对的是尚待整合的中国巨大的零售市场。以前并不属于他，因为不敢想，还不知道能不能活下来，现在，做中国的沃尔玛开始有那么一点谱了，虽然我还是不太放心。
五年前的时候，我半信半疑地听着张董规划着他的梦想。当时国美一强独大；永乐布局全国；大中雄霸京城；三联运筹帷幄；五星农村包围城市；顺电、工贸、灿坤、易好家、雅泰、东泽、黑天鹅豪强割据；协亨、迪信通、中富电讯手机市场做大；宏图三胞、电脑城墙高壕深；百货、超市伺机反扑；家电企业口诛笔伐甚至自创渠道；而世界第一的百思买即将大举登陆，实在是很担心，这真是一个虎口拔牙的行业！
优秀企业的战略总是超越于当时的认识。五年来，我看到了苏宁战略的一步步演进，正确被不断地验证，成果被不断的创造，确定性在不断的提高。张董对中国家电零售业的预想大都应验了。这并不是他神，而是基于对行业的深入了解和科学的展望。其实，一个行业里最权威的专家永远是这个行业巨头的掌舵者。我看到了中国零售业最专业、最团结的一支队伍。他们的敌人既不是国美，更不是百思买，也不是淘宝，而是他们自己。
五年来，我们看着苏宁成为中国零售业最响亮的品牌，苏宁的股票成为资本市场上的传奇，也看着张董成为中国的首富和全国工商联的副主席。但张董的为人和品格没有丝毫的变化。中午时分，在拒绝了孟总的再三请示后，还是推掉与国外家电巨头的午宴，按照往年的惯例，与几十名大大小小的投资者及家属、分析员、旁听者一起吃午饭，他称为“家宴”。给每个人都敬酒，不断地将企业的价值观和经营理念与大家分享。这是一个可以很低的人，但唯如此，才可以更高。
坚持并不是无望的守候，而是对结果的创造。你在坚持中掌握了规律提升了你的水准，一次小的成功刺激了更大的成功。
如果你曾经坚持过，如果你曾经成功过，那么就按照自己擅长的来。
暖暖的迎春花在车窗外闪过，卸下决策的重负，我却为能否赶上回程的飞机而担忧。人就是这样，总被忧虑所笼罩不得闲，那么，就不要将忧虑当作思考。一鸟在手胜过十鸟在林。了解自己、了解企业，我还要知道再多的东西了吗？我还要为那些一辈子也弄不明白的事情忧虑吗？
市场即空。
过后你才发现，当时根本就不是在思考，情急之下恨不得跳车并不是战略判断。
我欣赏大视野下从容制定战略的人。
这几天，和几位朋友谈到他们各自对市场的认识以及下一步的规划，受益很大，这也使我想一想自己的问题。虽然大家都推崇价值投资，但并不是每个人的策略都是千篇一律，而是从自身的特点出发来制定。大家相互借鉴，但绝不能盲目模仿。
我要采取什么战略源于我究竟能做什么。
将2001年开始的大熊市进行一下分析，当时的几种战略思想都取得什么效果？
前提条件：买入好公司的股票。
战略一：在2200点左右高位顺利出货，在四年后1000点的低位入货。
战略二：在2200点左右高位顺利出货，在半年、一年、两后不断抄底，不断止损。
战略三：在2200点顺利出货，再也没在2200点之内检回来，甚至从此不做了。
战略四：2200点左右没跑，一直就在市场呆着，等到了四年后更大的牛市。
战略五：2200点左右没跑，在1500点及更低的价位开始出货，在破1000点时出干净。
我认为，第一种战略是最优决策。既规避了大跌的风险，又买到了便宜货，财富不断增长。这是一种市场很罕见的天才类型，我有几个朋友实现了这样的完美转身。我渴望，但我做不到。
第二种战略属于先知先觉，早知道牛市快要完结，但也过早预料熊市快要完结。于是不断试错，不断校正，本金损失很大。
第三种战略属于对了一次失掉一生的。
第五种战略属于后知后觉，这样的结果更是可怕。
自己到底是什么样的类型？
我既没有天才的市场判断能力，也不能先知先觉，且有后知后觉的倾向。
以我的经历，让我预测市场，上帝都发笑。我的错误都是在我开始判断市场发生的，我的情绪都是在我开始变得聪明失控的。
这就是我的弱点。
那就别判断。认了！
就我这种智商，如果一条道走到黑，死猪不怕开水烫，采取第四种战略，如果确实抓住了好公司，至少不是最差的结果。不管1973年买到了漂亮50，还是2001年买了万科、张裕、烟台万华、茅台，长期持有不会很差。
我没有天赋得到最好的结局，我至少有能力规避得到最差的结果。战略取中，我当心满意足，比赛并没有完结。我一生中要找到可以复制的简单而稳健的操作习惯，借助复利，也可以越飞越高。
我的朋友告诉我，你富一次就可以了，不必要变着花样更富。深圳明媚的阳光下，我曾玩味很久。
当我手戴两只甚至三只手表时，我不知道时间。当我的决策有两个以上的变量时，上帝给我正确的概率是从25%往下开始。知道哪只表准，盯住这一只成功的概率是80%！
如果你能看清楚上市公司，就认准这一条吧.
五年的感受，点点滴滴积累着深刻，难道伟大的企业是你用数字算出来的么？那是一种自信、一种气势、一种视野、一种胸怀。不畏市场波折，不畏对手围剿，
不畏舆论非议，坚持按自己的战略来走，我们看到的前景越来越清晰，蓦然回首，才发现刚过襁褓期，一个巨头真正的成长期才刚刚开始，面对的是尚待整合的中国巨大的零售市场。以前并不属于他，因为不敢想，还不知道能不能活下来，现在，做中国的沃尔玛开始有那么一点谱了，虽然我还是不太放心。
五年前的时候，我半信半疑地听着张董规划着他的梦想。当时国美一强独大；永乐布局全国；大中雄霸京城；三联运筹帷幄；五星农村包围城市；顺电、工贸、灿坤、易好家、雅泰、东泽、黑天鹅豪强割据；协亨、迪信通、中富电讯手机市场做大；宏图三胞、电脑城墙高壕深；百货、超市伺机反扑；家电企业口诛笔伐甚至自创渠道；而世界第一的百思买即将大举登陆，实在是很担心，这真是一个虎口拔牙的行业！
优秀企业的战略总是超越于当时的认识。五年来，我看到了苏宁战略的一步步演进，正确被不断地验证，成果被不断的创造，确定性在不断的提高。张董对中国家电零售业的预想大都应验了。这并不是他神，而是基于对行业的深入了解和科学的展望。其实，一个行业里最权威的专家永远是这个行业巨头的掌舵者。我看到了中国零售业最专业、最团结的一支队伍。他们的敌人既不是国美，更不是百思买，也不是淘宝，而是他们自己。
五年来，我们看着苏宁成为中国零售业最响亮的品牌，苏宁的股票成为资本市场上的传奇，也看着张董成为中国的首富和全国工商联的副主席。但张董的为人和品格没有丝毫的变化。中午时分，在拒绝了孟总的再三请示后，还是推掉与国外家电巨头的午宴，按照往年的惯例，与几十名大大小小的投资者及家属、分析员、旁听者一起吃午饭，他称为“家宴”。给每个人都敬酒，不断地将企业的价值观和经营理念与大家分享。这是一个可以很低的人，但唯如此，才可以更高。
坚持并不是无望的守候，而是对结果的创造。你在坚持中掌握了规律提升了你的水准，一次小的成功刺激了更大的成功。
如果你曾经坚持过，如果你曾经成功过，那么就按照自己擅长的来。
暖暖的迎春花在车窗外闪过，卸下决策的重负，我却为能否赶上回程的飞机而担忧。人就是这样，总被忧虑所笼罩不得闲，那么，就不要将忧虑当作思考。一鸟在手胜过十鸟在林。了解自己、了解企业，我还要知道再多的东西了吗？我还要为那些一辈子也弄不明白的事情忧虑吗？
市场即空。
私募教父：李驰
用哲学的眼光看股市
如果股市与哲学结合起来会不会奇怪呢？李驰就另辟蹊径的用哲学的眼光看股市。他在博客中这样写到：“万事万物均有个度，均不能过，不能过度，就如沪深股指，涨过了必跌，跌过了必涨，何必担心它涨过头跌过度．也又何必担心它油价涨上去再也不跌，沪深指数跌下去再也不涨！”是不是觉得听他这么一说觉得他像一位哲学家呢？另外他还说看待任何事情要一分为二，用平静的心态看待一切。他说：“任何现在渲染利空的人，都应该多去看看事物的背面，学习懂得每个硬币都有不同图案正反两面的简单道理．现在值得恐惧的不是中国的股市，而是那些不客观的内心世界对外界过了度的悲观情结”
在别人贪婪时你恐惧，在别人恐惧时你贪婪
很多人潇洒不起来，是因为优柔寡断，该走的时候不舍得走，该留的时候不敢留。而李驰是在去年八月份空仓，今年六月份建仓的。当初做离开的决断时是否艰难？决定回来时是否轻而易举下了决心？李驰认为市场估值永远像钟摆，这一边、那一边，左边一右边，低到高，高到低，不可能永远高也不可能永远低。他说：“去年很多人舍不得走，今年又不敢进，悲观地认定地狱还有十八层，而我是没到地狱时就开始买进了。其实道理很简单，就是巴菲特那句话，在别人贪婪时你恐惧，在别人恐惧时你贪婪。但说起来容易做起来难。”
李驰：我完全可能超越巴菲特
最近半年的A股股灾中，李驰上演了成功的胜利大逃亡，即便是他私募的同门兄弟里，大概也只有赵丹阳可相仿佛了。这是不是表明巴菲特的价值投资哲学已经在他们二位身上成熟？而多数中国投资者，还没有摸透巴菲特精髓，他们该怎么学？李驰说他可以超越巴菲特。他说：“巴菲特的每一次行动当时看似乎都很蠢，买了就套（甚至还套得很深），卖了就涨（甚至还踏空不少），看来他也不咋地，我完全可能超越他。”“巴菲特管理的钱特别多，所以必须早买早卖，提早下手；我钱少，所以我完全可能比他做得更好，卖得比他高，买得比他便宜。”
如果股市与哲学结合起来会不会奇怪呢？李驰就另辟蹊径的用哲学的眼光看股市。他在博客中这样写到：“万事万物均有个度，均不能过，不能过度，就如沪深股指，涨过了必跌，跌过了必涨，何必担心它涨过头跌过度．也又何必担心它油价涨上去再也不跌，沪深指数跌下去再也不涨！”是不是觉得听他这么一说觉得他像一位哲学家呢？另外他还说看待任何事情要一分为二，用平静的心态看待一切。他说：“任何现在渲染利空的人，都应该多去看看事物的背面，学习懂得每个硬币都有不同图案正反两面的简单道理．现在值得恐惧的不是中国的股市，而是那些不客观的内心世界对外界过了度的悲观情结”
在别人贪婪时你恐惧，在别人恐惧时你贪婪
很多人潇洒不起来，是因为优柔寡断，该走的时候不舍得走，该留的时候不敢留。而李驰是在去年八月份空仓，今年六月份建仓的。当初做离开的决断时是否艰难？决定回来时是否轻而易举下了决心？李驰认为市场估值永远像钟摆，这一边、那一边，左边一右边，低到高，高到低，不可能永远高也不可能永远低。他说：“去年很多人舍不得走，今年又不敢进，悲观地认定地狱还有十八层，而我是没到地狱时就开始买进了。其实道理很简单，就是巴菲特那句话，在别人贪婪时你恐惧，在别人恐惧时你贪婪。但说起来容易做起来难。”
李驰：我完全可能超越巴菲特
最近半年的A股股灾中，李驰上演了成功的胜利大逃亡，即便是他私募的同门兄弟里，大概也只有赵丹阳可相仿佛了。这是不是表明巴菲特的价值投资哲学已经在他们二位身上成熟？而多数中国投资者，还没有摸透巴菲特精髓，他们该怎么学？李驰说他可以超越巴菲特。他说：“巴菲特的每一次行动当时看似乎都很蠢，买了就套（甚至还套得很深），卖了就涨（甚至还踏空不少），看来他也不咋地，我完全可能超越他。”“巴菲特管理的钱特别多，所以必须早买早卖，提早下手；我钱少，所以我完全可能比他做得更好，卖得比他高，买得比他便宜。”
Tuesday, July 29, 2008
Paul Krugman: Another temporary fix
So the big housing bill has passed in the U.S. Congress. That's good news: Fannie and Freddie had to be rescued, and the bill's other main provision - a special loan program to head off foreclosures - will help some hard-pressed families. It's much better to have this bill than not.
But I hope nobody thinks that Congress has done all, or even a large fraction, of what needs to be done.
This bill is the latest in a series of temporary fixes to the financial system - attempts to hold the thing together with bungee cords and masking tape - that have, at least so far, succeeded in staving off complete collapse. But those fixes have done nothing to resolve the system's underlying flaws. In fact, they set the stage for even bigger future disasters - unless they're followed up with fundamental reforms.
Before I get to that, let's be clear about one thing: Even if this bill succeeds in its aims, heading off a severe credit contraction and helping some homeowners avoid foreclosure, it won't change the fact that this decade's double bubble, in housing prices and loose lending, has been a disaster for millions of Americans.
Today in Opinion
A fresh start with PakistanAmerica's gas price folliesRewriting the rules of American justice
After all, the new bill will, at best, make a modest dent in the rate of foreclosures. And it does nothing at all for those who aren't in danger of losing their houses but are seeing much if not all of their net worth wiped out - a particularly bitter blow to Americans who are nearing retirement, or thought they were until they discovered that they couldn't afford to stop working.
It's too late to avoid that pain. But we can try to ensure that we don't face more and bigger crises in the future.
The back story to the current crisis is the way traditional banks - banks with federally insured deposits, which are limited in the risks they're allowed to take and the amount of leverage they can take on - have been pushed aside by unregulated financial players.
We were assured by the likes of Alan Greenspan that this was no problem: The market would enforce disciplined risk-taking, and anyway, taxpayer funds weren't on the line.
And then reality struck.
Far from being disciplined in their risk-taking, lenders went wild.
Concerns about the ability of borrowers to repay were waved aside; so were questions about whether soaring house prices made sense.
Lenders ignored the warning signs because they were part of a system built around the principle of heads I win, tails someone else loses. Mortgage originators didn't worry about the solvency of borrowers, because they quickly sold off the loans they made, generally to investors who had no idea what they were buying.
Throughout the financial industry, executives received huge bonuses when they seemed to be earning big profits, but didn't have to give the money back when those profits turned into even bigger losses.
And as for that business about taxpayers' money not being at risk? Never mind. Over the past year the Federal Reserve and the U.S. Treasury have put hundreds of billions of taxpayer dollars on the line, propping up financial institutions deemed too big or too strategic to fail. (I'm not blaming them - I don't think they had any alternative.)
Meanwhile, those traditional, regulated banks played a minor role in the lending frenzy, except to the extent that they had unregulated, "off balance sheet" subsidiaries. The case of IndyMac - which failed because it specialized in risky Alt-A loans while regulators looked the other way - is the exception that proves the rule.
The moral of this story seems clear - and it's what Barney Frank, the chairman of the House Financial Services Committee, has been saying for some time: Financial regulation needs to be extended to cover a much wider range of institutions.
Basically, the financial framework created in the 1930s, which brought generations of relative stability, needs to be updated to 21st-century conditions.
The desperate rescue efforts of the past year make expanded regulation even more urgent. If the government is going to stand behind financial institutions, those institutions had better be carefully regulated - because otherwise the game of heads I win, tails you lose will be played more furiously than ever, at taxpayers' expense.
Of course, proponents of expanded regulation, no matter how compelling their arguments, will have to contend with very well-financed opposition from the financial industry. And as Upton Sinclair pointed out, it's hard to get a man to understand something when his salary - or, we might add, his campaign war chest - depends on his not understanding it.
But let's hope that the sheer scale of this financial crisis has concentrated enough minds to make reform possible. Otherwise, the next crisis will be even bigger.
But I hope nobody thinks that Congress has done all, or even a large fraction, of what needs to be done.
This bill is the latest in a series of temporary fixes to the financial system - attempts to hold the thing together with bungee cords and masking tape - that have, at least so far, succeeded in staving off complete collapse. But those fixes have done nothing to resolve the system's underlying flaws. In fact, they set the stage for even bigger future disasters - unless they're followed up with fundamental reforms.
Before I get to that, let's be clear about one thing: Even if this bill succeeds in its aims, heading off a severe credit contraction and helping some homeowners avoid foreclosure, it won't change the fact that this decade's double bubble, in housing prices and loose lending, has been a disaster for millions of Americans.
Today in Opinion
A fresh start with PakistanAmerica's gas price folliesRewriting the rules of American justice
After all, the new bill will, at best, make a modest dent in the rate of foreclosures. And it does nothing at all for those who aren't in danger of losing their houses but are seeing much if not all of their net worth wiped out - a particularly bitter blow to Americans who are nearing retirement, or thought they were until they discovered that they couldn't afford to stop working.
It's too late to avoid that pain. But we can try to ensure that we don't face more and bigger crises in the future.
The back story to the current crisis is the way traditional banks - banks with federally insured deposits, which are limited in the risks they're allowed to take and the amount of leverage they can take on - have been pushed aside by unregulated financial players.
We were assured by the likes of Alan Greenspan that this was no problem: The market would enforce disciplined risk-taking, and anyway, taxpayer funds weren't on the line.
And then reality struck.
Far from being disciplined in their risk-taking, lenders went wild.
Concerns about the ability of borrowers to repay were waved aside; so were questions about whether soaring house prices made sense.
Lenders ignored the warning signs because they were part of a system built around the principle of heads I win, tails someone else loses. Mortgage originators didn't worry about the solvency of borrowers, because they quickly sold off the loans they made, generally to investors who had no idea what they were buying.
Throughout the financial industry, executives received huge bonuses when they seemed to be earning big profits, but didn't have to give the money back when those profits turned into even bigger losses.
And as for that business about taxpayers' money not being at risk? Never mind. Over the past year the Federal Reserve and the U.S. Treasury have put hundreds of billions of taxpayer dollars on the line, propping up financial institutions deemed too big or too strategic to fail. (I'm not blaming them - I don't think they had any alternative.)
Meanwhile, those traditional, regulated banks played a minor role in the lending frenzy, except to the extent that they had unregulated, "off balance sheet" subsidiaries. The case of IndyMac - which failed because it specialized in risky Alt-A loans while regulators looked the other way - is the exception that proves the rule.
The moral of this story seems clear - and it's what Barney Frank, the chairman of the House Financial Services Committee, has been saying for some time: Financial regulation needs to be extended to cover a much wider range of institutions.
Basically, the financial framework created in the 1930s, which brought generations of relative stability, needs to be updated to 21st-century conditions.
The desperate rescue efforts of the past year make expanded regulation even more urgent. If the government is going to stand behind financial institutions, those institutions had better be carefully regulated - because otherwise the game of heads I win, tails you lose will be played more furiously than ever, at taxpayers' expense.
Of course, proponents of expanded regulation, no matter how compelling their arguments, will have to contend with very well-financed opposition from the financial industry. And as Upton Sinclair pointed out, it's hard to get a man to understand something when his salary - or, we might add, his campaign war chest - depends on his not understanding it.
But let's hope that the sheer scale of this financial crisis has concentrated enough minds to make reform possible. Otherwise, the next crisis will be even bigger.
Monday, July 28, 2008
别养不会生蛋的母鸡
不会开花结果的果树，你会种吗？
没有租金收入的店铺，你会买吗？
没有红利可分的生意，你会参股吗？
我相信大部份人都会说：“不会。”
购买不派股息的公司股票，跟栽种不结果的果树，购买没有租金的店铺，参股于不分红利的生意，其实没有两样。
不派股息的公司，犹如不会生蛋的母鸡，养这样的母鸡，简直是浪费饲料。
照理，这类股票，应该是无人问津才对，但在股市中，情况刚好相反，这类长期无能力派股息的公司的股票，往往成为热门股，成为投机者追逐的对象。
而那些长期派发可观股息的股票，反而长期受到冷落，这种情形，就好像不会生蛋的母鸡，被鸡农视为至宝，而会生金蛋的母鸡，鸡农却正眼也不看它一下，这是不是股海的怪现状？
企业在成长阶段，需要资金，犹如果树，需要肥料，所以，公司赚了钱，把盈利重新投资在生意上，以加速企业的成长，这种做法，无可厚非。
问题是，商场的竞争非常激烈，在同一个行业中，为了生存，为了争地盘（地盘就是市场分额），同业拼个你死我活，是司空见惯的事。在互相杀价的情况下，生意要长期维持成长的势头，谈何容易，这就说明了，何以股市中受看好的成长股，多数是虎头蛇尾。
果树在成长的过程中，需面对狂风暴雨的摧残，或是害虫的侵蚀，不是所有幼苗，都可以长成大树，即使长成大树，也未必能开花结果。
股市中的所谓“成长股”，在开始阶段，有很好的表现，受到投资者的垂青，股价往往被推高至不合理的水平，本益比高达三、四十倍。结果是业绩表现，只属昙花一现，当盈利每况愈下，甚至出现亏蚀时，投资者争相抛售，使股价直线下跌，高价买进的投资者，蒙受严重的亏蚀。如果公司的业绩无法改善的话，股价长期萎靡不振，高价买进此类股票的投资者，很少有翻身的机会。
在成长股中，最后能上榜成为五星级股票的，到底有多少呢？
我手头有一本1973年的上市公司手册，在当时上市的约260家公司中，大部份已不存在，只在约20%的蓝筹股，经得起考验，不但生存下来，而且老当益壮，其余80%的公司，均已从报价板上消失，而其中不少，当时曾红透半边天。
五星级股只有10%
根据我在股市投资40年的经验，在成长股中，最终能成为五星级股票的，不会超过10%。以成长股为投资对象的股友，在他所买进的十只成长股中，假如只有一只脱颖而出，为他带来丰厚的回酬，其余九只一败涂地，结果是一只之所赚，不足以填补九只之亏蚀，最后他的投资成绩，反而不如只买五星级股票作为长期投资的股友。
买没有股息的所谓“成长股”，由于股价波动，有如过山车，投资者精神上饱受煎熬，而成绩反而不如五星股，那么，又何必去淌这一浑水呢？
股市如战场，买高股息的股票，有如驻兵于高墙之城，进可以攻，退可以守。买没股息的成长股，如驻兵于无墙之城，守无可守，一旦战局扭转，如目前之炮火连天，必然是一败涂地。
散户用来买股票的，都是血汗钱，没有必要去冒“一败涂地”的风险。
不要养不会生蛋的母鸡！只养会生金蛋的鹅－－就是股息稳定，周息率8%以上的五星级股票！
没有租金收入的店铺，你会买吗？
没有红利可分的生意，你会参股吗？
我相信大部份人都会说：“不会。”
购买不派股息的公司股票，跟栽种不结果的果树，购买没有租金的店铺，参股于不分红利的生意，其实没有两样。
不派股息的公司，犹如不会生蛋的母鸡，养这样的母鸡，简直是浪费饲料。
照理，这类股票，应该是无人问津才对，但在股市中，情况刚好相反，这类长期无能力派股息的公司的股票，往往成为热门股，成为投机者追逐的对象。
而那些长期派发可观股息的股票，反而长期受到冷落，这种情形，就好像不会生蛋的母鸡，被鸡农视为至宝，而会生金蛋的母鸡，鸡农却正眼也不看它一下，这是不是股海的怪现状？
企业在成长阶段，需要资金，犹如果树，需要肥料，所以，公司赚了钱，把盈利重新投资在生意上，以加速企业的成长，这种做法，无可厚非。
问题是，商场的竞争非常激烈，在同一个行业中，为了生存，为了争地盘（地盘就是市场分额），同业拼个你死我活，是司空见惯的事。在互相杀价的情况下，生意要长期维持成长的势头，谈何容易，这就说明了，何以股市中受看好的成长股，多数是虎头蛇尾。
果树在成长的过程中，需面对狂风暴雨的摧残，或是害虫的侵蚀，不是所有幼苗，都可以长成大树，即使长成大树，也未必能开花结果。
股市中的所谓“成长股”，在开始阶段，有很好的表现，受到投资者的垂青，股价往往被推高至不合理的水平，本益比高达三、四十倍。结果是业绩表现，只属昙花一现，当盈利每况愈下，甚至出现亏蚀时，投资者争相抛售，使股价直线下跌，高价买进的投资者，蒙受严重的亏蚀。如果公司的业绩无法改善的话，股价长期萎靡不振，高价买进此类股票的投资者，很少有翻身的机会。
在成长股中，最后能上榜成为五星级股票的，到底有多少呢？
我手头有一本1973年的上市公司手册，在当时上市的约260家公司中，大部份已不存在，只在约20%的蓝筹股，经得起考验，不但生存下来，而且老当益壮，其余80%的公司，均已从报价板上消失，而其中不少，当时曾红透半边天。
五星级股只有10%
根据我在股市投资40年的经验，在成长股中，最终能成为五星级股票的，不会超过10%。以成长股为投资对象的股友，在他所买进的十只成长股中，假如只有一只脱颖而出，为他带来丰厚的回酬，其余九只一败涂地，结果是一只之所赚，不足以填补九只之亏蚀，最后他的投资成绩，反而不如只买五星级股票作为长期投资的股友。
买没有股息的所谓“成长股”，由于股价波动，有如过山车，投资者精神上饱受煎熬，而成绩反而不如五星股，那么，又何必去淌这一浑水呢？
股市如战场，买高股息的股票，有如驻兵于高墙之城，进可以攻，退可以守。买没股息的成长股，如驻兵于无墙之城，守无可守，一旦战局扭转，如目前之炮火连天，必然是一败涂地。
散户用来买股票的，都是血汗钱，没有必要去冒“一败涂地”的风险。
不要养不会生蛋的母鸡！只养会生金蛋的鹅－－就是股息稳定，周息率8%以上的五星级股票！
油价升而看淡物流业
上个世纪80年代开始，由西方国家发起的全球一体化浪潮席卷全球。所谓的全球一体化，是指世界各国应该分工合作，各自生产经济效益最高的商品，然后通过贸易互相交换。如此一来，就可以使得全球的生产力和经济效率提高，全世界人民就可以享受到价廉物美的商品和服务。
为了鼓励全球一体化，世界贸易组织（WTO）成立了。该组织希望经过多轮谈判推动各个成员降低，甚至完全取消进口关税；减少，甚至完全取消出口补贴和各种生产补贴。过去20多年来，全球一体化的推广进展良好，许多经济体都降低了进口关税，世界贸易额年年增加，空前繁荣。于是，中国也成为所谓的“世界工厂”，为全球生产各种各样的工业品。印度成为全球电脑软件设计中心，欧美各国出口高科技商品，发展中国家出口资源和劳动密集型产品。
可是，全球一体化要成功推行，有一个先决条件，那就是廉价的运输成本。廉价的运输成本使得工业零件可以在世界任何一个地方生产，再到任何一个地方组装、销售。于是，物流管理成为一门很时尚的学问。每一天，各种工业原料、农产品、工业半成品在世界各地通过飞机、轮船、火车、货车运来运去。
可是，今日的石油危机改变着这一切，改变着全球一体化的方向。因为，石油价格的狂升已经使得运输成本不再廉价。随着运输成本的上升，任何商品在一个地方生产，再运到其他地方销售，还能否比分散生产更具经济效益呢？
不要忘记，上个世纪90年代，1桶原油的价格曾经低至10美元，如今，一桶原油的价格已经接近150美元。石油价格上涨十多倍，运输成本大幅提高，整个物流管理开始出现巨大的改变。
不久前，有报道说全球最大的消费品供应商宝洁公司宣布重新调整全球物流供应规划，减少一些大型工厂的生产量，而把生产计划分散到各个地方的小工厂。我相信，这说明一些大型的跨国企业已经开始重新衡量其全球物流管理供应的模式。
运输成本的增加，肯定会压制运输量的需求，压抑国际贸易，从而改变全球一体化的方向与速度。全球一体化随着油价的上升不可避免地遇到了挑战。同样，石油价格的上升，也造成了很多天然资源价格的上升和农产品价格的上升。过去很多年，所谓的第一产业，也就是农业被长期忽略。全球各地都竞相发展所谓的第三产业，即服务业。物流业就是其中一项重要的服务业。
为了鼓励全球一体化，世界贸易组织（WTO）成立了。该组织希望经过多轮谈判推动各个成员降低，甚至完全取消进口关税；减少，甚至完全取消出口补贴和各种生产补贴。过去20多年来，全球一体化的推广进展良好，许多经济体都降低了进口关税，世界贸易额年年增加，空前繁荣。于是，中国也成为所谓的“世界工厂”，为全球生产各种各样的工业品。印度成为全球电脑软件设计中心，欧美各国出口高科技商品，发展中国家出口资源和劳动密集型产品。
可是，全球一体化要成功推行，有一个先决条件，那就是廉价的运输成本。廉价的运输成本使得工业零件可以在世界任何一个地方生产，再到任何一个地方组装、销售。于是，物流管理成为一门很时尚的学问。每一天，各种工业原料、农产品、工业半成品在世界各地通过飞机、轮船、火车、货车运来运去。
可是，今日的石油危机改变着这一切，改变着全球一体化的方向。因为，石油价格的狂升已经使得运输成本不再廉价。随着运输成本的上升，任何商品在一个地方生产，再运到其他地方销售，还能否比分散生产更具经济效益呢？
不要忘记，上个世纪90年代，1桶原油的价格曾经低至10美元，如今，一桶原油的价格已经接近150美元。石油价格上涨十多倍，运输成本大幅提高，整个物流管理开始出现巨大的改变。
不久前，有报道说全球最大的消费品供应商宝洁公司宣布重新调整全球物流供应规划，减少一些大型工厂的生产量，而把生产计划分散到各个地方的小工厂。我相信，这说明一些大型的跨国企业已经开始重新衡量其全球物流管理供应的模式。
运输成本的增加，肯定会压制运输量的需求，压抑国际贸易，从而改变全球一体化的方向与速度。全球一体化随着油价的上升不可避免地遇到了挑战。同样，石油价格的上升，也造成了很多天然资源价格的上升和农产品价格的上升。过去很多年，所谓的第一产业，也就是农业被长期忽略。全球各地都竞相发展所谓的第三产业，即服务业。物流业就是其中一项重要的服务业。
市場不變的地方
相信大部份投資人都懂得如何尋找有關金融市場、經濟、商業世界以及個別企業的資訊。原則上大部份人能掌握的訊息分別不會太大，在互聯網的普及下，即使在香港亦不難知道地球各地正在發生的事情，包括當地的經濟和股市行情。
然而，如何恰當地分析和過濾訊息可能是比人們想像困難得多。按道理，人們能夠更快地掌握更多的資訊，而且更有科技的協助下，應該能夠提高「勝算」。
但現實上，自17世紀的科學發展、19世紀的工業革命、20世紀初的電訊發展，以及20世紀末的互聯網的出現，似乎資本市場的「上升/下跌」週期特性並沒有改變。總是有人獲利，有人賠錢:
1) 市場仍是由一大群有各自不同利益的人組成，而且接近不會滅亡的(即使每天有新的加入者和退出者)。
2) 市場仍是「Forward Looking」，各方的角力導致市場價格傾向反映對未來的「Best guess」。因此，當大家對一項走勢和基本面有共識之際，其訊息已反映於市場價格中(至少，中短期發展是這麼樣)。
3) 報章的角色，仍然是嘗試以「合理原因」解釋已經發生的事情。因此跟隨「傳媒的共識」無異於「被市場牽著鼻子走」。
4) 市場充斥不少雜音(Noise)，以迷惑人群。
5) 每一個時間內，市場會有一些「100%不能錯的概念」，例子如「2000年科技股只升不跌之說」、「2007年尾的中國增長論」、「2007年尾的Accumulator穩賺之法」、「2008年中的商品價格只升不跌之論」，以及現時的「美國經濟大衰退」等等。
6) 每一個時間內，總有一些「所謂必勝之選」，而各大投行「Sell-Side Report」、報章、群眾會持有「200%的信心」看好。但這亦是市場的警告......
7) 「燈神」長存，坊間總有一大堆「聽起來十分合理，但事實上漏洞百出」的論據(當然大部份群眾仍會受落)。最常見的漏洞不外乎「忽略估值(Valuation)」、「忽略宙宇的反向力」、「Assumption的不合理」，或者是「忘記各項因素(Factor)有改變的可能性」。
8) 市場總有一群打著「XXX大師的追隨者」、「永遠相信XXX投資法」旗號的人群。筆者不是否定「經時間考驗的投資法門」，同時「十分尊重身經百戰的宗師級人物」，問題是所謂的「追隨者」是真正做到「明德格物」，還是「知少少扮代表」?? 無論如何，逆市能令各人的「根底」露出來。
9) 市場仍是不能擺脫「貪婪」、「恐懼」、「無知」所帶來的風險。
10) 各人的「知識」、「心理質素」、「分析能力」、「風險承受能力」、「市場經驗」、「投資功力」、「投機之天份」，總是不同的。
11) 中小型股票的效率十分低，往往是「Insider」玩弄的「不平等」遊戲。
12) 「Market Timing」不是容易的事，縱使聽起來很像十分容易。
13) 「修心」、「虛心好學」、「觀察入微」、「大膽假設、小心求証」、「自律」、「獨立思考」，總是有利的，反其道而行則不利.....
唯一變了的可能是，每一個週期的時間確實是縮短了。下一次與大家談論「戰勝市場」之道.....
然而，如何恰當地分析和過濾訊息可能是比人們想像困難得多。按道理，人們能夠更快地掌握更多的資訊，而且更有科技的協助下，應該能夠提高「勝算」。
但現實上，自17世紀的科學發展、19世紀的工業革命、20世紀初的電訊發展，以及20世紀末的互聯網的出現，似乎資本市場的「上升/下跌」週期特性並沒有改變。總是有人獲利，有人賠錢:
1) 市場仍是由一大群有各自不同利益的人組成，而且接近不會滅亡的(即使每天有新的加入者和退出者)。
2) 市場仍是「Forward Looking」，各方的角力導致市場價格傾向反映對未來的「Best guess」。因此，當大家對一項走勢和基本面有共識之際，其訊息已反映於市場價格中(至少，中短期發展是這麼樣)。
3) 報章的角色，仍然是嘗試以「合理原因」解釋已經發生的事情。因此跟隨「傳媒的共識」無異於「被市場牽著鼻子走」。
4) 市場充斥不少雜音(Noise)，以迷惑人群。
5) 每一個時間內，市場會有一些「100%不能錯的概念」，例子如「2000年科技股只升不跌之說」、「2007年尾的中國增長論」、「2007年尾的Accumulator穩賺之法」、「2008年中的商品價格只升不跌之論」，以及現時的「美國經濟大衰退」等等。
6) 每一個時間內，總有一些「所謂必勝之選」，而各大投行「Sell-Side Report」、報章、群眾會持有「200%的信心」看好。但這亦是市場的警告......
7) 「燈神」長存，坊間總有一大堆「聽起來十分合理，但事實上漏洞百出」的論據(當然大部份群眾仍會受落)。最常見的漏洞不外乎「忽略估值(Valuation)」、「忽略宙宇的反向力」、「Assumption的不合理」，或者是「忘記各項因素(Factor)有改變的可能性」。
8) 市場總有一群打著「XXX大師的追隨者」、「永遠相信XXX投資法」旗號的人群。筆者不是否定「經時間考驗的投資法門」，同時「十分尊重身經百戰的宗師級人物」，問題是所謂的「追隨者」是真正做到「明德格物」，還是「知少少扮代表」?? 無論如何，逆市能令各人的「根底」露出來。
9) 市場仍是不能擺脫「貪婪」、「恐懼」、「無知」所帶來的風險。
10) 各人的「知識」、「心理質素」、「分析能力」、「風險承受能力」、「市場經驗」、「投資功力」、「投機之天份」，總是不同的。
11) 中小型股票的效率十分低，往往是「Insider」玩弄的「不平等」遊戲。
12) 「Market Timing」不是容易的事，縱使聽起來很像十分容易。
13) 「修心」、「虛心好學」、「觀察入微」、「大膽假設、小心求証」、「自律」、「獨立思考」，總是有利的，反其道而行則不利.....
唯一變了的可能是，每一個週期的時間確實是縮短了。下一次與大家談論「戰勝市場」之道.....
Likely to recover, remains volatile for the week
Singapore:
Singapore market opened down on Friday in response to the fall in Wall Street overnight due to weaker than expected US existing home sales number. Investors started to take profit after sharp gains on the first four days of the week and ahead of the released of the US new home sales number on Friday’s night. The benchmark STI fell 55 points or 1.8% to close the week at 2,922.91. Turnover fell, with only 0.8 billion shares worth S$1.1 billion transacted, compared to 1.1 billion shares worth S$1.5 billion done on Thursday. Losers led gainers 11 to 5. For the week, the Index gained 130.18 points or 4.6% on the first four days of the week before closed with a 75.18 points gain.
· Wall Street:
US market closed higher on Friday as encouraging economic indicators outweighed investors' fears about financials. On economic front, orders for durable manufactured goods rose unexpectedly in June, according to a U.S. Commerce Department report released Friday. Orders to factories for big-ticket items like cars, appliances and machinery rose 0.8% last month, far surpassing economists' forecast of a 0.4% decline. Also sending stocks up was an encouraging report on new home sales. Sales of new homes fell 0.6% in June to an annual sales rate of 530,000, from an upwardly revised rate of 533,000 in May, according to the U.S. Census Bureau. Despite home sales slipping, that level was well above economists' expectations. Wall Street also embraced news that consumer confidence got a larger boost in July than previously reported, according to a consumer sentiment survey conducted by Reuters and the University of Michigan . The revised index number came in at 61.2 in July, up from a preliminary reading of 56.6 for July and from 56.4 in June. DJIA rose 21.41 or 0.2% to 11,370.69 points while Nasdaq increased 30.42 or 1.3% to close at 2,310.53 points. Light crude oil shed US$2.23 to close at US$123.26 per barrel on NYMEX.
Outlook:
The Singapore market is likely to recover from last Friday profit taking session. The sell down on Friday was mainly due to concerns over the US property market, after the released of lower-than-expected existing home sales number on Thursday night. With the US new home sales number coming in better than expect and continuous fall in oil prices on Friday night, market sentiment is likely to improve. The local market is likely to continue to follow the US lead in this week. Major economic releases in the US are the Consumer Confidence on Tuesday, the advanced 2Q GDP number on Wednesday and the employment number on Friday. On the local front, the June loan growth number will be released on Thursday. We expect the loan growth rate to be 24%, down from 26.1% in May, the first decline in growth rate since August 2007.
Singapore market opened down on Friday in response to the fall in Wall Street overnight due to weaker than expected US existing home sales number. Investors started to take profit after sharp gains on the first four days of the week and ahead of the released of the US new home sales number on Friday’s night. The benchmark STI fell 55 points or 1.8% to close the week at 2,922.91. Turnover fell, with only 0.8 billion shares worth S$1.1 billion transacted, compared to 1.1 billion shares worth S$1.5 billion done on Thursday. Losers led gainers 11 to 5. For the week, the Index gained 130.18 points or 4.6% on the first four days of the week before closed with a 75.18 points gain.
· Wall Street:
US market closed higher on Friday as encouraging economic indicators outweighed investors' fears about financials. On economic front, orders for durable manufactured goods rose unexpectedly in June, according to a U.S. Commerce Department report released Friday. Orders to factories for big-ticket items like cars, appliances and machinery rose 0.8% last month, far surpassing economists' forecast of a 0.4% decline. Also sending stocks up was an encouraging report on new home sales. Sales of new homes fell 0.6% in June to an annual sales rate of 530,000, from an upwardly revised rate of 533,000 in May, according to the U.S. Census Bureau. Despite home sales slipping, that level was well above economists' expectations. Wall Street also embraced news that consumer confidence got a larger boost in July than previously reported, according to a consumer sentiment survey conducted by Reuters and the University of Michigan . The revised index number came in at 61.2 in July, up from a preliminary reading of 56.6 for July and from 56.4 in June. DJIA rose 21.41 or 0.2% to 11,370.69 points while Nasdaq increased 30.42 or 1.3% to close at 2,310.53 points. Light crude oil shed US$2.23 to close at US$123.26 per barrel on NYMEX.
Outlook:
The Singapore market is likely to recover from last Friday profit taking session. The sell down on Friday was mainly due to concerns over the US property market, after the released of lower-than-expected existing home sales number on Thursday night. With the US new home sales number coming in better than expect and continuous fall in oil prices on Friday night, market sentiment is likely to improve. The local market is likely to continue to follow the US lead in this week. Major economic releases in the US are the Consumer Confidence on Tuesday, the advanced 2Q GDP number on Wednesday and the employment number on Friday. On the local front, the June loan growth number will be released on Thursday. We expect the loan growth rate to be 24%, down from 26.1% in May, the first decline in growth rate since August 2007.
Sunday, July 27, 2008
股神”和“赌神”的区别
有一本书非常值得一看：《预测者》（Ｔｈｅ Ｐｒｅｄｉｃｔｏｒｓ）。这本书讲的是，几个前物理教授怎样把模式识别方法应用到期货交易里，最后都在华尔街获得了巨大的成功。
美国拉斯韦加斯和大西洋城赌场有一个很受欢迎的赌博，叫Ｂｌａｃｋ Ｊａｃｋ，大家通常叫它“２１点”。游戏的规则很简单：你先下注，然后庄家给自己发两张牌，也给你发两张牌。庄家的两张牌里有一张面向下（暗牌），你看不见，不过你可以看见另一张牌（明牌）。这时你开始要牌，可以随意要多少张，目的是尽量往２１点靠，靠得越近越好，因为２１点是最大的点数。２至１０的牌按牌面的数字算点，Ｊ、Ｑ、Ｋ都算１０点。Ａ可以算１点，也可以算１１点，由你自己决定。
在你要牌的过程中，假如你所有的牌加起来超过了２１点，你就输了（爆掉），游戏结束。假如你没爆掉，又决定不再要牌了，庄家就把他的那张暗牌翻开。假如他的两张牌加起来小于或等于１６点，他就继续给自己发牌（不管他的点数是否比你大），一直发到他的点数大于等于１７点。庄家在给自己发牌的过程中，假如爆掉了，那他就输了。假如他没爆掉，你就与他比点数大小，大者赢。如果点数一样，那就打成平手，你可以把自己的赌注拿回来。
《预测者》这本书里讲到，1９６０年，麻省理工学院有一个年轻的数学教师叫爱德华·索普（Ｅｄｗａｒｄ Ｔｈｏｒｐ），他用学校里的大型计算机证明，假如庄家用一副扑克牌玩２１点的游戏，庄家对手赢的概率为５１．５％。虽然现在大西洋城赌场的２１点用８副扑克牌来玩（大概就是为了不让这些聪明的科学家钻空子），但在拉斯韦加斯，还是可以找到一些赌场是使用一副扑克牌的。索普在１９６２年写了一本广受欢迎的《打败庄家》（Ｂｅａｔ ｔｈｅ Ｄｅａｌｅｒ），书中的方法被美国《时代》周刊的记者证明是可行的。从那以后，很多赌场立下了一条规矩：有权在不给出理由的情况下，拒绝任何人入场。
索普还做了一件很绝的事。１９６２年，他说服了麻省理工学院一位著名的应用数学教授，和他一起做一个测量“俄罗斯轮盘”轮盘转速的计算机，以预计最后小球会停在哪里。这台计算机只有香烟盒大小。不过，当他们到赌场里去做实验时，因为短路等技术原因，实验失败了。１９９０年，一家公司完成了索普他们没有完成的事，证明了使用带测量仪的计算机是可以在“俄罗斯轮盘”里打败庄家的。
１９６５年前后，索普到加利福尼亚大学Ｉｒｖｉｎｅ分校教书，在那里遇到了经济系教授西恩·卡萨夫（Ｓｈｅｅｎ Ｋａｓｓｏｕｆ）。１９６７年，他们发现了一个股票交易的方法，依照这个方法进行的套利交易，为他们带来了丰厚利润。
上世纪９０年代初，几个前物理教授和美国阿拉莫斯国家实验室的科学家建立了一个对冲基金，把做模式识别的应用数学方法运用于分析预测股指、外汇等，据此建立的定量期货模型获得了巨大的成功。
这个基金的早期投资人里有一个人叫布莱尔·霍尔（Ｂｌａｉｒ Ｈｕｌｌ）。此人在上世纪７０年代初是一个职业的２１点玩家，也是个应用数学高手，靠玩２１点赚了５０万美元。后来，他用这５０万美元在芝加哥商品交易所和芝加哥贸易中心做期权交易。到１９９１年，他的资产已达９０００万美元。
尽管“赌神”和“股神”有着这样那样的共同点，不过赌博就是赌博。一个同行告诉我，他们基金的某个合伙人有一次到赌场里玩２１点，玩了１０分钟，输了２００００美元，临走时还不忘感谢发牌员，并留下２００美元小费。这个合伙人是华尔街上极成功的人士，他肯定知道自己没有研究过２１点，输钱不奇怪。
值得一提的是，就算你赢庄家的概率能达到９０％，也不要一次把所有资本都押上，毕竟还有１０％输的概率。假如你赢庄家的概率超过５０％，你要把赌注分成很多份，每次押一点，这样才能把赢钱的概率变为真正赢的钱。投资也是如此，金融学和投资行业里人们常说的分散投资（一般要买超过２０个股票），就是这个道理。
美国拉斯韦加斯和大西洋城赌场有一个很受欢迎的赌博，叫Ｂｌａｃｋ Ｊａｃｋ，大家通常叫它“２１点”。游戏的规则很简单：你先下注，然后庄家给自己发两张牌，也给你发两张牌。庄家的两张牌里有一张面向下（暗牌），你看不见，不过你可以看见另一张牌（明牌）。这时你开始要牌，可以随意要多少张，目的是尽量往２１点靠，靠得越近越好，因为２１点是最大的点数。２至１０的牌按牌面的数字算点，Ｊ、Ｑ、Ｋ都算１０点。Ａ可以算１点，也可以算１１点，由你自己决定。
在你要牌的过程中，假如你所有的牌加起来超过了２１点，你就输了（爆掉），游戏结束。假如你没爆掉，又决定不再要牌了，庄家就把他的那张暗牌翻开。假如他的两张牌加起来小于或等于１６点，他就继续给自己发牌（不管他的点数是否比你大），一直发到他的点数大于等于１７点。庄家在给自己发牌的过程中，假如爆掉了，那他就输了。假如他没爆掉，你就与他比点数大小，大者赢。如果点数一样，那就打成平手，你可以把自己的赌注拿回来。
《预测者》这本书里讲到，1９６０年，麻省理工学院有一个年轻的数学教师叫爱德华·索普（Ｅｄｗａｒｄ Ｔｈｏｒｐ），他用学校里的大型计算机证明，假如庄家用一副扑克牌玩２１点的游戏，庄家对手赢的概率为５１．５％。虽然现在大西洋城赌场的２１点用８副扑克牌来玩（大概就是为了不让这些聪明的科学家钻空子），但在拉斯韦加斯，还是可以找到一些赌场是使用一副扑克牌的。索普在１９６２年写了一本广受欢迎的《打败庄家》（Ｂｅａｔ ｔｈｅ Ｄｅａｌｅｒ），书中的方法被美国《时代》周刊的记者证明是可行的。从那以后，很多赌场立下了一条规矩：有权在不给出理由的情况下，拒绝任何人入场。
索普还做了一件很绝的事。１９６２年，他说服了麻省理工学院一位著名的应用数学教授，和他一起做一个测量“俄罗斯轮盘”轮盘转速的计算机，以预计最后小球会停在哪里。这台计算机只有香烟盒大小。不过，当他们到赌场里去做实验时，因为短路等技术原因，实验失败了。１９９０年，一家公司完成了索普他们没有完成的事，证明了使用带测量仪的计算机是可以在“俄罗斯轮盘”里打败庄家的。
１９６５年前后，索普到加利福尼亚大学Ｉｒｖｉｎｅ分校教书，在那里遇到了经济系教授西恩·卡萨夫（Ｓｈｅｅｎ Ｋａｓｓｏｕｆ）。１９６７年，他们发现了一个股票交易的方法，依照这个方法进行的套利交易，为他们带来了丰厚利润。
上世纪９０年代初，几个前物理教授和美国阿拉莫斯国家实验室的科学家建立了一个对冲基金，把做模式识别的应用数学方法运用于分析预测股指、外汇等，据此建立的定量期货模型获得了巨大的成功。
这个基金的早期投资人里有一个人叫布莱尔·霍尔（Ｂｌａｉｒ Ｈｕｌｌ）。此人在上世纪７０年代初是一个职业的２１点玩家，也是个应用数学高手，靠玩２１点赚了５０万美元。后来，他用这５０万美元在芝加哥商品交易所和芝加哥贸易中心做期权交易。到１９９１年，他的资产已达９０００万美元。
尽管“赌神”和“股神”有着这样那样的共同点，不过赌博就是赌博。一个同行告诉我，他们基金的某个合伙人有一次到赌场里玩２１点，玩了１０分钟，输了２００００美元，临走时还不忘感谢发牌员，并留下２００美元小费。这个合伙人是华尔街上极成功的人士，他肯定知道自己没有研究过２１点，输钱不奇怪。
值得一提的是，就算你赢庄家的概率能达到９０％，也不要一次把所有资本都押上，毕竟还有１０％输的概率。假如你赢庄家的概率超过５０％，你要把赌注分成很多份，每次押一点，这样才能把赢钱的概率变为真正赢的钱。投资也是如此，金融学和投资行业里人们常说的分散投资（一般要买超过２０个股票），就是这个道理。
找到自己的财富公式
美国著名物理学家约翰·凯利在1956年提出的一个数学公式，被称为“凯利公式”，或者“凯利标准”、“凯利系统”。这个公式证明了在通讯噪音干扰理论中使用的数学模型同样适用于投资者对于风险和收益的管理。如果可以在信息传输中将噪音干扰引起的错误降低到零，投资者在追求最大收益的同时也可以把破产风险降低到零。
上世纪60年代，莺歌燕舞的美国赌场风云突变。几位神秘客横扫各大赌城，他们外表普通，入场后分组行动，分散在各个赌桌上。他们看上去互不相识，暗地里却用高科技的手段联系。他们用匪夷所思的方法大把捞钱，常常在庄家不知所措的时候，消失得无影无踪。这些神秘客一时间被各大赌城列为不受欢迎的人，并被拒绝入场。美国两大赌城拉斯维加斯和大西洋城各家赌场乱了手脚，纷纷改变规则，对付这些神秘客。他们是谁？难道他们是超人？他们的高科技手段来自哪里？他们既然可以轻易战胜赌场庄家，为何悄然离开？是手下留情还是使用了非法手段？他们为敛财还是希望做出惊世之举？这一切都是令人费解的谜。
万卷出版公司出版的《财富公式——玩转拉斯维加斯和华尔街的故事》为人们揭示了谜底：几位让世人顶礼膜拜的科学家，把自己的实验室搬到了赌场！目的就是用实践来证明这条“财富公式”。法律允许他们这样做吗？他们的实验到底是什么呢？难道他们真的想通过自己的努力，而让赌徒无往不利吗？那些有着强大黑帮背景的赌场庄家们，能眼看财路一一断送吗？
姑且不论投资界中的“凯利公式”是否真的如这本《财富公式》所说，已经成为智慧型投资者确定投资策略的金科玉律。但从当下火爆的投资市场来看，每一个人似乎都期望寻找到一条完美的投资策略，“凯利公式”也只是其中的一种。
凯利是贝尔实验室的一位科学家，他针对较小概率发生事件提出了“凯利公式”，依照这个公式计算出来的结果被称为“凯利值”。博彩中的冷门也是较小概率发生事件，于是“凯利值”的概念就引入到博彩业中。“凯利值”已被越来越多的博彩分析师用于博彩分析。但仔细研究，会发现它来自无穷级数的数学推理。因此，如果可以不停玩下去，虽然面临连续亏损，但是总可以最终来个大翻盘。但是能够坚持下去吗？如果答案是否定的，那么终究还是要破产。从这一点上看，笔者认为按照这条公式的指示进行交易非常危险。不顾一切的对“凯利公式”推崇，也会对新入行的交易员造成极大的伤害。
《财富公式》中的几个重要人物：克劳德·申农、爱德华·索普、爱德华·索普、约翰·凯利、保罗·萨缪尔森、沃伦·巴菲特，无一不是顶尖高手，在他们的世界里存在着自己的财富公式，他们运用这套财富公式赢得了巨大财富和无限声誉。同样，在本书中，读者能详细解读到信息理论学家们的研究成果，虽然受到经济学家的严厉抨击，却在巴菲特的投资实战中屡屡得到验证。这就是神秘的“财富公式”。
本书对美国上世纪六七十年代的黑帮、博彩业、证券业做了有趣的介绍。如果读者想从这本《财富公式》中得到属于自己的神秘“财富公式”，并且运用“财富公式”去投资理财，我先告诉读者的是：巴菲特和索罗斯都是善于下重注的人，但同时也是最善于躲避风险的人。这并不矛盾。其实很多概念都是混淆不清的，风险、概率等莫不如此。找到专属于自己的“财富公式”，才能在投资理财中处于不败之地。
上世纪60年代，莺歌燕舞的美国赌场风云突变。几位神秘客横扫各大赌城，他们外表普通，入场后分组行动，分散在各个赌桌上。他们看上去互不相识，暗地里却用高科技的手段联系。他们用匪夷所思的方法大把捞钱，常常在庄家不知所措的时候，消失得无影无踪。这些神秘客一时间被各大赌城列为不受欢迎的人，并被拒绝入场。美国两大赌城拉斯维加斯和大西洋城各家赌场乱了手脚，纷纷改变规则，对付这些神秘客。他们是谁？难道他们是超人？他们的高科技手段来自哪里？他们既然可以轻易战胜赌场庄家，为何悄然离开？是手下留情还是使用了非法手段？他们为敛财还是希望做出惊世之举？这一切都是令人费解的谜。
万卷出版公司出版的《财富公式——玩转拉斯维加斯和华尔街的故事》为人们揭示了谜底：几位让世人顶礼膜拜的科学家，把自己的实验室搬到了赌场！目的就是用实践来证明这条“财富公式”。法律允许他们这样做吗？他们的实验到底是什么呢？难道他们真的想通过自己的努力，而让赌徒无往不利吗？那些有着强大黑帮背景的赌场庄家们，能眼看财路一一断送吗？
姑且不论投资界中的“凯利公式”是否真的如这本《财富公式》所说，已经成为智慧型投资者确定投资策略的金科玉律。但从当下火爆的投资市场来看，每一个人似乎都期望寻找到一条完美的投资策略，“凯利公式”也只是其中的一种。
凯利是贝尔实验室的一位科学家，他针对较小概率发生事件提出了“凯利公式”，依照这个公式计算出来的结果被称为“凯利值”。博彩中的冷门也是较小概率发生事件，于是“凯利值”的概念就引入到博彩业中。“凯利值”已被越来越多的博彩分析师用于博彩分析。但仔细研究，会发现它来自无穷级数的数学推理。因此，如果可以不停玩下去，虽然面临连续亏损，但是总可以最终来个大翻盘。但是能够坚持下去吗？如果答案是否定的，那么终究还是要破产。从这一点上看，笔者认为按照这条公式的指示进行交易非常危险。不顾一切的对“凯利公式”推崇，也会对新入行的交易员造成极大的伤害。
《财富公式》中的几个重要人物：克劳德·申农、爱德华·索普、爱德华·索普、约翰·凯利、保罗·萨缪尔森、沃伦·巴菲特，无一不是顶尖高手，在他们的世界里存在着自己的财富公式，他们运用这套财富公式赢得了巨大财富和无限声誉。同样，在本书中，读者能详细解读到信息理论学家们的研究成果，虽然受到经济学家的严厉抨击，却在巴菲特的投资实战中屡屡得到验证。这就是神秘的“财富公式”。
本书对美国上世纪六七十年代的黑帮、博彩业、证券业做了有趣的介绍。如果读者想从这本《财富公式》中得到属于自己的神秘“财富公式”，并且运用“财富公式”去投资理财，我先告诉读者的是：巴菲特和索罗斯都是善于下重注的人，但同时也是最善于躲避风险的人。这并不矛盾。其实很多概念都是混淆不清的，风险、概率等莫不如此。找到专属于自己的“财富公式”，才能在投资理财中处于不败之地。
Condo land falling below building costs
For the first time in at least two decades, construction costs for some 99-year condo sites are actually higher than their land costs. This is taking place against the backdrop of soaring construction prices and a weak outlook for the prices at which private housing developments can be sold.
Some industry watchers expect this trend for entry-level private housing to continue - which suggests that the government may have to be prepared to accept declining land bids at state tenders.
'Right now, developers can bid up to about $200-250 per square foot of potential gross floor area at most for suburban condo sites, which translates to breakeven costs of $650-700 psf. However, if construction costs continue to go up and selling prices continue to drop, there's not much else you can do except to lower your land bids. The question is what is the government's threshold for pain?' a seasoned developer said.
In May, URA (Urban Redevelopment Authority) awarded a site in Choa Chu Kang for $203 psf per plot ratio (psf ppr). 'So the $200 psf ppr mark has been tested. The next question is: Will the government be prepared to sell sites at even lower prices, say, around $150 psf ppr?' he added. This $203 psf ppr was below the construction cost of a new development on the site.
Last month's winning bid of $270 psf ppr by Frasers Centrepoint at a state tender for a plot at Woodleigh Close was also lower than the construction cost of about $300 psf of gross floor area (GFA) for mass-market condos, industry observers noted.
Meanwhile, constructions costs - after staying stagnant for several years - are now at record levels.
Construction cost consultancy Rider Levett Bucknall (RLB). said: 'Construction prices for medium-quality condominiums indicatively range from $260 psf of GFA to $320 psf of GFA in Q1 2008, and prices have risen further to $280 to $350 psf of GFA for Q2 2008,' it said. 'High demand and competition for limited resources, the lack of tendering capacity among contractors, sub-contractors and suppliers, and volatile commodity prices have contributed significantly to building tender price escalation,' the firm added.
Construction costs are estimated to have risen 20 to 25 per cent for Q4 2007 compared with the corresponding period in 2006 for average medium quality condominiums (for the upgraders' market).
While the trend of construction costs exceeding land costs has drawn more attention since the recent tender closings of Government Land Sales (GLS) sites, some observers say it surfaced as early as December last year, when Chip Eng Seng bought a plot at Elias Rd in Pasir Ris for $228 psf ppr.
In the same month, Frasers Centrepoint picked up a site at Lakeside Drive for $248 psf ppr - which was probably about equal to construction costs at the time.
Construction costs comprise not just the cost of building materials but also include factors such as workers' wages among others.
As for the mid-market and high-end residential sectors, land values would still be above their respective construction costs, although there have hardly been any land deals in these segments in recent months because of weaker homebuying sentiment.
Instead, developers have been focusing more on suburban sites suitable for being developed into mass-market private homes targeted at upgraders, as this is the sector where end-unit demand is relatively more resilient. Still, developers have had to be more prudent with their land bids.
'It's a simple equation, a function of selling price for the end-units against development cost and profit,' a property investor observes.
Buyers of mass-market condos are extremely price sensitive, while construction costs have been escalating. 'At the end of the day, something's got to give - in terms of a lower land bid,' observes Knight Frank managing director Tan Tiong Cheng.
'Developers have to allow a larger sum for contingencies because of the way construction material prices have been going up.
'The trend is likely to continue - until construction costs come down or selling prices of private homes go up again,' Mr Tan added.
For now the pressure on construction costs shows no signs of letting up. 'Given the large existing project commitments on hand, price escalation trends are set to continue for this year and may be in the order of 15 to 20 per cent,' RLB said.
Some industry watchers expect this trend for entry-level private housing to continue - which suggests that the government may have to be prepared to accept declining land bids at state tenders.
'Right now, developers can bid up to about $200-250 per square foot of potential gross floor area at most for suburban condo sites, which translates to breakeven costs of $650-700 psf. However, if construction costs continue to go up and selling prices continue to drop, there's not much else you can do except to lower your land bids. The question is what is the government's threshold for pain?' a seasoned developer said.
In May, URA (Urban Redevelopment Authority) awarded a site in Choa Chu Kang for $203 psf per plot ratio (psf ppr). 'So the $200 psf ppr mark has been tested. The next question is: Will the government be prepared to sell sites at even lower prices, say, around $150 psf ppr?' he added. This $203 psf ppr was below the construction cost of a new development on the site.
Last month's winning bid of $270 psf ppr by Frasers Centrepoint at a state tender for a plot at Woodleigh Close was also lower than the construction cost of about $300 psf of gross floor area (GFA) for mass-market condos, industry observers noted.
Meanwhile, constructions costs - after staying stagnant for several years - are now at record levels.
Construction cost consultancy Rider Levett Bucknall (RLB). said: 'Construction prices for medium-quality condominiums indicatively range from $260 psf of GFA to $320 psf of GFA in Q1 2008, and prices have risen further to $280 to $350 psf of GFA for Q2 2008,' it said. 'High demand and competition for limited resources, the lack of tendering capacity among contractors, sub-contractors and suppliers, and volatile commodity prices have contributed significantly to building tender price escalation,' the firm added.
Construction costs are estimated to have risen 20 to 25 per cent for Q4 2007 compared with the corresponding period in 2006 for average medium quality condominiums (for the upgraders' market).
While the trend of construction costs exceeding land costs has drawn more attention since the recent tender closings of Government Land Sales (GLS) sites, some observers say it surfaced as early as December last year, when Chip Eng Seng bought a plot at Elias Rd in Pasir Ris for $228 psf ppr.
In the same month, Frasers Centrepoint picked up a site at Lakeside Drive for $248 psf ppr - which was probably about equal to construction costs at the time.
Construction costs comprise not just the cost of building materials but also include factors such as workers' wages among others.
As for the mid-market and high-end residential sectors, land values would still be above their respective construction costs, although there have hardly been any land deals in these segments in recent months because of weaker homebuying sentiment.
Instead, developers have been focusing more on suburban sites suitable for being developed into mass-market private homes targeted at upgraders, as this is the sector where end-unit demand is relatively more resilient. Still, developers have had to be more prudent with their land bids.
'It's a simple equation, a function of selling price for the end-units against development cost and profit,' a property investor observes.
Buyers of mass-market condos are extremely price sensitive, while construction costs have been escalating. 'At the end of the day, something's got to give - in terms of a lower land bid,' observes Knight Frank managing director Tan Tiong Cheng.
'Developers have to allow a larger sum for contingencies because of the way construction material prices have been going up.
'The trend is likely to continue - until construction costs come down or selling prices of private homes go up again,' Mr Tan added.
For now the pressure on construction costs shows no signs of letting up. 'Given the large existing project commitments on hand, price escalation trends are set to continue for this year and may be in the order of 15 to 20 per cent,' RLB said.
HDB resale flats climb as private homes lose steam
Housing Board resale flats continue to draw buyers as private homes lose their lustre.
Prices for HDB resale flats rose further by 4.5 per cent in the second quarter, higher than the 3.7 per cent increase from January to March.
Continuing its lacklustre, private home prices rose just 0.2 per cent between April and June, compared with 3.7 per cent a quarter earlier.
The number of HDB resale transactions jumped by about 22 per cent, from about 6,360 cases in the first quarter to about 7,760 cases in the second.
The median Cash-Over-Valuation (COV) amount of all resale transactions in the second quarter was $20,000, a slight drop from the COV of $21,000 in the earlier quarter, said HDB on Friday.
Cases requiring COV made up 90 per cent of all resale transactions in this quarter, with the rest below valuation.
New flat supply
In the first six months, HDB launched a total of 4,524 new flats under the Build-To-Order (BTO) system, which provides the main supply of new flats.
Subject to demand, HDB plans to offer about 3,900 new flats under the BTO system over the next six months in Punggol, Sengkang and Bukit Panjang.
The total planned BTO supply of 8,400 new flats for this year will exceed last year's 6,000 units and 2006's 2,400 units.
This new flat supply will be in addition to flats offered under the balloting exercise for surplus replacement SERS flats, and balance flats from previous offers. HDB will provide more details of the BTO flats when the projects are launched
In tandem with rising rents for private residential properties, sublet rents for HDB flats also rose in the second quarter. The number of subletting transactions went up by about 15 per cent - from about 3,580 cases in the first quarter to about 4,120 cases in the second.
The total number of HDB flats approved for subletting rose to about 20,200 units, compared to about 18,700 units in the first three months.
Prices for HDB resale flats rose further by 4.5 per cent in the second quarter, higher than the 3.7 per cent increase from January to March.
Continuing its lacklustre, private home prices rose just 0.2 per cent between April and June, compared with 3.7 per cent a quarter earlier.
The number of HDB resale transactions jumped by about 22 per cent, from about 6,360 cases in the first quarter to about 7,760 cases in the second.
The median Cash-Over-Valuation (COV) amount of all resale transactions in the second quarter was $20,000, a slight drop from the COV of $21,000 in the earlier quarter, said HDB on Friday.
Cases requiring COV made up 90 per cent of all resale transactions in this quarter, with the rest below valuation.
New flat supply
In the first six months, HDB launched a total of 4,524 new flats under the Build-To-Order (BTO) system, which provides the main supply of new flats.
Subject to demand, HDB plans to offer about 3,900 new flats under the BTO system over the next six months in Punggol, Sengkang and Bukit Panjang.
The total planned BTO supply of 8,400 new flats for this year will exceed last year's 6,000 units and 2006's 2,400 units.
This new flat supply will be in addition to flats offered under the balloting exercise for surplus replacement SERS flats, and balance flats from previous offers. HDB will provide more details of the BTO flats when the projects are launched
In tandem with rising rents for private residential properties, sublet rents for HDB flats also rose in the second quarter. The number of subletting transactions went up by about 15 per cent - from about 3,580 cases in the first quarter to about 4,120 cases in the second.
The total number of HDB flats approved for subletting rose to about 20,200 units, compared to about 18,700 units in the first three months.
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